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撰文/袁則

三度沖擊港股的麥德龍供應鏈傳來最新消息：目前正在路演，預計今年6月份在港交所上市。

2024年6月28日，麥德龍供應鏈有限公司(下稱“麥德龍供應鏈”)首次向港交所遞交招股書，計劃在香港主板上市，瑞銀集團和招商證券國際擔任聯(lián)席保薦人，但該招股書在12月28日因有效期滿6個月而失效。

2024年12月30日，麥德龍供應鏈更新招股書，新增了2024年上半年的業(yè)績數(shù)據(jù)，繼續(xù)推進其上市計劃。

作為上市流程中的一個重要環(huán)節(jié)，成功的路演將影響投資者的認購熱情、股票發(fā)行價格，也是企業(yè)收集市場反饋、宣傳推廣企業(yè)的關(guān)鍵途徑。

第三次IPO闖關(guān)，麥德龍供應鏈突圍之路還有多少想象空間？

01

轉(zhuǎn)型之路一波三折

招股書顯示，麥德龍供應鏈將自己定位為中國食品快消供應鏈解決方案服務商，服務對象和方向主要包括三塊，分別是：為零售商提供零售商配送解決方案(包括向零售商的產(chǎn)品銷售及供應鏈服務)；為企業(yè)及機構(gòu)客戶提供食品服務及配送解決方案，以及福利禮品解決方案。

麥德龍(METRO)的歷史可追溯至1964年成立的德國零售集團，其首創(chuàng)的“現(xiàn)購自運”(Cash&Carry)批發(fā)模式在全球零售業(yè)中獨樹一幟。這一模式以企業(yè)客戶為核心，提供倉儲式批發(fā)服務，覆蓋酒店、餐飲、貿(mào)易商等B端客戶群體。

1996年，麥德龍進入中國市場，早期延續(xù)其B2B基因，通過嚴格會員制和高標準供應鏈管理，迅速在商超領(lǐng)域占據(jù)一席之地。

2013年是麥德龍中國戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵節(jié)點。時任中國區(qū)總裁席龍?zhí)岢觥岸嗲李I(lǐng)先者”目標，將業(yè)務線優(yōu)化為現(xiàn)購自運、食品配送、福利禮品、便利店和電子商務五大板塊，首次明確B2C業(yè)務的重要性。在彼時移動物聯(lián)網(wǎng)的巨大沖擊之下，麥德龍嘗試了多種轉(zhuǎn)型方式，如2010年開設連鎖賣場萬得城，2013年實施c端會員制，2014年試水便利店“合家麥”，以及后續(xù)的o2o和b2c探索等，但均以失敗告終。

2016年，麥德龍集團宣布分拆為“批發(fā)與食品集團”和“消費電子集團”，這為此后的戰(zhàn)略聚焦打下了基礎(chǔ)，2018年，麥德龍集團正式確定“專注于成為歐洲B端市場批發(fā)商”的戰(zhàn)略。于是，麥德龍中國將被出售的消息見諸報端。復星國際、騰訊、阿里、蘇寧、永輝等參與了競購，但麥德龍最終選擇了物美。

2019年10月11日，物美收購麥德龍中國控股權(quán)簽訂最終協(xié)議，2020年4月正式交割完成。交易完成后，物美集團在雙方設立的合資公司中持有80%股份，麥德龍繼續(xù)持有20%股份。多點Dmall成為麥德龍中國的技術(shù)合作伙伴。

媒體分析，物美競購成功，多點在交易中起到了至關(guān)重要的作用。在當時物美給出的投標方案中，多點的數(shù)字化解決方案占據(jù)了很大篇幅。對麥德龍中國來說，賣場的數(shù)字化升級、線上平臺帶來的增量空間，是麥德龍最需要的。交易對麥德龍中國的企業(yè)總價值估值為19億歐元（約合148.17億元人民幣），交易后品牌保持獨立運營，并加速全渠道轉(zhuǎn)型。

