出品/向善財經

近日，霸王茶姬正式向美國證券交易委員會（SEC）遞交了IPO招股書，擬赴納斯達克上市，股票代碼為“CHA”，即“茶”的拼音。

如果成功上市，霸王茶姬將成為新式茶飲美股第一股。

據招股書顯示，2022年霸王茶姬全球門店數剛過千家，但是到了2023年和2024年便猛增至3511家、6440家，擴張速度非常迅猛，連帶著營收和GMV也實現了高速增長。

2022年——2024年，霸王茶姬營收規模分別為4.92億元、46.40億元和124.06億元，三年間增長超24倍。2024年全年，霸王茶姬的GMV高達295億，同比增長173%

更令人驚喜的是利潤方面，同期，其凈利潤分別為-0.91億元、8.03億元和25.15億元，逐漸接近瑞幸的全年利潤規模。

如此來看，霸王茶姬就是一個妥妥的高成長、高盈利型企業。

那么這是不是就意味著，霸王茶姬美股上市已經板上釘釘了？

“香檳”可能還要晚一會兒再開。

因為現在霸王茶姬的處境很有意思，屬于是剛越過了山丘的最高點，但未來究竟是走向下坡路，還是爬上又一峰，好像還有待商榷……

同店GMV增速放緩，霸王茶姬還能“狂飆”多久？

從招股書看，霸王茶姬的收入主要來自于向加盟商銷售原材料及包裝、設備、加盟費。2022年至2024年，來自加盟商收入占比分別為83.4%、94.7%和93.8%。

那么相對應的，未來加盟商們能不能持續增長開店，或者說加盟門店們能不能賺到錢，將直接影響著霸王茶姬的長遠投資想象力。

但可惜的是，在2023年Q4季度，霸王茶姬的同店GMV增速達到156.9%、單店交易額增長至57.4萬元的歷史高點后，其賺錢能力就有點跟不上自己開店的速度了。

2024年Q1，霸王茶姬同店GMV增速下滑至46.0%，Q2為38.0%，Q3則進一步下滑至1.5%。到了Q4旺季，這一指標甚至還出現了-18.4%的罕見負增長，單店交易額也只剩下45.6萬元。

其中，華東區域同店GMV同比下滑27.3%，華中區域同比下滑22.0%，連續兩個季度下滑。此外，華南區域、西南區域同店GMV也分別下滑了14.7%和2.4%。

原因是啥呢？可能跟霸王茶姬新開門店帶來的區域市場加密，有些許關系。

從招股書數據來看，僅2023年一年，霸王茶姬就凈增了2400余家門店，是2022年末的2倍有余。2024年再次新增2900余家，平均每天新增8家門店。

分散到不同地區，霸王茶姬在西南地區的門店，從2023年Q1的726家，增長至了2024年Q4的1339家門店；華東地區從309家增長至了1945家，華中地區從113家增長至了1178家，華南地區從77家增長了953家。

僅兩年的時間，霸王茶姬同一片區域的門店就增長了1.8到12倍之多，那么整個市場的銷售額，自然也就難逃被分流攤薄的命運……

長遠影響是，同店GMV下滑將直接影響到加盟門店的回本周期。再加上霸王茶姬本就處于加盟投入的第一梯隊，36氪等媒體曾了解到，開一家霸王茶姬的費用在60萬元左右，如果是3代店，可能會高達150萬元。

如此一來，未來加盟商們對于投資霸王茶姬的門店，也可能會更加謹慎冷靜。

為此，霸王茶姬也開始主動放緩了開店的步伐。2025年，其計劃在中國和全球范圍內新開1000至1500家門店，這一數量只有去年新開門店的一半左右。

那么在這種情況下，霸王茶姬對應的收入增長是不是也將出現明顯放緩呢？

再來看盈利能力，這算是霸王茶姬最為亮眼的地方。

作為一個營收增速超100%的新茶飲品牌，2024年霸王茶姬的毛利率卻也超過了50%，凈利率則達到了20.3%，賺錢能力堪稱恐怖。

同期，蜜雪集團（蜜雪冰城）和古茗的毛利率才分別為32.46%、30.57%；凈利率為17.94%和16.99%，均落后于霸王茶姬。

而且，這還是在霸王茶姬銷售費用率偏高的背景下，實現的盈利表現領先。2022至2024年三年的時間里，霸王茶姬的銷售及市場費用分別約為7360萬元、2.62億元、11.09億元，分別占相應期間凈收入約15.0%、5.6%和8.9%。

