哪里有“黃金”，哪里就有“淘金者”。但哪里有“淘金者”，不一定哪里就有“黃金”。近幾年，在住宅市場頻繁受政策重擊下，“淘金”日益艱難的房企開始蜂擁至尚未受限的商業地產市場“淘金”，有的滿載而歸，有的血本無歸……在商業地產市場摸打滾爬多年的企業，正在上演“錢多多”與“錢缺缺”……

　　20城下半年將新增購物中心創歷史新高

　　今年下半年，全國將迎來購物中心供應高潮。據不完全統計，全國20個主要城市在今年下半年將有約150個購物中心開業，平均面積超過8萬平方米。數量之多、體量之大，創歷史新高。

　　數據顯示，今年上半年，全國商業地產投資額5010億元，同比增長26%，高過住宅增速6個百分點。商業地產施工面積65344萬平方米，增長22%，高過住宅9個百分點;商業用房新開工面積11778萬平方米，高過住宅0 .7個百分點。

　　廣州為珠三角經濟龍頭城市，商業綜合體的擴張狀況最為顯著，大型商業綜合體如雨后春筍般崛起，如，番禺萬達廣場、奧園新天地、白云綠地中心、從化欣榮宏國際商貿城、增城富港東匯城;廣佛地鐵金融城等。

　　深圳、佛山的城市綜合體也在漸漸升溫，并且從“扎堆”中心區向熱點鎮街擴展。數據顯示，深圳現有綜合體22個，預計未來三年將新增7個。在有限的土地資源上，“未來深圳將遍地豪宅、遍地綜合地、遍地商場、遍地寫字樓”的預言儼然已經成為現實。

　　除了房企進駐商業地產市場以外，非房企也來淘金。娃哈哈商業股份有限公司副總經理宋青青表示，哇哈哈將在三到五年內籌建100座商業綜合體，這意味著，這將與萬達商業地產打造萬達廣場的速度不相上下。

　　群雄角逐，誰更勝一籌?

　　如此之大的商業體量，房企如何才能在商業地產市場脫穎而出，利用有限的資源淘更多的“金”，顯然已成為擺在企業面前的重要課題。

　　被稱為商業地產龍頭企業的萬達，一直被業界人士津津樂道，并稱其商業模式最為成功。據了解，萬達用最少的資金、最快的建設速度，以銷售商鋪的模式快速回籠資金。王健林曾說，萬達資金來源包括企業自有資金、銀行融資、預售回款，其中，預售回款占大頭，基本可以回籠開發資金。

　　最近一年多，萬達集團在國內保持每年約建設20個萬達廣場的節奏，同時連續簽約和開工了5個萬達文化旅游城，每個總投資額都在三四百億元。曾經有很多企業想模仿萬達的商業模式，但最后皆以失敗而告終。最后坊間流行這樣一句話：可以挖走萬達的人，但是挖不走萬達的模式和錢。

　　學不會萬達模式，房企干脆走自己的路。越秀地產模式R EN T S(房地產投資信托基金)平臺頗受業界關注。據越秀地產執行董事及營運總經理陳志鴻介紹，越秀房地產投資信托基金平臺，就是當商業地產項目回報率達到要求，就可以把項目注入房托，進行地產與金融結合，實現二次證券化。

　　凱德置地采用的商業開發模式與越秀有異曲同工之妙，但又有所不同。作為新加坡嘉德置地集團在中國的全資子公司，凱德一般采取私募基金與R EIT s雙配對運作的房地產基金模式，私募基金為項目開發提供資金支持，孵化和培育商業物業;待商業物業成熟后，能產生穩定現金流時，私募基金則向REIT s輸送項目同時退出。凱德認為這一機制保證了項目的持久穩定運營和資產再升級的可行性。

　　略有“拆東墻補西墻”之嫌的華潤模式，也很吸引業界眼球。華潤從2004年開始探索以商業地產開發帶動住宅銷售的創新之路。目前，華潤置地已形成清晰的商業地產架構，三種商業開發模式并舉，即“都市綜合體、住宅+區域商業中心、住宅+歡樂頌”。目前，華潤萬象城現在是全國投資回報率最高的購物中心，開業3年實現盈利，2009年好像是30個億的租金收入，行內把華潤的模式稱為：用商業的模式來做商業地產，萬達是用地產的模式來做商業地產，凱德是用資本的模式來做商業地產。

　　以上幾種開發模式，看起來容易，但很難效仿。目前市場上最易學、最易操作的是“住宅式開發商業”模式，即流程像開發住宅一樣，先建設，再以散售產權的形式開售。有的企業在此基礎上進行稍微創新，如采用5-10年的返租等。但業內人士指出，這種模式雖然容易效仿，但對買賣雙方而言，都存在一定的風險。

　　風險暗涌　商業地產出路在何方?