而對物美來說，一是看中麥德龍對食品安全的把控。麥德龍長期堅持高標準的食品安全管控，執(zhí)行歐洲食品安全標準，每一家賣場都取得HACCP認證，因此麥德龍品牌=食品安全；二是看中麥德龍的B2B業(yè)務，麥德龍40%的銷售額來自專業(yè)B2B的銷售，這將進一步彌補物美在供應鏈方面的短板。

一個關(guān)鍵的問題是，收購之后，物美是否算成功？

而從各種信息來看，整合后的麥德龍算是基本獲得了穩(wěn)定盤，但相對最初的大企圖，仍有差距。

收購后，麥德龍中國保留了獨立的質(zhì)量控制體系。食品安全委員會仍由德方主導，并持續(xù)投入資金建設追溯系統(tǒng)(如麥咨達系統(tǒng))，確保產(chǎn)品質(zhì)量。2024年滿意度調(diào)查即《2024快消品零供滿意度調(diào)查報告》中，麥德龍會員店綜合滿意度名列前茅，連續(xù)三年獲獎，反映市場對其質(zhì)量優(yōu)勢的認可。

從規(guī)模上看，麥德龍門店數(shù)量從收購前的97家增至100余家，并加速布局會員店(如2021年8城新開16家)，因關(guān)閉部分門店，規(guī)模擴充并不明顯。而供應鏈業(yè)務整合后，麥德龍供應鏈2023年營收達248.58億元，服務物美系超700家門店及機構(gòu)客戶，成為中國第二大食品快消供應鏈服務商。但也存在對物美系業(yè)務依賴程度過高的問題。

在麥德龍看重的數(shù)字化轉(zhuǎn)型方面，麥德龍與多點Dmall合作推進全渠道數(shù)字化，推出冷鏈配送、O2O服務，線上銷售占比提升至30%。麥德龍自有品牌“麥臻選”和“宜客”通過數(shù)字化分析優(yōu)化選品，連續(xù)多年實現(xiàn)雙位數(shù)增長。但2c到家服務占比仍不足5%，線下門店數(shù)字化改造進度有限，且供應鏈業(yè)務的數(shù)字化能力尚未完全轉(zhuǎn)化為盈利能力(2023年凈利潤率僅1%)。

總體而言，物美通過收購麥德龍中國在質(zhì)量標準和數(shù)字化方面取得了階段性成果，但規(guī)模擴張受限于關(guān)聯(lián)依賴和資本市場壓力，盈利能力未達預期。未來需進一步整合資源、降低關(guān)聯(lián)依賴，并通過技術(shù)創(chuàng)新提升效率，才能全面實現(xiàn)戰(zhàn)略目標。

02

上市可謂好事多磨

而上市可謂一波三折，好事多磨。

1、物美科技首次IPO：聆訊期未通過

2021年3月，物美集團首次啟動上市計劃，將超市業(yè)務和收購而來的麥德龍中國80%股權(quán)整合為物美科技，開始沖擊港交所。但事與愿違，由于聆訊期未通過，IPO宣告失敗。

數(shù)據(jù)顯示，彼時物美科技收入的60%以上來自關(guān)聯(lián)方物美集團，2020年麥德龍中國并表后，關(guān)聯(lián)收入占比進一步提升。港交所對其業(yè)務獨立性和持續(xù)經(jīng)營能力存疑，擔心其過度依賴控股股東。

其次，招股書顯示，物美科技與物美集團存在大量應收應付賬款，2020年應付關(guān)聯(lián)方非貿(mào)易款項高達49.12億元，用于償還貸款，非貿(mào)易資金往來頻繁，財務獨立性備受質(zhì)疑。

此外，2020年物美科技資產(chǎn)負債率達96.5%，總負債407.84億元，其中短期借款87.06億元，而現(xiàn)金儲備僅5.26億元，高負債率與現(xiàn)金流壓力，使得企業(yè)償債能力堪憂；另一方面，2018—2020年，物美科技的融資成本分別為6.05億、5.71億、7.6億元，超過同期凈利潤，盈利能力被嚴重削弱。

