中盛投資：食品飲料零售業投資分析
1、國家統計局數據顯示，2008年4月份社會消費品零售總額8142億元，同比增長22%，扣除價格因素后的實際同比增速14%，前四個月實際增速總體呈現小幅上升趨勢。環比增長0.5個百分點，創10年來單月最高增幅。 其中批發與零售業零售額6899億元，同比增長21.9%。另據商務部市場運行司監測，08年4月份千家核心商業企業零售指數同比增長20.9%，增幅較3月份回落了2.4個百分點，1-4月份零售指數累計同比增長21.0%，國內消費持續旺盛。 2、從公司一季報情況看，62家零售業上市公司凈利潤同比增長兩成，主要得益于主業增長、費用控制良好及所得稅率降低；一季凈利環比下降20%，主要系投資收益波動影響所致，全年業績增長前景樂觀。 3、外延式(增量、存量)擴張和內涵式增長的共同配合是該行業可以獲得較高估值的重要原因。根據08年業績預測，行業08年的動態市盈率不足25倍。雖然未來有奧運利好因素，但畢竟只是區域性拉動零售業銷售；雖然居民收入增加和消費升級支撐零售業繁榮，但是在通脹的大背景下，零售業公司作為銷售終端最易首先受到沖擊；1-4月份零售行業跑贏大盤是由于市場對業績的良好預期，另外考慮到零售行業的季節性因素將影響上市公司的銷售和盈利狀況，行業暫調為“中性”評級。 一、近期批發與零售行業運行態勢點評 1、國家統計局數據顯示，2008年4月份社會消費品零售總額8142億元，同比增長22%，扣除價格因素后的實際同比增速14%，前四個月實際增速總體呈現小幅上升趨勢。環比增長0.5個百分點，創10年來單月最高增幅。其中批發與零售業零售額6899億元，同比增長21.9%。另據商務部市場運行司監測，08年4月份千家核心商業企業零售指數同比增長20.9%，增幅較3月份回落了2.4個百分點，1-4月份零售指數累計同比增長21.0%，國內消費持續旺盛從增長趨勢看，4月份零售業的主要特點有： 零售企業增速高于餐飲企業，4月份核心零售企業零售指數同比增長21.3％，高于餐飲的19.5％； 從增長特點看，在國際金價走高背景下，金銀珠寶銷售繼續保持快速增長，零售指數同比增長37.5%，增幅連續六個月居各類商品首位，其次是家電、食品； 專業店增速快于其它業態，4月份，專賣店零售指數同比增長26.2%，增幅居各業態之首，其次是大型綜合超市、超級市場； 中西部地區零售增速明顯高于東部，國內區域性市場發展日趨均衡，這與我們在年報中看到各地零售企業普遍盈利的情況是一致的。4月份西部、中部、東部地區核心商業企業零售指數同比分別增長26.6％、26.1％和18.9％； 內資企業零售增速高于外資企業，4月份，內、外資核心商業企業零售指數同比分別增長22.1％和17.5%，內資企業增速比外資企業高出4.6個百分點。 我們的結論： 從短期的角度來看： 今年一季度企業數據充分說明，在通貨膨脹的背景之下，實際消費萎縮的消極影響被名義消費額的快速增長所抵消； 從4月份零售指數看，國內消費市場仍然保持旺盛格局； 預計5月份由于五一黃金周和母親節的節日拉動效應，批零總額會繼續保持高增長； 考慮到馬上就要進入零售業的淡季，預計未來的二三季度，批零總額增幅會有所放緩。 從長期的角度，零售業作為銷售終端，在通脹情況和消費者購買能力和購買意愿感覺到壓力的大環境下，最易首先受到沖擊，成為影響行業快速發展的隱患。 二、從公司一季報情況看，62家零售業上市公司凈利潤同比增長兩成，主要得益于主業增長、費用控制良好及所得稅率降低；一季凈利環比下降20%，主要系投資收益波動影響所致，全年業績增長前景樂觀 今年一季度，62家零售業上市公司凈利潤同比增長兩成。