來源/天下網商

2月12日，古茗在港交所上市，摘下“2025年奶茶第一股”的桂冠，成為繼奈雪的茶、茶百道之后，新茶飲賽道第三家上市公司。上市首日，截至發稿，古茗股價破發，市值近210億港元。

39歲的王云安，2010年時在浙江大溪鎮開出第一家奶茶店，15年后的現在，門店數量近萬，年凈利潤超過10億元。

按2023年GMV（商品銷售額）及門店數量計，古茗是全價格帶下中國第二大現制茶飲店品牌，第一名是門店數量是古茗4倍的蜜雪冰城。2021年到2023年，古茗營業收入分別為43.8億元、55.6億元和76.8億元，2024年前三季度收入64億元。

按照目前超200億市值，IPO前，王云安作為公司實際控制人持有古茗近40%股權，他的身家將達到80億元。

2025年被預測為新茶飲上市大年，古茗之后，蜜雪冰城和滬上阿姨港交所上市均已通過中國證監會備案，另外霸王茶姬、茶顏悅色也有傳出IPO的動向。

但市場究竟還能“喝”下多少杯奶茶？

以港股已經上市的兩家奶茶品牌來看，奈雪的茶股價較發行價跌超90%，茶百道跌近20%，資本市場對茶飲行業的估值已經改變。但與奈雪多年虧損、茶百道業績下滑相比，古茗是少有的兼具規模和自我造血能力的茶飲品牌，并在激烈“內卷”中仍保持了一定增速。此番上市，古茗能否寫出奶茶行業的新故事？

“鄉鎮茶飲之王”，一年賣出12億杯

2010年，24歲的王云安從浙江理工大學材料工程專業畢業，回到家鄉浙江臺州市大溪鎮，開了第一家古茗。奶茶在當時，還是個時興的事物，河南小鎮走出的蜜雪冰城剛剛開始全國擴張。直到兩年后，聶云宸才在廣東江門開了一家叫皇茶的奶茶店，也就是如今喜茶的前身。

招股書披露，截至2024年9月30日，古茗門店數達到9778家，帶來166億元的GMV。按照2023年192億元的GMV來看，古茗市占率排在第二，為9.1%。排在第一的是蜜雪冰城，市占率超過20%。

蜜雪冰城之后，奶茶品牌市占率的差距其實并沒有拉開太多，緊隨其后的茶百道、霸王茶姬和滬上阿姨，市場份額分別在8%、5%和4.6%。

古茗2024年前三季度凈利潤率17.38%，與“雪王”18.7%接近，但整體比其他奶茶品牌表現優秀，譬如滬上阿姨在2024年上半年的凈利率為10.1%，同期茶百道凈利率不到10%。

古茗較高的利潤水平，與其“平價高端”產品策略、單中心開店策略及較高的供應鏈效率分不開。

作為鮮果茶的開創者，古茗對原材料的品質要求更高。此前，有古茗的店員在社交平臺上吐槽，“手剝葡萄剝到手麻了”，也側面反映出古茗的“真材實料”。另外，古茗一杯奶茶定價在10元到20元之間，這樣的價格，既不像蜜雪冰城那樣“廉價”，也不像早期的喜茶那樣“高冷”，這種“平易近人的高端”，輕易俘獲了小鎮青年。

跟其他頭部茶飲品牌全國布局不同，古茗認為，在一個省門店達到500家，便能凸顯規模效應，因此也稱500家門店為“關鍵規模”。古茗首先在浙江大本營持續布店，2019年就在浙江達到1000家，目前浙江地區門店已超過2000家。

以浙江為圓心向外擴展，古茗已在8個省份建立了超過關鍵規模的門店網絡。在浙江、福建和江西，古茗的品牌份額都位居行業第一。2023年，古茗賣出了12億杯奶茶。

從開店布局來看，古茗似乎比蜜雪冰城更執著于下沉市場，甚至沒有在消費能力首屈一指的北京和上海開店。

截至2024年9月30日，古茗80%的門店位于二線及以下城市，鄉鎮門店占比達40%，被稱為“鄉鎮茶飲之王”。同期蜜雪冰城57.2%門店位于三線及以下城市，滬上阿姨50.3%門店位于三線及以下城市。該策略讓其避開了北上廣深的“內卷戰場”，保存了實力。

即使奶茶熱度堪稱“國民消費品”，但古茗仍在包括北京、上海在內的17個省份保留了空白。從某種程度上，這一種“慢”也為自身保留了增長的空間、敘事的可能。

“萬店剎車”，降速保利潤

相比較于奶茶圈眾多草根出身的創始人，有理工科背景的王云安較為“另類”，注重科技創新對新消費行業帶來的改變，招股書上也稱古茗是“科技驅動”的企業，表現為更多數據驅動和資源投入。他說，“古茗門店的擴張是隨著供應鏈走的，以保證原材料的管理是到位的。”

擴店策略的背后，是出于供應鏈效率考慮。密集的門店帶來規模效應，最直接的作用就是提升倉儲物流效率，降低成本。

據了解，古茗22個現代化倉庫覆蓋76%的門店，鮮果從采摘到門店僅需48小時。這種效率讓古茗的物流成本低至GMV的1%，而行業平均為2%。

據招股書，截至2023年9月30日，古茗能向97%的門店提供兩日一配的冷鏈配送服務。在中國前10大現制茶飲品牌中，古茗是唯一一家能夠向低線城市門店頻繁配送短保質期鮮果和鮮奶的企業。