而在提交上市申請的年份中，物美也面臨著行業(yè)環(huán)境與業(yè)務轉(zhuǎn)型的巨大壓力。2020年，中國大賣場業(yè)態(tài)受電商沖擊，物美科技雖整合麥德龍中國，但傳統(tǒng)零售業(yè)務增長乏力；盡管強調(diào)數(shù)字化，但線上收入占比仍較低，到家服務不足5%，數(shù)字化轉(zhuǎn)型業(yè)務未能有效轉(zhuǎn)化為利潤增長點。

從品牌影響力上講，物美商業(yè)2015年因估值過低退市，此次上市需證明業(yè)務模式已脫胎換骨，但重組后的物美科技仍未擺脫傳統(tǒng)零售基因。而物美集團創(chuàng)始人張文中通過多層控股架構(gòu)持股73.31%，關(guān)聯(lián)方關(guān)系復雜，可能引發(fā)監(jiān)管對公司治理的擔憂。

所以，多種因素影響，物美科技的首次IPO以失敗告終。

2、第二次IPO：“過期”失效

2024年，物美科技再度調(diào)整定位。為了更加聚焦和凸顯供應鏈的價值，公司決定剝離零售業(yè)務，并更名為“麥德龍供應鏈”于2024年6月再度向港交所發(fā)起沖擊。但第二次IPO因招股書有效期屆滿6個月，未完成上市流程而“過期”失效。

兩次IPO受阻的核心矛盾，均指向關(guān)聯(lián)依賴、盈利能力不足與行業(yè)轉(zhuǎn)型壓力。

3、第三次IPO：路演進行中

而第三次IPO，仍面臨類似挑戰(zhàn)，只是好事多磨，財務壓力、業(yè)務依賴風險、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型需求及行業(yè)競爭加劇等因素，使麥德龍需要不斷尋求資本市場的支持。IPO募集資金將用于補充營運資金、償還債務及優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，緩解流動性危機，同時通過募資，也將有利于優(yōu)化供應鏈能力，拓展外部市場；而當前正在進行的路演，承載著上述希望。

與麥德龍供應鏈同經(jīng)歷的，還有多點數(shù)智(Dmall Inc.)。同為“物美系”旗下一員并且也是張文中創(chuàng)辦的多點數(shù)智，于2024年4月30日向港交所提交了招股書，也是自2022年12月以來，三度沖刺港交所；2024年12月6日，多點Dmall才正式在香港聯(lián)交所掛牌上市。

圖源：金融界

而多點數(shù)智的成功上市，可以為“物美系”整體注入信任背書，尤其是在零售數(shù)字化領(lǐng)域。麥德龍供應鏈可借此強調(diào)與多點的協(xié)同效應(如“數(shù)字化供應鏈+零售科技”雙輪驅(qū)動)，進一步支持麥德龍供應鏈的數(shù)字化升級，吸引投資者關(guān)注其轉(zhuǎn)型潛力。

當然，麥德龍供應鏈自身的問題，仍需自己來解決，而麥德龍及物美的門店業(yè)務能否創(chuàng)造持續(xù)增量，應該是麥德龍供應鏈未來發(fā)展的關(guān)鍵。截至2024年7月31日，麥德龍供應鏈向物美集團的99家麥德龍門店、342家物美超市門店及287家物美便利店提供配送解決方案，相對首次提交招股書，店數(shù)分別減少了1家，24家和17家。而物美集團作為麥德龍供應鏈的最大客戶，2021—2023年貢獻收入占比分別為61.5%、62.3%、62.0%，招股書明確提示，若與物美集團的合作終止或減少，將對其業(yè)績產(chǎn)生重大不利影響。