我們認為這主要得益于主業增長、費用控制良好及所得稅率降低。 根據WIND統計，62家公司08年一季度共實現總營收736.83億元，同比增長26.76%；實現凈利潤23.35億元，同比增長20.15%。 營業收入增長及費用控制的良好是今年一季度業績同比增長的主要原因之一。62家公司營業總成本為701.59億元，相比去年第一季度增長25.02%。其中，三項費用控制良好，為96億元，同比增長23.23%。 一季度凈利潤環比增幅為-19.09%，波動明顯，主要系投資收益波動影響所致。 考慮到第一季度與第四季度是零售業的銷售旺季，營業總收入的環比增長比較平穩。2007年第二季度至今年第一季度，零售業營業總收入環比增幅分別為-13.62%、3.15%、22.32%、16.31%。62家公司營業總成本環比增幅分別為-14.08%、4.52%、19.32%、16.57%。 根據統計，零售業今年一季度投資收益2.92億元，而去年四個季度的投資收益分別為2.12億元、7.77億元、6.58億元和14.43億元。我們認為投資收益波動的主要原因在于： 股市于去年第四季度開始的不斷調整，不少公司的投資收益縮水； 去年第四季度不少公司賣出證券投資增厚年度業績； 公允價值變動損益也由于市場變化波動較大。2007年第四季度，零售業公允價值變動損益為2564萬元，今年第一季度則為-3808萬元。 三、2008年1-4月份批零公司指數強于大盤緣于業績預期，預計2008全年業績增長前景樂觀 從國內消費市場的宏觀統計數據以及上市公司今年第一季度財報數據來看，零售業上市公司穩定的主業增長以及所得稅率下調所帶來的助推力量使其業績仍然實現了較為快速的增長，這些因素也將為零售業上市公司全年業績增長奠定良好基礎。事實上，2008年1-4月份批零公司指數強于大盤正是由于其業績的良好預期。 收入增長和財富效應帶來的消費潛力持續推動行業繁榮； 對于零售業面臨的租金壓力與勞動力成本壓力，雖然成本上升，但整體認為對零售業的影響有限。 對租金而言，現有門店的租期一般在15-20年，可以在一定程度上化解租金上漲壓力。 而零售企業有望通過提升單位勞動力產出來化解勞動力成本上升的壓力。 此外，零售業作為重稅負行業，從今年起開始施行25%的所得稅率，也成為推動行業業績提升的重要動力之一。此前，大多數零售業公司所得稅率為33%。 四、《城市商業網點條例(征求意見稿)》一旦出臺，將對維護市場秩序、促進零售行業良性有序競爭發揮積極作用之前，由于《城市商業網點條例》的缺位，國內零售業隔墻開店事件時有發生，城市網點規劃一直處于無序競爭狀態。但由于4月2日公布的《城市商業網點條例》的意見征求稿反對聲音比較多，執行條例橫跨的部門較多，各相關利害部門之間的關系沒理順，預計近期出臺的可能性不大。 五、“限塑令”意在環保，同時將節約商家費用，帶來一定的收益從6月1日開始，限塑令開始實行。消費者盡量使用環保購物袋，減少塑料袋的使用量，是“限塑令”推出的最終目的。我們認為： 出于商業競爭的考慮，各商家之間的塑料袋價格不會有很大差距； 購物袋收取費用將會節約商家費用，為其帶來一定的收益。 六、零售行業公司5月份情況 蘇寧電器非定向增發5,400萬股，募集資金24.3億元，主要投入在華北、西北、東北、華中、華東、華南地區250家連鎖店的發展項目(投放15億元，預計該項目將新增營業面積81.52萬平米，年新增含稅銷售收入186.25億元)、沈陽物流中心項目、武漢中南旗艦店購置項目、上海浦東旗艦店購置項目中。機構的申購報價普遍較高，從一個側面反映了機構對蘇寧電器未來成長的普遍看好。