　　雖然各路房企都有自己的開發經營模式，但面對如此之大的商業體量，業界人士仍表示擔心。房產專家韓世同表示，建設過多的商業項目，并不符合常住居民的需求，一旦投資者經營不善，比較難盤活。另外，房企盲目地擴張可能會讓企業遇到較大風險。“城市綜合體的發展勢頭過于迅猛，產能過剩成為了商家最頭疼的問題。商家擔心的是，附近幾公里的范圍內，可能馬上就會出現一樣的兩個商業綜合體。”

　　這種擔心不為過，有一些項目即使開業近一年，該項目目前仍有部分商業處于招商中。即使招商成功，同質化現象也非常嚴重。這對于開發商的運營經驗提出較大挑戰。甚至有業內人士指出，階段性產能過剩是必然趨勢，未來商業地產必將經歷一段時期的低谷，在部分商業過量供應的城市，可能洗牌會異常慘烈。“項目是否能夠存活下來，最終還是要看商業地產商的專業度。”

　　面對激烈的行業競爭，深圳海岸城購物中心探索出自己的一條道路：因為招不到國際品牌，后來就換了思路，做深圳品牌的沃土，用最高性價比的產品滿足每個家庭的需求。但這些畢竟是推出市場時的補救措施，比起經營策略，萬科認為，商業地產關鍵在于進入資本市場，賣商業、持有商業皆非王道。

　　但萬科至今也沒有找到更好的商業模式。萬科一高層近期表示，萬達模式現在走得順風順水，華潤模式走得穩當健康，凱德模式走得國際大氣，但為什么萬科到現在還是沒有找到很好的商業模式呢?

　　萬達模式是不是最好的商業開發模式?有業內人士指出，不能說萬達模式就是最好的，目前已經面臨一定的瓶頸，畢竟大部分物業用來銷售難抵抗較大風險。

　　“未來出色的商業地產開發商，必定要將開發、運營、金融三者很好結合起來，才能做到很好、并且長期發展下去。”房產專家韓世同也這樣認為，商業地產是長期項目，而銀行貸款是短期資金。如果用短期資金來做長期的項目，風險很大。要解決資金問題，單靠銀行貸款和自有資金肯定不足以支撐長期項目，必須通過金融的手段，擴大融資渠道來解決。

　　部分企業已經開始走這條路。7月10日，開元房產信托正式登陸香港聯合交易所主板，是內地首家酒店房地產信托。而擁有越秀地產和越秀房托兩大上市平臺的越秀地產集團，也在香港發了多輪公司債。

　　5大開發模式

　　萬達模式

　　“可以挖走萬達的人但挖不走萬達的資本模式”

　　核心特點：資金方面銷售物業輸血自持物業開發，同時以經營性物業抵押貸款作為后續開發資金。

　　點評：萬達招商上走訂單式，在資金上銷售回款和銀行融資等并舉，現在走得順風順水。

　　不停有商業地產公司挖角萬達?不停有地產商意圖模仿萬達模式?2013年上半年，萬達出人意料地基本完成了《商業地產投資建設》和《商業地產運營管理》兩本書的編輯工作，準備下半年正式出版。王健林說：“很多同事不太理解萬達要把內部教材改編出書，覺得好東西都被別人學走了。但如果萬達的核心競爭力出一本書就被拿走了，那就不能叫核心競爭力。”

　　那么如果說商業地產投資建設和商業地產運營管理，都不是萬達的核心競爭力，那萬達的核心競爭力又是什么呢?是萬達的財務模式?

　　靠銷售物業稀釋總投資

　　“萬達廣場的大商業是萬達自己持有的，所以未來經營肯定沒有問題。”這是萬達廣場銷售人員銷售商鋪、公寓等物業時候的殺手锏，也是人們購買萬達物業時極大的信心保證。

　　不過如果從開發資金的角度來看，其實對外銷售物業得到的資金，恰恰才是建設萬達自持物業的保證。“銷售的物業就基本把我們萬達廣場開發的錢流回來了。”王健林曾表示。

　　預售回款對于這個財務模型有多重要?以廣州番禺萬達廣場為例，南都記者查閱陽光家緣的累計已售信息看到，該項目所有已售出的商鋪、寫字樓和公寓加起來，銷售總額已經超過34億元。即便按照番禺萬達廣場對外宣稱的50億元投資，對外銷售物業這一部分就已經拿回約70%的投資了。