天眼查APP顯示，同期，蜜雪冰城的營銷費用率為5.7%、6.5%、6.44%；古茗為4.82%、4.4%和5.45%，均低于霸王茶姬。

這背后是霸王茶姬的“超級單品”策略，對供應鏈成本深度簡化的結果。

招股書顯示，直到2024年，霸王茶姬在國內產生的GMV中，91%都來源于原葉鮮奶茶。其中，約61%的GMV都來自于霸王茶姬前三大最暢銷的產品。截至到去年8月，霸王茶姬明星單品“伯牙絕弦”已經累計售出超6億杯。

這種“超級單品”+“經典基本款”的產品策略也就意味著更簡潔的供應鏈，更小的庫存損耗和更低的物流成本壓力。招股書披露，2024年，其物流成本占全球總GMV比例不到1%。同時，庫存周轉天數也僅為5.3天。

再加上霸王茶姬門店在生產制作過程中，還統一使用自動化制茶機器，既然實現了對成本的進一步控制，也實現了出品效率的提升，這才換來了霸王茶姬亮眼的盈利能力。

老實說，霸王茶姬對供應鏈成本的把控確實漂亮，但是也別忘了，霸王茶姬的高端定價對利潤的影響。

一杯霸王茶姬茶飲的價格，基本都在15——20元，古茗是10-15元，蜜雪冰城就更不用說，10元以下是其主戰場。

那么算上價格因素的影響，再來看三者凈利率的表現，霸王茶姬的盈利能力似乎也沒有超越蜜雪冰城們太多？

2024年，兩者的凈利率僅相差2.36個百分點……

另外還需要適當祛魅的是，霸王茶姬目前維持著極低的閉店率，2023年和2024年，其閉店率只有0.5%和1.5%。這也成為了很多投資者和加盟商們吹捧霸王茶姬的關鍵。

但是我們也要注意到，從近三年的門店增長數據來看，現在霸王茶姬近80%的門店經營時間都只有1——2年多，所以此時看閉店率似乎不那么具備加盟投資的參考性。

畢竟，隨著時間的拉長、同店GMV的放緩，霸王茶姬的各項表現還能不能經得住考驗呢？

霸王茶姬，如何告別“賣不動”的星巴克

一直以來，霸王茶姬最經常被貼的品牌標簽就是“東方星巴克”。

這實際上也是對霸王茶姬模式的精準概括。

霸王茶姬的創始人張俊杰曾經提到，奶茶的本體是一杯水，是一杯80億人每天要喝8杯的水，奶茶行業的本質就是用茶的邏輯來做一杯水。

所以，霸王茶姬并不是在做奶茶的生意，而是在做茶飲的商業敘事，將現制茶飲延伸打造成和現代咖啡一樣的模式，然后再以“東方茶，會世界友”。

為此，霸王茶姬不僅將CHA作為其股票代碼，而且還逐漸劃分出了三大產品線：Tea latte（原葉鮮奶茶）、Teaspresso（現萃茶）、Teapuccino（奶蓋茶），分別對應著咖啡領域的拿鐵、美式和卡布奇諾……

老實說，霸王茶姬對標星巴克的“東方茶敘事”，打造“茶飲咖啡化”的商業藍圖確實足夠宏大、足夠有想象力。但是消費市場能不能接受、霸王茶姬又能不能順利復制“伯牙絕弦”等Tea latte產品的成功路徑呢？

