作者 | 許蕓
編輯 | 馮羽
出品 | 子彈財經(jīng)
一夜暴富的故事動人，小生意撬動巨額財富的故事也令人艷羨。而這兩樣，涪陵榨菜都占了。
一度陷入資不抵債境地的涪陵榨菜，在本世紀初的三峽移民搬遷中獲得了1.8億元拆遷補償資金。靠這筆錢，彼時剛走馬上任的董事長周斌全對涪陵榨菜進行了工業(yè)化改革，用科技手段把作坊式生產(chǎn)帶到了現(xiàn)代化生產(chǎn)上。
靠著小小的榨菜生意，涪陵榨菜成長為營收規(guī)模近23億元的企業(yè)，2020年暴漲的股價也讓涪陵榨菜收獲了“榨茅”的稱號。
然而，業(yè)績?nèi)栽谠鲩L軌道上的涪陵榨菜，如今股價卻不再“堅強”，市值已較高峰期跌去一百多億元。
涪陵榨菜的風光還能延續(xù)嗎？
每年的正月，家住貴州省東北部縣城的王甜雨（化名）家里總要買上一些當季的青菜頭，腌上幾壇子榨菜。
“我們家一般會腌制兩種，一種是把整顆青菜頭直接腌制，用來炒米粉臊子。另一種制作起來相對麻煩，要切條調(diào)味。”王甜雨說道。
（圖 / 王甜雨家制作的榨菜臊子）
王甜雨告訴「子彈財經(jīng)」，腌制條狀榨菜首先要將削掉老皮的青菜頭清洗干凈、晾干水汽，再切成條狀加鹽攪拌、揉出水分，然后用清水洗去多余鹽分，防止做出來的榨菜成品過咸。再之后，用重物壓在青菜頭條上方榨干水分，便可以按自己的口味加入適量辣椒粉、白糖、食鹽、雞精、花椒粉等調(diào)料調(diào)味，攪拌均勻后裝壇密封發(fā)酵。
“一般發(fā)酵20天左右之后就能吃了，如果保存得當，榨菜放一年沒有問題。”王甜雨表示。
不過，即便家里自己會腌制榨菜，王甜雨家仍是烏江榨菜等包裝榨菜的忠實用戶。“包裝榨菜是工業(yè)化生產(chǎn)，品控相對比較好，味道穩(wěn)定，自己家做的難免有過咸或過酸的情況，不適合即食，只能用來炒菜。”王甜雨解釋道。
榨菜生產(chǎn)從傳統(tǒng)的手工作坊到工業(yè)化改造，再到智能工藝生產(chǎn)、大數(shù)據(jù)管理，科技改變的不止是產(chǎn)量、品質(zhì)，還有包裝榨菜對非包裝榨菜的替代。
前瞻產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，我國榨菜銷量已從2008年的約48萬噸增長到了2019年的82萬噸。2019年，包裝榨菜在我國榨菜產(chǎn)品市場的占有率已達到約58%，散裝榨菜約占42%。
（圖 / 「子彈財經(jīng)」攝于超市貨架）
在包裝榨菜中，烏江榨菜的母公司涪陵榨菜占據(jù)龍頭位置，魚泉榨菜、六必居、高福記、味聚特、銅錢橋、備得福、辣妹子等公司也較為知名。據(jù)歐睿國際數(shù)據(jù)，2008年末涪陵榨菜市場份額為21.28%，2019年末，其市場份額達到36.41%，遠高于第二名的11.50%。
2020年，涪陵榨菜仍在增長軌道上。涪陵榨菜業(yè)績預報顯示，其2020年未經(jīng)會計師事務所審計的營業(yè)總收入達到22.73億元，同比增長14.23%；歸屬于上市公司股東的凈利潤實現(xiàn)7.77億元，同比增長28.42%。與受到疫情影響的眾多其它行業(yè)公司相比，這個成績無疑值得肯定。
不過，在資本市場，涪陵榨菜的表現(xiàn)卻不如業(yè)績那般“堅強”。
2020年，涪陵榨菜在資本市場上演暴漲“神話”，股價從年初的26元左右上漲到了9月份56.24元/股的歷史最高點，市值超440億元，被投資者稱為“榨茅”。
然而，2020年第四季度涪陵榨菜股價即已現(xiàn)頹勢，春節(jié)后A股一路下跌，涪陵榨菜的股價也與交出的好成績背道而馳。
3月1日，也就是涪陵榨菜發(fā)布2020年業(yè)績快報后的第一個交易日，涪陵榨菜股價僅微漲3.42%，此后股價繼續(xù)下跌。截止4月9日，涪陵榨菜股價報收于40.83元，市值322億元，較去年最高峰時的市值跌去一百多億元。
（圖 / 東方財富網(wǎng)）
業(yè)績還在增長軌道上，股價卻為何與之背道而馳？風光無限的“榨茅”一朝變臉，是投資者看走了眼，還是涪陵榨菜本就不值那么多錢？