　　經營性抵押貸款+銀行授信

　　除了銷售物業的收入，萬達的資金來源還有兩個渠道：經營性抵押貸款和銀行授信。王健林曾表示，萬達一年要竣工20個萬達廣場，一個萬達廣場銀行抵押貸款十億八億沒問題，任何一年竣工物業抵押貸款獲得的現金流都相當于一次上市了。

　　據了解，萬達是國內最早嘗試經營性抵押貸款的企業;工商銀行、中國銀行、農業銀行三家總行和兩家股份銀行都與萬達有銀企合作協議，每家給萬達的授信高達幾十億。

　　銀行貸款、低價拿地，通過銷售物業和土地融資基本完成項目建設，商場開業之后的租金收入以及經營性抵押貸款，可以支持其完成后續建設和還貸，甚至成為下一個項目的啟動資金。

　　越秀地產模式

　　越秀地產和房托雙上市

　　平臺聯動開發

　　核心特點：越秀地產和越秀房托這兩個平臺的常態化互動，建立一個開發加商業運營，加資本運作的發展模式。

　　點評：這種REITS模式適合可以為后來的商業地產開發商借鑒。

　　“當年有傳聞說你們出售東方寶泰，是因為資金周轉困難嗎?”

　　“不是，東方寶泰租約期較長，回報率偏低，為一項非核心資產，是我們一直打算處置的一個投資型物業。”針對2011年底出售的東方寶泰的傳聞，越秀地產執行董事及營運總經理陳志鴻日前接受南都記者獨家專訪仍然堅定不移地稱：“出售東方寶泰，絕對不是因為缺錢。”之所以會有這樣的誤讀，陳志鴻認為可能當時大家還不是很了解他們的REIT S(房地產投資信托基金)平臺。而讓越秀地產R EIT S真正從幕后走到臺前的，是2012年廣州IFC(國際金融中心)的交易。此舉不僅讓這個原持有物業價值約66億元的房產基金一躍成為持有物業價值220億元的巨無霸，成為亞洲十大上市房地產投資信托基金之一。而IFC原來預計的投資回收周期也從15年一下子縮減為3年多。

　　此舉其實很簡單。就是當商業地產項目回報率達到要求，就可以把項目注入房托，進行地產與金融結合，實現二次證券化。地產公司以此回籠資金，保證現金流順暢;而優質的商業地產在出售后仍然由房托經營，越秀集團還可以繼續享受資產升值和營運利潤，從而讓企業的資金和負債率得到有效控制，負債率下降，利潤率自然提高，企業在香港股市的融資能力也能得到進一步提升。事實證明，越秀地產的REIT S的確很強大。

　　越秀集團副董事長、總經理張招興認為，以住宅開發、銷售這種簡單的、周期比較短的循環開發方式，受外圍經濟因素影響很大，泡沫不斷累計，抗風險能力比較弱，而通過“開發+運營+金融”的發展模式，通過實施“越秀地產”與“越秀房產基金”的常態互動，不但可以大大縮短投資回收期，還能夠提高凈資產收益率，提高抗風險能力和可持續發展能力。

　　據悉，包括廣州IFC、財富中心、財富天地廣場等位于核心地段的優質商業項目，越秀地產目前共擁有總面積達300萬平方米的優質商業地產項目，資產規模在港上市房企中排名第二。可以預見，擁有如此豐富的商業資源，通過“開發+運營+金融”這種互動模式，將極大地促進越秀系企業長期良性互動，讓企業在未來的發展中更加得心應手。

　　凱德置地模式

　　國際公司路子廣

　　私募與R E IT s“接力”

　　核心特點：私募基金為項目開發提供資金支持，待商業物業成熟后，私募基金則向REITs輸送項目同時退出。

　　點評：最具有國際化的大氣開發模式，國內的商業地產開發商基本沒法復制。

　　作為新加坡嘉德置地集團在中國的全資子公司，凱德從發展之初就依靠母公司在海外市場成功的資本運籌，籌集資金推動業務快速增長。早在2003年，嘉德置地就發起了“凱德置地中國住宅基金”私募基金，專門用于中國主要城市中高檔住宅房地產項目開發。2005年，又成立了規模達4億美元的“凱德中國發展基金”，專門用于在中國進行房地產投資，吸引了包括花旗集團在內的投資者。2012年，資金總額高達10億美元的凱德商用中國發展基金Ⅲ也成功設立。目前凱德集團是亞洲最大的房地產基金管理者之一。集團旗下共管理六只房地產投資信托(REIT s)和17只私募基金，其中涉及中國業務的信托有2只，私募基金有12只。

