6月初，屢屢被傳上市的滴滴終于向SEC提交了招股書。

有媒體報道說滴滴IPO的估值為800億美金，但創(chuàng)始人程維對這個結果極其不滿意，他的心理預期是1000億美金。

滴滴想以1000億美金的目標估值IPO，在資本圈似乎早已經(jīng)不是秘密。但據(jù)《壹覽商業(yè)》了解，今年4月初滴滴的股份在香港基金間的非公開交易中，估值基本在600億美金左右，鎖定期至IPO后6個月。

香港市場不看好滴滴，可能也是滴滴選擇美股的一個原因。但兩個月的時間，想讓滴滴的估值暴增400億美金，程維的期望可能要落空了，他能做的也許只有指望美股不崩盤，且市場情緒高漲。

01

抽成不斷提高，虧損卻持續(xù)擴大

注：滴滴招股書中對“平臺銷售額”的定義為 GTV （平臺總交易額）減去支付給司機和合作伙伴的所有收入和獎勵、通行費、手續(xù)費、稅金和其他費用，因此平臺銷售額更接近其真實營收。

2012年成立之后，滴滴始終在燒錢砸市場。行業(yè)早期，不同打車平臺之間的價格戰(zhàn)讓資本苦不堪言，收購整合是必然趨勢。

2015年2月，滴滴與快的合并。2016年8月，滴滴收購Uber中國后，成為國內(nèi)最大的網(wǎng)約車平臺。根據(jù)易觀千帆的數(shù)據(jù)，2020年12月，滴滴活躍用戶8157.3萬，用戶量排名前十的網(wǎng)約車平臺中，滴滴用戶份額占據(jù)66.3%。

毫無疑問，滴滴形成了市場壟斷地位。但想要上市，滴滴必須證明自己的變現(xiàn)能力。

市場壟斷地位也給了滴滴不斷提升抽成比例的底氣。尤其在國內(nèi)，滴滴2018年平臺銷售額/GTV為9.01%，到了今年第一季度，已經(jīng)提升至19.02%，兩年多的時間漲幅已經(jīng)超過100%。

但數(shù)據(jù)顯示，滴滴仍處在“增收不增利”的尷尬之中。

2020年和2021年第一季度，滴滴市場營銷費用分別為111.36億元和51.07億元，同比增加了48.58%和188.69%，換來的是營收分別為下滑8.43%和上漲105.95%，運營虧損為137.88億元和66.54億元，同比擴大72.07%和100.3%。可見高額的市場投入并沒有給滴滴帶來經(jīng)營效率上的提升。

2019年和2020年，滴滴經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流已經(jīng)實現(xiàn)正向，但2021年第一季度，滴滴經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流為-61.38億元。一定程度上，也可以反映出滴滴為了穩(wěn)住IPO估值，需要為數(shù)據(jù)增長做最后的沖刺。當然依靠近20輪，累計金額超過200億美金的融資，滴滴依然擁有234.68億元的現(xiàn)金儲備，足夠揮霍一段時間。

02

滴滴邁不過千億美金俱樂部的門檻

6月17日，Uber收盤價49.70美元，市值930.3億美元；6月18日，快手收盤價192港元，市值7985億港元，折合約1028億美元。姑且，我們可以把Uber和快手當做是千億美金市值的“門檻”，來衡量一下滴滴的價值。

滴滴、Uber和快手定位都是交易平臺，由于三者營收計算方式不同，我們可以用交易額來對各自的成長性進行對比。

注：1、匯率計算：1USD=6.4421RMB；2、快手2019年-2021年Q1交易額增長率分別為61597.7%、539.6%、219.8%，因數(shù)值過大，不在圖中展示。

由圖可見，滴滴與Uber在交易規(guī)模上存在不小差距。2020年，國內(nèi)抗疫防疫成果顯著，滴滴的交易額才和Uber逼近一點。不過到了2021年，隨著國外也進入后疫情時代，滴滴和Uber的差距又再次拉開，第一季度滴滴的交易額僅為Uber的49.5%。