“在A股，股價的漲跌不能只看公司基本面的變化，還要看市場情緒。”長期關注二級市場的投資人華清（化名）對「子彈財經(jīng)」說道。
在他看來，涪陵榨菜在2020年的暴漲，一方面在于貴州茅臺帶動下整個市場資金對消費股熱情高漲；另一方面，則在于涪陵榨菜本身在行業(yè)里的龍頭地位和疫情下的業(yè)績持續(xù)增長。
“從2020年涪陵榨菜季度財報可以看到，除了第一季度營收同比出現(xiàn)微降，其它幾個季度業(yè)績都是增長狀態(tài)，這在疫情影響下是比較難得的。涪陵榨菜在8月21日發(fā)布半年報之后股價更是出現(xiàn)了連續(xù)上漲，一路漲到歷史最高點。”
（圖 / 「子彈財經(jīng)」攝于超市貨架）
華清進一步表示，如今涪陵榨菜的股價下跌不僅在于市場情緒太差，另外可能還在于市場不太看好涪陵榨菜的長期發(fā)展前景。
回顧涪陵榨菜過去幾年的發(fā)展可以看到，涪陵榨菜在2016-2018年一直保持著相當不錯的增速，分別實現(xiàn)營收11.21億元、15.2億元和19.14億元，同比增長20.43%、35.64%和25.92%；歸屬于上市公司的凈利潤分別為2.57億元、4.14億元和6.62億元，同比增長63.46%、61%和59.78%。
然而，在2019年，涪陵榨菜就出現(xiàn)了業(yè)績放緩的情況，營收19.9億元僅同比增長3.93%，歸屬于上市公司的凈利潤則下滑8.55%。其2020年預計營業(yè)總收入同比增長14.23%、歸屬于上市公司股東的凈利潤同比增長28.42%，增速雖高于2019年，但與2016-2018年比起來，增長顯然已現(xiàn)瓶頸。
“涪陵榨菜2020年的增長是基于疫情帶來的階段性紅利，隨著疫情的消退，它的整體發(fā)展也會進入平緩期。”中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬直言，涪陵榨菜這么多年的增長基本基于漲價，其實含金量并不高。
對于涪陵榨菜的漲價情況，中信建投證券曾在2020年4月發(fā)布的研報中進行了統(tǒng)計，2008年到2018年10月，涪陵榨菜已累計提價12次，主要形式包括直接提價（提出廠價或終端價）和間接提價（價格不變，縮小規(guī)格）。
該研報顯示，在2008年以前，涪陵榨菜旗下70g裝的烏江榨菜終端零售價僅為0.5元。
而「子彈財經(jīng)」在天貓平臺烏江旗艦店看到，截至2021年4月8日，70g裝的烏江涪陵榨菜鮮脆菜絲、鮮爽菜芯等產(chǎn)品售價為3.25元，已經(jīng)突破2018年的二元價格帶，促銷價為2.7元。
對于涪陵榨菜漲價的原因，中信建投證券在研報中分析道，主要是成本推動，也會綜合渠道利潤空間等因素。
涪陵榨菜的主要原材料即青菜頭。據(jù)悉，青菜頭在榨菜生產(chǎn)成本中的占比一般在60％左右，最低的也在45％-50％。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，青菜頭種植地區(qū)集中在重慶涪陵、浙江余姚和四川，涪陵青菜頭種植面積約占總面積的46％，重慶其他地區(qū)約占14％。
值得注意的是，2021年，受其它地區(qū)種植減少、產(chǎn)量下降但需求增加等因素影響，涪陵區(qū)青菜頭收購平均價格創(chuàng)下1250元/噸的歷史新高，較2020年730元/噸左右的平均價格上漲超71％。為了收到足夠多的青菜頭，個別企業(yè)收購價甚至上調(diào)到了1500元/噸。
據(jù)涪陵榨菜披露，公司原料收購奉行“一個保護價、兩份保證金、一條利益鏈”模式，2019年與種植戶約定在農(nóng)歷雨水前以800元/噸的保護價對青菜頭進行收購，當市場價格高于合同約定價時根據(jù)市場價格收購。
至于涪陵榨菜今年收購情況如何，公司如何應對原料價格上漲帶來的成本增加？「子彈財經(jīng)」就相關問題聯(lián)系涪陵榨菜方面，截止4月10日，未獲回應。
對于大多數(shù)企業(yè)而言，應對成本提高最好的方法無疑就是提高售價，在過去的十多年里，涪陵榨菜確實也是這么做的。