當然，國內(nèi)整體大環(huán)境如此，壓力是共性的。更為核心的，還是麥德龍供應鏈作為一個效率體，如何確保更大的相對優(yōu)勢。

麥德龍供應鏈也正通過福利禮品、團餐配送、商品批發(fā)及獨立零售商服務四大方向，逐步降低對物美集團的依賴。盡管當前外部業(yè)務占比不足40%，但福利禮品業(yè)務已形成規(guī)模(年入30億+)，且獨立零售商合作初見成效，未來或成為增長亮點。

（1）福利禮品方面，麥德龍供應鏈為教育機構(gòu)、政府部門、金融機構(gòu)等提供線上線下一體化的福利禮品套餐(如節(jié)慶禮盒、辦公物資)，2023年收入34.98億元，占比14.1%；通過“麥福禮系統(tǒng)”覆蓋全國，2023年月均訂單量超26萬份，客戶年購買頻率達11.4次。

招股書援引弗若斯特沙利文報告顯示，2023年，中國前五大商業(yè)福利和禮品解決方案服務商市場份額僅為14.3%，非常分散，其中麥德龍供應鏈的為2.3%，位列第二。報告還顯示，2023年至2028年中國商業(yè)福利和禮品行業(yè)市場規(guī)模的復合年增長率預計將達9.7%，麥德龍供應鏈公司仍有機會。

（2）食品服務及配送解決方案方面，麥德龍供應鏈為企業(yè)食堂、團餐客戶、連鎖餐飲等提供食材采購、加工及配送服務，2023年收入35.2億元，占比14.2%。2024年1-7月服務超9.6萬家機構(gòu)客戶，有進一步的提升空間。

（3）向中小零售商、批發(fā)商提供食品快消品批發(fā)服務，2023年收入19.37億元，占比7.8%，也是值得大力發(fā)展的業(yè)務。

（4）獨立第三方客戶配送解決方案。2024年開始，麥德龍供應鏈拓展獨立第三方客戶。截至2024年7月，已向11家獨立客戶提供服務，收入占比約0.15%(230萬元)，未來計劃逐步擴大市場份額。

綜合來看，對內(nèi)，麥德龍&物美門店的零售效率影響著麥德龍供應鏈的供應總量，是基本盤；對外，麥德龍供應鏈獨立零售商服務業(yè)務承載希望，是增量盤。

只是在各個零售企業(yè)都在升級供應鏈，加大自有品牌突破的情況下，麥德龍供應鏈如何進一步突破，仍是一個重大課題。而新客戶拓展速度能否抵消物美集團收入下滑、數(shù)字化與自有品牌等高毛利業(yè)務的增長潛力等，則系統(tǒng)性的影響著麥德龍供應鏈的品牌價值。

03

從零售教父到科技賦能者

麥德龍供應鏈公司若上市成功，這將是張文中的第三家上市企業(yè)。

2003年11月，物美集團在港完成了上市(2016年1月私有化退市)，成為第一家在香港上市的大陸民營零售企業(yè)；2024年12月6日，多點Dmall在港完成了上市(張文中通過物美科技、Celestial Limited、Odor Nice Limited 等實體合計擁有56.67%的股份)。

而一切，都像張文中的經(jīng)歷一樣，頗有傳奇色彩。

物美集團創(chuàng)始人張文中

2018年5月31日，最高人民法院的一紙無罪判決，讓歷經(jīng)12年牢獄之災的張文中重獲清白。從監(jiān)獄鐵窗到資本舞臺，從傳統(tǒng)商超到數(shù)字零售，這位曾被稱為“中國超市之父”的商業(yè)巨子，用半生浮沉書寫了一部零售業(yè)的史詩。

1994年，斯坦福大學博士后張文中帶著硅谷的創(chuàng)新基因回國。當年12月，他在北京海淀區(qū)翠微路開設了第一家物美超市，據(jù)稱是當時京津冀地區(qū)最早、最大的連鎖超市。相比之下，國際零售巨頭家樂福和沃爾瑪進軍中國內(nèi)地市場的時間，分別是1995年和1996年。

