2月23日，南寧百貨年報發布，2010年公司實現營業收入18.58億元，同比增長26.14%;實現歸屬于上市公司股東的凈利潤9760萬元，同比大增239.46%;基本每股收益0.3748元，同比大增239.49%。

　　從表面來看，南寧百貨給股東交出的答卷可謂優秀!

　　但在中國商報記者仔細梳理年報后發現，在光鮮的業績報表的背后卻隱藏著盈利能力偏低的事實。尤其是綜合毛利率的持續下滑和費用率的持續走高，再加上經營業態和門店的硬傷，南寧百貨未來的走勢還難以確定。

　　投資反哺

　　翻番地增長，的確少見。但如果支撐這增長的主要是非經營性收益所致，那就值得分析了。

　　據公司年報顯示，南寧百貨2010年報告期內利潤總額為1.13億元，較上期增加210.44%，主要系公司轉讓子公司北海五象房地產開發公司51%股權所致。

　　關于這一轉讓，公司半年報也做過詳細闡述。受讓方是羅鎮城，競價成交價為8740萬元。本次股權轉讓影響公司當期利潤總額約7800萬元。

　　相比較公司今年9760萬元的凈利潤，不難發現這7800萬元非經營性收益對于公司業績是多么的重要。

　　公司年報透露，如果剔除這部分損益，南寧百貨歸屬于上市公司股東的扣除非經營性損益的凈利潤僅為2586萬元，相比較2009年的3080萬元不僅沒有增長，相反還下降了近16個百分點。

　　“在這樣的境況下，所謂的凈利潤和每股收益的翻番增長，是很難衡量公司的盈利能力的。”北京一位證券機構分析師認為。

　　另據天相證券分析師王旭介紹，南寧百貨的綜合毛利率在行業內也是偏低的。2010年百貨店的毛利率一般都在20%以上，而南寧百貨只有16.63%。而且相比較前兩年的 16.75%和16.83%，南寧百貨的毛利率水平還在沿直線下降。

　　但相反，公司的銷售費用率和管理費用率在行業內卻屬于較高的水平。

　　國信證券分析師孫菲菲告訴中國商報記者，近些年公司的費用率一直都維持在15%左右的水平，尤其是高達11%的管理費用率，的確屬于高水平了。國內行業內的平均費用率一般在11%左右，其中管理費用率就在7%上下。

　　另據年報透露，該公司下屬全資子公司金湖時代開發的金湖廣場項目的已售商鋪采取先銷售后租用的模式。按照該種銷售模式的實質，金湖時代前期銷售實現的收益，該公司作為遞延收益核算截止本報告年末，該公司已結轉銷售收入3.00 億元，結轉成本費用1.61億元，相關的期間費用及土地增值稅0.29 億元，確認遞延收益1.10 億元。

　　也就是說，不出意外，南寧百貨2011年業績至少在1個億以上。但盈利能力是否也隨之提升卻還有待觀察。

　　經營硬傷

　　不能否認，公司2010年營業收入為26.1%，為近三年以來增速最高。收入增長的主要原因：一方面是公司對百貨大樓進行較大規模的經營布局和品牌調整，有利于收入增長;另一方面隨著經濟回暖，收入實現恢復性上漲，其中，家電批發業務增長較明顯。

　　南寧百貨方面表示，公司2010年對三家直營店的結構進行大力度調整：把朝陽店打造成公司的主力旗艦店，使公司整體形象提升;五象購物中心建成適合大眾消費的“主題生活館”;貴港店的調整和投入。

　　目前朝陽店的品牌與百盛、夢之島這類高端時尚百貨的重合度大約為30%，基本算是錯位經營。但國信證券孫菲菲表示，綜合毛利率的持續下降卻也是不爭的事實。除了一些歷史因素外，南寧百貨在業態選擇和門店選址上也值得商榷。

　　對此，招商證券分析師朱衛華深表贊同。五象店一年約2000萬元的租金，的確有點偏高。再加上物業情況、客流量及商品組合都不太理想;貴港店主要因為位置較偏。朱衛華說：“我們實地走訪五象店后，結論是經營有硬傷，難有起色。”

　　百貨業是南寧百貨的主業，目前總共的四家門店中就有三家虧損，確實值得管理層反思。尤其是這四店的發展還極不平衡。

　　據孫菲菲介紹，南寧百貨朝陽店2009年4萬平方米的總收入高達12億元，3.0的坪效已經堪比一線城市。然而，五象購物廣場、貴港店的坪效分別只有0.6和0.7，三者平均下來僅有1.5萬元，也已經遠遠落后于行業平均水平了。

　　除此以外，公司業態的組合也存在一些值得商榷的地方。朱衛華說，公司門店為綜合業態，百貨、超市、家電放在一個門店中經營。2009 年公司實現收入14.7億元，其中大約9 億元為百貨，4 億元為家電，1億元為家電批發，其余為超市。

　　百貨和家電各占南寧百貨的半壁江山。但由于家電銷售毛利率偏低，自營約6%至7%，批發約3%，也拉低了南寧百貨的整體毛利率。朱認為，“在公司不剝離家電業務的前提下，綜合毛利率難有提升。”

　　重組預期

　　盡管如此，南寧百貨作為廣西商業企業上市公司第一家，目前下轄9個商場、7個控股子公司，經營面積10萬多平方米，連續多年穩居廣西區同行業銷售收入第一，上繳利稅第一。在國資大重組背景下，仍有投資的預期。

　　朱衛華告訴中國商報記者，這類公司潛在的投資機會在于股東的資本運作行為。首先是不排除二股東浙江利時集團的增持，使公司成為其資本運作平臺的可能。

　　“畢竟，利時經營實體也在商業連鎖這塊，與南寧百貨有著很多交叉的地方。不過，從利時集團自去年11月開始的連續減持公司股份來看，這種可能性不大。但南寧百貨大股東國資委經歷了退出到增持公司股權、加大控制力度的過程，再加上廣西共有上市公司27 家，上市公司平臺較為稀缺，因此也不排除國資委加強對公司的控制，使其作為國資委控制的其他資產資本運作平臺的可能。”朱衛華表示。

　　另外還有一點也值得關注。據公司2月23日發布的收購資產公告顯示，公司已于2010年12月購買了“市建·世貿西城廣場”A 座1-2樓商業性房產，近期還將通過非公開增發，購買“市建·世貿西城廣場”A 座3-5 層、B 座1-5 層房產，用于開設新店。

　　公司擬非公開發行不超過8000 萬股，發行價格為每股8.26元，擬募集不超過7.06 億元的資金，用于購買上述房產。公司擬開設的新店，面積約為5.6 萬平方米，周邊高校密集、中高檔樓盤眾多，交通便利，市場前景廣闊。

　　王旭認為，增發募投項目為公司未來業績增長點。非公開發行若在2011 年得以完成，預計新店將在2013 年初度過盈虧平衡期。短期來看，公司盈利水平存在下降風險。預計新店開業首年營業收入可達3.5 億元，此后3年至5年每年以20%速度遞增，預計度過盈虧平衡期后，可每年增厚EPS 為0.05 元。

　　但也存在著非公開發行獲批風險和新項目進度慢于預期風險。
　　（中國商報 王立勇）