從中信建投證券研報來看，涪陵榨菜產(chǎn)品漲價幅度要遠高于青菜頭收購價增幅。2008-2020年間，重慶市涪陵區(qū)青菜頭收購價格漲幅為70%左右，而涪陵榨菜產(chǎn)品價格提升幅度超過300%。
今年青菜頭收購價的上漲會不會進一步刺激涪陵榨菜產(chǎn)品售價的提升？答案目前尚是未知數(shù)。
（圖 / 榨菜原料青菜頭）
不過，可以明確的是，涪陵榨菜要繼續(xù)提價會越來越難。因為榨菜從本質(zhì)來說，是一種下飯的低價消費品，可替代性強，且基本不存在高消費概念。也正因此，消費者對其售價會有大致的心理預期，一旦價格提升到一定的閾值，超過大眾的心理承受力，很難說消費者不會對漲價產(chǎn)生不滿，進而放棄購買。
事實上，近年來，在各種社交平臺、電商平臺，已經(jīng)有關于“烏江榨菜越來越貴”的聲音出現(xiàn)。
然而，涪陵榨菜要面臨的增長“瓶頸”遠不止于此。
榨菜行業(yè)作為小眾行業(yè)，包裝類榨菜更是“小眾中的小眾”，“天花板”過低。智研咨詢報告顯示，截至2019年，中國包裝類榨菜行業(yè)規(guī)模僅有67億元。而2019年，涪陵榨菜的榨菜產(chǎn)品收入就有17.12億元。以此計算，4個涪陵榨菜就能填滿市場。涪陵榨菜2019年、2020年遠不及前幾年的業(yè)績增速即已是行業(yè)發(fā)展空間過小的最好驗證。
涪陵榨菜未嘗沒有看到自身發(fā)展面臨的“瓶頸”，其早已進行多元化布局，通過收購“惠通”品牌、自研等方式，在榨菜之外，還推出了蘿卜、泡菜、下飯菜等佐餐開味菜產(chǎn)品，甚至還有醬油產(chǎn)品。
對于一個成熟企業(yè)尤其是已經(jīng)達到行業(yè)龍頭地位的企業(yè)而言，達到一定規(guī)模后，增速勢必會放緩，采取多元化經(jīng)營策略是突破發(fā)展瓶頸的常見做法。
不過，涪陵榨菜的新品類蘿卜、泡菜也并未脫離佐餐的范疇，這也意味著，公司榨菜和蘿卜、泡菜產(chǎn)品之間存在內(nèi)部競爭關系，互相之間存在替代作用，這顯然不利于整體業(yè)績的提升。
目前，涪陵榨菜多元化發(fā)展成果并不佳，營收仍然依賴榨菜。2018年、2019年和2020年上半年，榨菜收入在涪陵榨菜整體營收中的比重占到了85.04%、86.07%和86.52%。蘿卜產(chǎn)品收入在2020年上半年甚至下滑了16.11%，為5613.31萬元，占總營收的4.69%；收入同比上漲8.55%的泡菜產(chǎn)品收入也未能過億元，在總營收中僅占比6.86%。
（圖 / 涪陵榨菜2020年半年報）
朱丹蓬對「子彈財經(jīng)」直言，整體來說，涪陵榨菜的多元化布局是失敗的。“涪陵榨菜想去并購一些新的板塊、新的品類，但是整體進程并不順利，所以它在資本運營這一塊是缺失的。”
“當整個榨菜行業(yè)以及涪陵榨菜自身進入‘雙天花板’節(jié)點，未來，涪陵榨菜一定要進行資本布局，否則它的增長肯定是難以為繼的。”朱丹蓬進一步指出。
如今，雖然行業(yè)天花板明顯，且涪陵榨菜的增長瓶頸已逐漸顯現(xiàn)，但其仍在擴充產(chǎn)能。涪陵榨菜已獲證監(jiān)會審核通過的不超過33億元的定增方案，所募集資金即計劃用于擴充產(chǎn)能，主要建設項目包括40.7萬噸原料窖池、原料加工車間及設備和20萬噸榨菜生產(chǎn)車間及設備等。
2020年11月26日，涪陵榨菜總經(jīng)理趙平曾公開表示，涪陵榨菜將進一步拓展國際業(yè)務，擴大產(chǎn)品影響力。在2020年年末舉辦的第三屆中國重慶·涪陵榨菜產(chǎn)業(yè)博覽會上，涪陵榨菜還宣布將用3-5年實現(xiàn)年銷售破百億元銷售目標，進一步做大榨菜市場。
不過，需要正視的是，榨菜并不是一個技術門檻很高的行業(yè)，市場競爭激烈，家庭自制、小作坊等生產(chǎn)的榨菜等都分流了本就不大的市場。
涪陵榨菜要搶占更多的市場份額，愿望是美好的，但現(xiàn)實卻是，不管在原料采購還是銷售方面勢必都會面臨惡戰(zhàn)，涪陵榨菜要突破“天花板”仍需時間。
*文中題圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。