憑借POS系統(tǒng)、信息化管理等先進理念，物美迅速崛起為中國北方最大連鎖零售企業(yè)。2003年，物美成為內(nèi)地民營零售第一股登陸港股，張文中身價一度達1.6億美元，躋身福布斯富豪榜。

然而，命運在2006年急轉(zhuǎn)直下。因卷入某官員腐敗案，張文中被帶走調(diào)查。2008年，河北衡水法院以“詐騙、單位行賄、挪用資金”三項罪名判處其有期徒刑18年。

消息傳出，物美股價停牌十個月，與花旗的8600萬美元融資、收購江蘇時代超市等計劃全部擱淺。聯(lián)合創(chuàng)始人吳堅忠回憶：“2006年是物美最黑暗的時刻。”

面對突如其來的打擊，張文中在獄中并未消沉。他在獄中搞起了科研，并取得了四項專利技術(shù)，其中包括省部級科技進步特等獎。“讀書和科研讓我保持清醒”，張文中后來回憶，“我相信真理不會缺席”。七年刑期內(nèi)，他通過科研貢獻獲得8年減刑，于2013年提前出獄。

此時的零售業(yè)已天翻地覆：電商崛起、傳統(tǒng)商超式微，物美因錯失轉(zhuǎn)型良機掉出第一梯隊。但張文中的商業(yè)嗅覺依然敏銳。出獄后，他迅速投身移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮，2015年創(chuàng)立多點Dmall，打造線上線下一體化平臺。

多點Dmall憑借數(shù)字化技術(shù)，為麥德龍等440多家客戶提供全渠道解決方案，市場滲透率一度超越盒馬、京東到家。2024年，多點三赴港股IPO，募資超50億元，顯示資本市場對其“科技+零售”模式的認可。

張文中帶領(lǐng)下的物美，在資本運作方面也是動作頻頻。2014年12月，物美集團以1.4億英鎊(約合14億元人民幣)收購百安居中國70%的股權(quán)；2019年6月，物美科技集團有限公司以70.75億元受讓重慶商社(集團)有限公司45%股權(quán)；2020年，物美收購麥德龍中國80%的股份。

除了商場征戰(zhàn)，張文中也心系公益。他向南開大學捐贈1億元，設立“文中館”支持教育；創(chuàng)立“物美科學大師獎”，資助基礎(chǔ)學科研究，展現(xiàn)出企業(yè)家的格局與擔當。

2024年6月6日，中國連鎖經(jīng)營協(xié)會CCFA發(fā)布《2023年中國連鎖TOP100》，物美科技集團以648.9億元銷售額，位列第六位；張文中也以165億元財富登上2024年胡潤百富榜。如今，63歲的張文中仍在資本市場續(xù)寫傳奇。

但上市，不會是企業(yè)的終點，在新的時代環(huán)境下，更為重要的還是企業(yè)的健康發(fā)展。特別對零售業(yè)來說，今天仍面臨著轉(zhuǎn)型的巨大挑戰(zhàn)。而物美，也在以實際行動投入轉(zhuǎn)型浪潮中。2025年2月6日，北京物美超市學清路店發(fā)布閉店公告，宣布將全面調(diào)改，目標是“學習胖東來”，打響了開年學習胖東來的第一槍。

一邊積極探索資本化，一邊著手門店調(diào)改，張文中和他的物美系仍在尋求更多出路。

麥德龍供應鏈的IPO之路，既是張文中個人商業(yè)傳奇的續(xù)寫，也是中國零售業(yè)轉(zhuǎn)型的縮影。在關(guān)聯(lián)依賴與行業(yè)競爭的雙重壓力下，其能否突破瓶頸，不僅關(guān)乎自身發(fā)展，更將為傳統(tǒng)供應鏈企業(yè)的資本化路徑提供重要參考。

而對所有尋求發(fā)展與突破的企業(yè)，我們都樂見其成！