有點不好說。

比如從產品層面看，脫去霸王茶姬Teaspresso（對標美式）的各種修飾，你會發現這類產品單純就是一杯用茶葉泡出來的傳統茶飲，任何人只要有茶葉似乎都可以簡單復刻。

那么這么一杯茶飲，霸王茶姬售價多少呢？

以筆者附近的霸王茶姬門店為例，一杯470ml醒春山（龍井）17元，掌柜描述標的是純粹浙江龍井，原料也只有龍井茶；一杯620ml的梔香水光檸檬茶19元，主要成分是梔子綠茶+香水檸檬。

這個價格是不是有點過于高端了？

要知道，蜜雪冰城一杯660ml的香檸綠茶（香水檸檬厚片 綠茶）僅售6元。哪怕霸王茶姬的茶葉可能會用的更好，但也很難說能拉開3倍的價格差距……

而且稍微喜歡喝茶的朋友都知道，綠茶有不同的沖泡手法（上投法、中投法和下投法），帶來的香氣和滋味也各不相同。比如傳統的直接燜泡就是下投法，高香但卻苦澀；上投法則是先加水、后加茶，茶水便會鮮甜但少香……

但無論是那種，偏向于工業流水線的霸王茶姬們都很難做到千人千面，所以17元一杯的醒春山、梔子綠茶，本質上就有點像原葉升級版的無糖瓶裝統一綠茶、康師傅冰紅茶……

那么反映到消費市場，這或許就在一定程度上解釋了前邊提到的，霸王茶姬在國內產生的GMV中，91%都來源于原葉鮮奶茶的“偏科”原因。

另外，雖然現在霸王茶姬的Tea latte（原葉鮮奶茶）表現確實亮眼，但也不是沒有隱憂。超級大單品策略的正面是對成本供應鏈的極致壓縮、品牌標簽的深入人心；反面則是消費者們隨時會變的“喜新厭舊”，以及同行競對們的模仿競爭。

比如瑞幸此前推出的“輕輕茉莉”，無論在原料還是口味上，都和霸王茶姬的明星單品“伯牙絕弦”極為相似，但售價卻更加便宜，一度被外界稱為“9塊9的伯牙絕弦”。

而且今年3月初，瑞幸還宣布新品“鮮萃輕輕茉莉·輕乳茶”中將奶和茶的使用原料升級，變成了0茶粉，100%真茶現泡。從兩者的原料配方占比來看，伯牙絕弦分別是茉莉雪芽、牛乳、冰勃朗非氫化基底乳、風味糖漿，鮮萃輕輕茉莉是茉莉花茶、純牛奶、牛乳飲料、原味糖漿，幾乎已經沒有了太大的區別。

或許正因如此，3月9日，瑞幸官方微博發布了鮮萃輕輕茉莉的市場戰績：單日銷量167萬杯，實現年度茶飲單日記錄的新突破。

這也意味著，霸王茶姬和伯牙絕弦們迎來了一個非常強勁的對手。

再來看出海擴張，截至2024年底，霸王茶姬在海外已有156家門店，覆蓋地區包括馬來西亞、新加坡、泰國。另外從2024年12月31日至招股書提交時截止，有207家新的霸王茶姬門店在中國及全球開業，另有442家門店正在籌備中。

如此看來，霸王茶姬在出海方面已經取得了一定的領先。

但即便如此，我們也要客觀注意出海擴張方面存在的些許挑戰，比如地緣政治等問題，又比如供應鏈成本，以及地方法律勞務等問題。

在國內，霸王茶姬和很多新式茶飲一樣，都曾被不少網友吐槽爆料，工作強度大，考核管理十分嚴格，動輒便要罰款。以至于去年7月還出現了#男子稱給霸王茶姬差評后被找上門#的熱搜事件。

那么這樣的管理評級標準，放到海外市場又能否行得通呢？

所以，現在霸王茶姬確實給整個資本市場講了個非常豐滿的故事，但是能不能實現，或者說經不經得起美股和全世界消費者的檢驗，這就需要市場和時間來見證了……