　　“凱德做房地產金融是很擅長，但更重要的是，他作為跨國企業，有一整套國際化的企業管理、項目開發模式，風險控制、信息披露等各方面都足夠規范，這才是成功的根本。”職業經理人、前凱德置地深圳來福士項目總經理李程說，“國內公司即使能找到同樣的投資者，投資者會相信他嗎?凱德只給投資人5%的回報，國內其他企業有可能承諾給20%，但是別人信嗎?”他認為，凱德的優勢有幾方面，一是長期的信任關系，像來福士已經形成了一系列成功項目，這是長期的看得見的信任關系。而非一次性的“打賭”性質的投資。二是凱德作為國際公司，路子很廣，有很多基金方便找到凱德。三是凱德有極為專業的基金團隊，投資經理不少是做過投行的;四是和國內的私募相比，凱德的客戶是更加全球化，對資金回報預期相對低一點。

　　華潤模式

　　強勢集團背景，

　　商業地產開發帶動住宅銷售

　　核心特點：三種商業開發模式并舉，即“都市綜合體、住宅+區域商業中心、住宅+歡樂頌”。

　　點評：該模式走得穩當健康，實現了快速擴張。

　　從2004年開始，華潤改變以往專注住宅地產的單一開發模式，開始探索以商業地產開發帶動住宅銷售的創新之路。目前，華潤置地已形成清晰的商業地產架構，三種商業開發模式并舉，即“都市綜合體、住宅+區域商業中心、住宅+歡樂頌”。

　　綜合體模式無疑是最熱門也最能體現華潤獨特競爭力的。成名作是深圳的華潤中心，這個歷時8年、總投資達60億港元的項目，是深圳第一個也是至今最大最高端的綜合體，在2009年賣出了深圳非別墅類住宅單價的新高。

　　50萬平方米的華潤萬象城，匯集了LV、G U CCI、PR A D A、CA R T IER等十多家國際一線品牌的旗艦店，不僅開創了深圳購物中心難以逾越的典范，也成為全國商業ShoppingM all的標本。現在，華潤正將“萬象城模式”復制到杭州、成都、大連等城市。

　　“未來華潤置地將每年新開1～2個持有型物業，通過穩定持續的租金收益，提高抵抗行業周期波動風險的能力，目標是5年后的商業物業占整體盈利比重的40%。”華潤置地董事長王印2011年初即如此公開表態。

　　熟悉華潤地產業務的深圳某上市房企高管向記者表示，宋林時代一直對華潤旗下的物業進行不斷整合，確立了華潤置地的商業模式。在宋林的主導下，華潤置地重新確定了發展定位和新的商業模式，即“住宅+商業物業+服務的綜合性房地產公司”的“集團孵化模式”。

　　住宅式開發

　　用買房子的形式去開發商業

　　核心特點：在銷售策略上，采取“以返租的形式銷售產權商鋪”，快速回籠資金。

　　點評：這種“產權式銷售、售后包租返租”的方式，易為資金不太雄厚的介入商業地產開發的公司所采用。

　　售鋪實屬快速回籠資金?

　　“產權式商鋪，售后包租經營、返租年限5～10年、年凈利潤在8%以上……”近幾年，在住宅市場頻繁受政策重壓下，多家品牌房企改變昔日“以開發住宅為主”的策略，開始大規模地攻占商業地產市場，試圖同分“一杯羹”。其中，在銷售策略上，往往采取“以返租的形式銷售產權商鋪”，這被業內專家稱為回籠資金最為快捷的方式。

　　在番禺起家的某品牌房企較為典型。據了解，該企業在番禺市橋和長隆等地擁有“巨無霸”綜合體項目。其實，這家企業近年來一直在明確戰略方向和經營模式，采用“快速均衡發展、商住雙線發展”的產品策略，“銷售為主，自持為輔”是公司目前策略，商業的整體銷售比例占整個銷售的40%左右。該企業總裁近日在接受媒體采訪時表示。

　　據項目負責人介紹，在出售商鋪的同時，會與業主簽署委托經營協議，委托經營期限5年，委托經營年回報率為7.5%，并采用統一招商、統一經營、統一管理的策略。不可否認的是，該企業在番禺采用”銷售+自持“銷售模式的幾個商業項目，目前的經營現狀整體較佳，人氣與其他同時間開業的商場相比較旺。

　　對一個大型商業綜合體而言，如果商鋪幾乎銷售一空，對后期經營會有怎樣的影響?廣州市五湖四海集團有限公司副總裁陳瑞標認為，商鋪過半銷售對商場后期經營有一定的風險，如果品牌商家有限，商場難成氣候，人流量或許有限。但如果開發商具備較強的經營能力，引進多家品牌商家，對后期的經營則會有一定的保障。
　　（南方都市報 主筆 徐鳳 記者 徐鳳 林廣 鄧恒 韓晶元 左娟　實習生　貢丹　董慧媛）