我們認為，著意于單店的盈利能力意義不大，重點是在于，公司通過經營的持續擴張，可以充分發揮其資源整合方面的規模優勢，以及供應鏈和物流的集約優勢。 2008年秋天，英國瑪莎百貨將在上海開設內地第一家門店，是在亞洲的最大門店。 一方面，這說明中國經濟迅速增長為零售業提供了重要的發展機遇是業內的共識；另一方面，瑪莎百貨與強調物業招商經營有很大不同，因為擁有自己的商業品牌和強大的研發系統而具有相當強的核心競爭力。 瑪莎百貨的進入對國內零售業上市公司的經營模式和經營理念造成一定的市場沖擊，市場競爭將更加激烈。 七、批發與零售行業板塊投資價值分析 1、零售類上市公司的投資價值，很大程度在于其這幾年的外延(增量、存量)擴張能力..國內零售業尚處于快速擴張期，爭奪核心商圈與市場份額是上市公司的首要任務。相對于家電連鎖和超市業態，百貨業的擴張難度相對較大，原因是選址難度大、前期投入大、培育期長，這也是百貨業跨區域擴張速度不如家電連鎖和超市業態快的主要原因。 目前的行業狀況是：一線城市網點已趨飽和，商圈資源獲得成本高，當地政府關系協調、當地零售公司非常強勢，供應鏈、物流建設等原因，相比較而言，二三線城市蘊藏著巨大的消費潛能。我們統計發現，2007年GDP絕對值最高的70個城市中，增速最高的前10名都是二三級城市。充分說明二三線城市的消費能力不斷得到提高。 結合目前的行業發展現狀和發展方向，我們認為： i.一旦公司以其資金實力、經營戰略、管理能力獲得了跨區域擴張的能力，則具備較大的投資價值，例如王府井、大商股份、百聯股份、茂業百貨(0848HK)的連鎖框架相對已初具雛形。 ii.鑒于一線城市向二三線城市擴張的區域連鎖更具投資價值，短期內建議關注區域競爭優勢明顯的零售業上市公司。建議重點關注銀座股份、廣百股份、廣州友誼和南京中商等資質優良的區域連鎖百貨。 2、我們依然認為，并購重組是批發與零售業最有投資價值的概念批發與零售業并購重組頻繁，尤其集中在家電專賣和超市業態，預計未來百貨業也將進入并購高發期，尤其是區域連鎖百貨。上海商業板塊中，國有成分占較大比例，整合將是貫穿上海商業板塊投資的一條主線，包括百聯股份、友誼股份、新世界、益民商業、上海九百。北京商業板塊中的王府井因其強勢的政府背景，未來對北京地區的資源整合也很有可能。 八、風險因素 1、通脹壓力剔除漲價因素，07年以來社會消費品零售實際增長已放緩。 2、行業步入銷售淡季，影響上市公司盈利狀況 九、投資建議 大部分零售A股總市值較低，62家批零上市公司平均總市值為65億元左右，其中有3/4的零售業上市公司的總市值還要低于這個水平。因此，有很多主業資產優良、成長性良好的零售業上市公司的股票缺乏流動性。這也是我們建議除了蘇寧電器之外，其他零售A股應進行“一攬子配置”的主要原因。 我們認為，外延式(增量、存量)擴張和內涵式增長的共同配合是該行業可以獲得較高估值的重要原因。根據08年業績預測，行業08年的動態市盈率不足25倍。雖然未來有奧運利好因素，但畢竟只是區域性拉動零售業銷售；雖然居民收入增加和消費升級支撐零售業繁榮，但是在通脹的大背景下，零售業公司作為銷售終端最易首先受到沖擊；1-4月份零售行業跑贏大盤是由于市場對業績的良好預期，另外考慮到零售行業的季節性因素將影響上市公司的銷售和盈利狀況，行業暫調為“中性”評級. 聲明：本文中資訊內容系轉引自合作媒體及合作機構，不代表中盛投資自身觀點與立場，建議投資者對此資訊謹慎判斷，據此投資，風險自擔。更多關于Toipo Capital 中盛投資請登錄：http://www.toipo.com
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