一邊擁抱格力、TCL等傳統制造業供應商，一面向各類基金拋出橄欖枝，趕在2014年底完成了籌備多年的IPO計劃的大連萬達集團，在上市不到一個月內拋出了第三次轉型計劃。盡管已經是內地商業地產界無可置疑的“王者”，但越來越“重”的資產運營模式，卻讓外界評論萬達即將觸及以售養租的天花板，雖然萬達董事長王健林堅稱“任何商業模式都沒有天花板”，但越來越“重”的萬達，正在向“輕資產”轉型。

　　2015年1月14日晚萬達發布消息稱，萬達商業地產與光大安石、嘉實基金、四川信托和快錢公司簽署投資框架協議，4家機構擬投資240億元人民幣，建設約20余座萬達廣場，萬達商業負責建設和管理。在此之前，家電航母格力、TCL共同成為萬達的基石投資者。事實上，去年年底萬達商業地產的招股書就披露，萬達商業地產共計引入12名基石投資者，它們的認購額度占發售股份的六成，力保萬達商業地產成功上市，格力、TCL就在其列。

　　種種跡象顯示，曾經依靠快速周轉、以售養租、號稱不缺錢的萬達商業，如今在自己的主業上開始試水輕重并舉。

　　1月7日，在港交所掛牌不久的萬達商業(03699.HK)發布了2014年業績快報 ，公司及其附屬子公司在2014年全年實現合同銷售收入1601.5億元人民幣，同比增長26.8%。 去年萬達的物業租賃全年實現租金回款110.8億元，同比增幅為32.7%，租金回款完成率達100%。

　　盡管有財大氣粗的投資看好，有亮眼業績金身加持，萬達商業的股價在利好頻出的背景下卻提振乏力，除了在上市當天跌破發行價48港元外，截至2015年1月16日收市也只是在46港元左右。

　　過去的萬達模式，是依靠快速執行力玩好現金流。每個項目爭取自土地收購的18個月內完工，24個月內開始運營購物中心。但以售養租時期的萬達，無法像它的香港同行如太古地產、恒隆地產那樣在招商、前期運營階段精雕細琢，為了“填滿”萬達廣場，它又要自己去做萬達百貨、萬達院線、北京大歌星等等項目。

　　但萬達在商超與百貨的嘗試在過去幾年可以說并不如人意，比如萬達百貨的收入在2013年只完成調整后計劃的91%，凈利潤增虧7%。這是萬達百貨歷史上第一次沒有完成利潤計劃，也是集團唯一完成指標不佳的公司。近日更有報道稱萬達計劃將經營不佳的三四線城市的部分萬達廣場內的萬達百貨關閉，騰出空間來重新引入餐飲、體驗式業態等吸引人氣的商鋪，涉及關閉調整的萬達百貨約10家。已經大面積撤柜的包括東莞長安萬達百貨、青島李滄百貨，于2009年11月27日開業的青島CBD萬達百貨也有14600平方米面積進行了業態調整。

　　而在在中國房地產告別黃金十年的轉型階段，以租養售也不再是萬試萬靈的法寶。萬達已經把自己的旗幟插遍了中國29個省份，112個城市，并深入了地級市和經濟發展較好的縣城，下一步的潛力如何挖掘外界暫時還是霧里看花;且隨著產品結構的變化，其2011-2013年物業銷售板塊的毛利率分別為47.3%、50.6%、40.9%。未來萬達要面臨每年約200億元以上的投資規模，從融資規模看，萬達對資金的需求日漸上升，2013年，萬達融資活動資金凈流入379億，而2014年上半年就幾乎超過了這個數，達到351億。與之相比，2014年末萬達靠IPO融資288億港元(約230億元人民幣)，這個數對于萬達未來的開發規模而言，估計只能解一年的“渴”。

　　盡管萬達已經聯手了騰訊、百度，號稱要塑造時下最流行的O2O線下平臺，打造集文化、旅游、商業、住宅于一體的生態閉環。但至今并未總結出能讓業界廣泛認可的、行之有效的模式。畢竟，對于習慣了過去房地產的高周轉、重產品、軍事化管理的傳統企業家而言，理解互聯網模式并不是一蹴而就的事。與之相比，類似新加坡凱德置地、美國西蒙那樣的類金融房地產運營模式，對于如今已經擁有強大品牌效應的萬達來說卻更好理解與借鑒。

　　萬達最近與基金公司、快錢合作要所打造的“輕資產”萬達廣場模式，等于萬達借“合作性融資”春風，用較少的資金撬動20座萬達廣場，快錢負責的也許是其中的支付功能。萬達從此自身資金鏈風險也隨之降低，而且合作將只限于萬達廣場商業部分，等于萬達先把容易銷售變現的住宅、公寓利潤吃掉，然后再把租金回報低、需要長期開發的商業地產提前賣給基金。萬達則在加快購物中心鋪點的同時，獲得盡量多的客流大數據，將其導入電商公司，推動其一直不溫不火電商加快發展。

　　而萬達吸收格力、TCL入股，固然可以一方面通過批量定制、打造智慧廣場方面降低成本，另一方面，對于一直對電商心懷戒備的、像格力這類渠道為王的家電商來說，也許遍布全國的萬達廣場可以為其度身定做打造升級版的旗艦店，從此既獲得穩定的租客又提升項目的客源結構，可謂雙贏。

　　在萬達的電商之路暫時還沒能讓人看到驚喜期待時，我們大致可以從美國西蒙地產的現狀，推測未來一兩年內萬達的發展之路：

　　美國最大零售商業地產商西蒙地產物業面積約2500萬平米，賬面開發成本為351億美元(約2160億元)，已經計提折舊100億美元，賬面凈值251億美元(約1540億元)。在2013年，西蒙收入51.7億美元，凈利潤13.2億美元，折算過來，西蒙每100元投資物業，創造了20.6元的收入。

　　根據現有財報，萬達商業在2014年上半年總資產超過5040億元，投資物業貢獻2206億元，凈資產1126億元。截至2014年末，萬達的租金收入比約6.91%。不過，萬達是將物業增值計入了利潤，所以才產生了1126億元的凈資產，而西蒙則是一只標準的房地產信托基金(REITs)，全部收入來自租金和管理費，凈利潤100%分配。萬達要追上西蒙地產的租金收益率，還有很長一段時間要走，但萬達的輕資產模式，卻可以通過減少資金沉淀，降低企業負債，同時大幅改善其近幾年逐年下滑的凈利潤率和凈資產收益率。

　　其實這種輕資產模式，住宅地產龍頭萬科幾年前就開始運用，只不過萬科是在合作開發項目要收取一定比例的開發管理費用，而萬達則分享租金收益。

　　但與互聯網企業的“帝國沒有疆界”不同，王健林的O2O也好，“輕資產”也好，永遠都無法擺脫萬達商業這個實體，他的應對只能是把萬達廣場打造成為新一代的“智慧廣場”——覆蓋吃住行游購娛的中國人生活消費體驗平臺。

　　由此可見，目前我們可以看得到的萬達轉型，依然不是沖破天花板的創新，只是將天花板不斷抬高而已。
　　（《福布斯》中文版 高級采編 吳曉波）