冷鏈倉儲和物流能力是在這個門檻較低的消費行業中，能建立起的壁壘之一。蜜雪冰城與古茗，都以對供應鏈的控制力見長。

一來，向加盟商銷售產品和設備是古茗主要來源之一，來自加盟商的收入超過古茗收入的97%，因此對改善供應頗有動力；二來，優秀的供應鏈能力也能最大程度保證產品質量，維護品牌競爭力。

有強大供應鏈能力做保障，古茗構建了具有吸引力的加盟模型。2023年，古茗的加盟商單店經營利潤達到37.6萬元，加盟商單店經營利潤率達20.2%，與同期其他品牌15%以下相比，領先很多。

但隨著古茗門店的擴張，這一種領先優勢能否保持仍是問號。但可以確定的是，在激烈的市場競爭中，古茗的增長已經顯出疲態。

首先是同店GMV已經出現負增長，浙江大本營2024年前三季度同店GMV降0.8%，一些重要城市的GMV降幅達到1.4%；另外，古茗的凈利潤增長也在放緩，2024年前三季度，古茗的凈利潤為11.20億元，同比僅增長11.8%——這或許是古茗努力控制節奏和平衡換來的。

盈利能力越來越有壓力，2024年前三季度，每家新開加盟店的日均GMV，從去年同期的5800元降至5200元。加盟商開始加速流失。2024前三季度，古茗加盟商流失率達到了11.7%，而2023年全年僅為8.3%，2021年為6.2%。

度過了快速跑馬圈地的階段，在擴張還是賺錢之間，如今只能選一個。

目前看來，古茗選擇的是保住利潤水平，暫緩開店進程，避免加盟商左右互搏。古茗曾在2023年喊出“萬店”計劃，但截至2023年，古茗門店僅為9001家。2024年前三季度，門店也僅多開了778家，而2023年一年就增加了超過2300家門店。

從“狂飆”到“內卷”，古茗何處尋增量？

中國茶飲市場從2018年發軔，市場規模從1878億元增長到2023年5175億元，但年增長率也從22.5%下降到16.7%，有機構預計，未來五年市場復合增長率或將進一步放緩至10%以下。

從一個新興行業進入“存量市場”，新茶飲行業用了差不多8年。市場早已進行殘酷洗牌，即使是獲得先發優勢的品牌，也需要打一場生存之戰。

書亦燒仙草一年關閉近2000家門店，茶百道雖保住規模但利潤率腰斬，奈雪的茶市值縮水超90%……“9.9元”的價格戰將所有品牌都拖入泥潭，即使如“優等生”古茗，同店GMV、單店GMV等關鍵指標均出現下滑，需要尋找新的增長姿勢。

目前看來，作為“行業老二”的古茗，正跟隨行業老大蜜雪冰城的步伐過河，二者本身有諸多共同之處，平價標簽、主攻下沉市場、深耕供應鏈。在磨練好基本功后，它們都試圖在此基礎上尋找新的增量。

產品方面，從奶茶攻入毛利更高的咖啡領域，或能成為其增長策略之一。

這對于布局近萬店的古茗來說，僅需要在店內加設一臺咖啡機，便能快速滲入下沉市場。古茗還延續了自身“果茶”的優勢，將自研柑橘汁融入現磨咖啡。蜜雪冰城旗下咖啡品牌幸運咖在2024年底已經達到4000店的規模，也幫古茗驗證了可行性，不過古茗似乎并未選擇獨立開辟品牌。

市場方面，向外“卷”出海也存在新空間。蜜雪冰城、瑞幸、喜茶等紛紛在海外攻城略地，霸王茶姬計劃2025年進軍美國市場，試圖開辟新的消費市場。但目前來看，仍需等待戰果。

整體而言，這兩條路都充滿誘惑，或許短時間內能帶來增長，但長期來看，阻力不小。咖啡行業的“卷”度與奶茶行業不相上下，坐在牌桌上的玩家們依然免不了激烈廝殺。奶茶與咖啡也越來越有融合的趨勢，本身就有一些替代性和競爭性。而出海，則意味著古茗在國內苦心建立的供應鏈優勢難以發揮，還需面對重新建立品牌認知等問題。

有業內人士提出，奶茶行業急需下一個“聶云宸”。彼時喜茶推出的芝士奶蓋、多肉葡萄等新品，為奶茶行業注入了新鮮與活力，開啟了奶茶行業的“狂飆”時代。但如今快速汰換、高度飽和的奶茶市場，留給產品創新的空間越來越狹窄。

古茗2024年前三季度，推出了85款新品，但并沒有特別出圈的。奶茶上一個爆款，還是霸王茶姬的輕乳茶“伯牙絕弦”，但那已經是一年之前。

紅利褪去，奶茶行業在等待下一個“爆款”，用顛覆性的產品創新打破“內卷”僵局。但在這之前，留在牌桌上的玩家需要盡力囤積糧草，持續武裝供應鏈能力、培養創新能力，才能等到下一陣風吹起。