而快手的交易額更是增長率驚人，相比之下，現(xiàn)在的滴滴無論是交易規(guī)模，還是交易額增速，都無法和快手相提并論。

同為巨額虧損的公司，成長性是投資者心目中的第一指標。在Uber、快手兩個千億美金市值的公司面前，除非美股整體大漲，否則滴滴很難跨過Uber和快手設下的“門檻”。

03

反壟斷大棒下，滴滴很難獨善其身

出行業(yè)務占據(jù)了滴滴95%以上的營收份額，對于本身處于市場壟斷地位、日單量4100萬的滴滴來說，其實想改善基本面并不難。打個比方，如果滴滴每單漲價1元，按照20%左右的平臺銷售額/GTV，滴滴一天就可以增加約830萬元真實收入，一年下來是近30億元。

當然在反壟斷的當下，滴滴想在價格上“動手腳”恐怕要謹慎一些。

今年初，復旦大學教授孫金云帶領團隊做的調(diào)研就“實錘”了打車平臺存在“大數(shù)據(jù)殺熟”問題：比如蘋果機主更容易被專車、優(yōu)享這類更貴的車型接單；如果不是蘋果手機，手機越貴，越容易被更貴車型接單。此外，平臺還有意將預估價放低，乘客實際支付和預估價格之間存在顯著差異，對司機端的抽成比例也會根據(jù)不同場景而變化。

在阿里、美團等互聯(lián)網(wǎng)平臺均因為存在壟斷行為被市場監(jiān)督部門巨額罰款的前提下，滴滴很難獨善其身。

6月17日，據(jù)路透社報道，三名消息人士透露，中國市場監(jiān)管機構已經(jīng)開始對滴滴展開反壟斷調(diào)查。一是調(diào)查滴滴是否使用了不公平的競爭行為排擠小型競爭對手，二是調(diào)查滴滴打車業(yè)務的定價機制是否足夠透明。

雖然滴滴回應路透社的報道表示“不評論匿名消息人士沒有根據(jù)的臆測”，但事實上，滴滴在招股書中就給投資者打了預防針。招股書中披露，滴滴和另外30多家互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在今年4月已經(jīng)被市場監(jiān)管機構約談，監(jiān)管機構要求這些企業(yè)進行自查并提交合規(guī)承諾。雖然滴滴聲稱自查完畢，但也警告投資者稱，監(jiān)管機構可能對檢查結果不滿意，公司仍可能會受罰。

雖然路透社稱，滴滴希望通過強調(diào)創(chuàng)造就業(yè)機會來游說監(jiān)管機構來爭取寬大處理，但這無疑仍會給滴滴的IPO之路蒙上了一層陰影。一旦受罰，其IPO估值必然會受到影響。

04

滴滴畫的餅并不香

滴滴在招股書中透露了IPO的資金用途：約30%用于提升包括共享出行、新能源汽車和自動駕駛在內(nèi)的技術能力；約30%用于擴大海外業(yè)務；約20%用于開發(fā)新產(chǎn)品和拓展現(xiàn)有產(chǎn)品的品類；剩余部分用于運營、戰(zhàn)略投資收購等潛在需要。

首先在網(wǎng)約車市場，即使有國內(nèi)T3出行、曹操出行、享道出行、如祺出行等主機廠背景平臺的加入，以及原有的對手嘀嗒出行、首汽約車，短期滴滴的地位仍難被撼動。但在海外，面對Uber、Lyft、Grab等平臺，滴滴就基本沒有優(yōu)勢可言了。并且，復雜的國際形勢也讓滴滴的出海業(yè)務多了一個很大的不確定因素，TikTok就是前車之鑒。

其次是在新能源汽車和自動駕駛的技術研發(fā)上，李彥宏可能就要先給滴滴潑一盆冷水了。在滴滴、小米等一眾互聯(lián)網(wǎng)公司都加入“造車大軍”中，李彥宏在今年的一次訪談中直言：“雖然越來越多玩家入局造車，但他們都低估了自動駕駛的研發(fā)投入，百度僅去年一年就投入200億，而這可能需要10年乃至20年的長期投入。”

然而，滴滴每年整體的研發(fā)支出，“僅僅”為五六十億元。

至于分拆出去的橙心優(yōu)選，想從美團和拼多多的夾擊中突圍難度可想而知，兩年前滴滴外賣“折騰”了半年就黯然收尾的場面還歷歷在目。現(xiàn)在還很難看出橙心優(yōu)選給母公司滴滴帶來了什么，可能目前最大的價值就是分拆讓滴滴獲得了91億元的賬面收益，從而讓滴滴第一季度的凈利潤扭虧為盈，達到了54.85億元。