出品/紅餐網

作者/王元

6月16日，巴奴國際控股有限公司（下文簡稱為“巴奴”）遞交招股書，擬在香港主板上市。

作為火鍋賽道的頭部品牌之一，巴奴向來是行業的焦點，而巴奴的經營情況也通過招股書首次向行業公開。

根據招股書，2024年巴奴的收入約23.07億元，利潤為約1.23億元，經調利潤約1.96億元。2025年一季度（截至3月31日），上述數據分別為約7.09億元、5520萬元、7670萬元。根據弗若斯特沙利文的資料，巴奴是中國品質火鍋市場中按收入計算的最大火鍋品牌，2024年占據了3.1%的中國品質火鍋市場份額。

值得一提的是，盡管餐飲行業低價內卷愈演愈烈，但巴奴的經調整凈利潤率卻在逐年提升。招股書顯示，2022年-2024年，巴奴的經調整凈利潤率分別為2.9%、6.8%、8.5%，這一數據在2025年一季度達到了10.8%。

01

“火鍋市場非常糟糕”，

發現行業亂象后篤定產品主義

對于杜中兵而言，巴奴的創業史并不是“草根逆襲”的故事。

上世界90年代，杜中兵通過做生鐵焦炭生意賺到了第一桶金。由于做的是to B生意，應酬成了他當時的工作常態，這樣的工作模式讓他很沒安全感，“雖然當時賺了不少錢，但我始終覺得這個生意既被動，又不踏實。”

于是，杜中兵在某一天，直接一通電話打到自己的廠里讓工廠停工、低價賣掉存貨后，他立即動身去考察新的創業項目，包括服裝、電器、洗浴等。讓杜中兵決定干火鍋店的緣由，在于火鍋店不需要廚師，是可以做大的生意。

2001年4月，巴奴毛肚火鍋第一家店在河南安陽正式開業。

但躬身入局后的杜中兵發現，“我的認知被徹底顛覆，火鍋市場非常糟糕。”當時，市面上不少火鍋店賣的牛肚、魷魚、黃喉等產品，都是用火堿放在汽油桶里泡發的，為了防止變質，有時還會添加福爾馬林，且老油循環利用的現象也較普遍。

杜中兵認為，這樣的產品是沒法端上桌給家人、朋友吃的。于是，他開始到處尋覓新鮮食材，比如到專門幫全聚德殺鴨子的店里買鮮鴨腸，到肉聯廠買新鮮黃喉等等。這是杜中兵后來一直堅持的產品主義的來源。

為了進一步解決產品問題，杜中兵找到西南農業大學食品科學學院的李洪軍教授，買下他研制出的“活性生物酶嫩化技術”，以此來提升鮮毛肚的脆嫩度，這也是貫穿巴奴多年發展的核心技術之一。

同時，為了從源頭把控產品品質，巴奴在門店數不足10家時就建立了原料加工廠，截至2025年6月9日，巴奴已有5家集倉儲物流于一體的綜合性中央廚房，1家專業化底料加工廠，覆蓋中國14個省和直轄市。

而經過二十多年的發展，毛肚和菌湯已成為巴奴的代表性產品，招股書把巴奴的菜單理念總結為“從毛肚出發的產品主義之路”，通過毛肚和菌湯“一王一后”+“十二大護法”產品，構建了巴奴穩定的特色產品矩陣，拉動顧客的長期復購。

△圖片來源：巴奴招股書截圖

招股書顯示，2022年、2023年及2024年以及截至2025年3月31日止三個月，“一王一后十二大護法”的銷售額分別占同期總銷售額的49.8%、48.0%、47.9%及49.6%，“這些產品夯實了巴奴在品質火鍋領域中的產品競爭優勢及品牌定位。”

△圖片來源：巴奴官方微博

02

年營收23億元，

門店經營利潤率逐年提升

得益于扎實的產品和差異化的品牌定位，巴奴近幾年的經營表現可謂亮眼。

招股書顯示，在2022年、2023年及2024年以及截至2024年及2025年3月31日止三個月，巴奴火鍋分別實現收入14.331億元、21.116億元、23.073億元、5.639億元及7.087億元。

上述時期內的利潤分別為，-520萬元、1.017億元、1.229億元、3500萬元及、5520萬元的利潤。同期，經調整凈利潤（非國際財務報告準則指標）分別為4150萬元、1.437億元、1.959億元、5750萬元及7670萬元。同期經調整凈利潤率分別為2.9%、6.8%、8.5%、10.2%以及10.8%。

△圖片來源：紅餐網制

門店數方面，截止2025年6月9日，巴奴已有145家直營店，覆蓋39座城市，較2021年末的83家增長74.7%。

巴奴的具體經營指標也呈現出逐年增長的態勢。

招股書顯示，巴奴門店經營利潤率持續提升。在2022 年、2023年及2024年，其門店經營利潤率分別為15.2%、21.3%、21.5%；而截至2024年及2025年的3月31日，該數據分別為23.1%增加到23.7%。

翻臺率也在不斷提升，過去三年，巴奴的翻臺率分別為3.0、3.1、3.2，2024年和2025年一季度分別為3.0、3.7。得益于翻臺率的提升，每家餐廳的平均每日顧客量也有從2022年的387人提高到2024年的372人，2024年、2025年的第一季度數據分別為378人、420人。

△圖片來源：巴奴招股書截圖

得益于門店規模的持續增長和翻臺率的提升，巴奴的服務顧客總量呈現出較大的增幅。

2022年到2024年，巴奴服務顧客總量從984.7萬人增加至1682.7萬人。2024年第一季度服務顧客總量為386.6萬人，而到今年的第一季度，這一數據已達541.3萬人。

值得一提的是，在消費趨勢變化的推動下，餐飲行業多個頭部品牌選擇下調客單價以強化對消費者的吸引力，巴奴也采取了這一策略。

招股書顯示，巴奴的客單價從2022年的147元降到2024年的142元。從季度的數據來看，2024年第一季度的客單價為148元，這一數據在2025年的第一季度降為138元。

03

計劃未來3年門店數翻翻，

每家新店投資約500萬元

根據招股書，巴奴此次IPO募集所得資金凈額將主要用于拓展自營餐廳網絡、品牌建設、供應鏈優化以及用作營運資金及一般企業用途。

值得一提的是，巴奴的擴張節奏正在變得越來越快。招股書顯示，在2022年、2023年及2024年以及截至2025年3月31日，巴奴分別新開11、25、35及3家門店。截至各期末，巴奴的總門店數分別為86、111、144及144 家。

分區域看，在目前的144家門店中，有53家位于巴奴的“發源地”河南。按城市等級劃分，巴奴在一線城市的門店數為31家，二線及以下城市的門店數達到114家，占比為78.6%。

△圖片來源：紅餐網攝

巴奴透露，其計劃在2025、2026、2027年分別新開約40、50、60家直營店，預計每家新店的前期投資約500萬元，具體金額根據不同城市及門店模型差異作調整。可以看出，巴奴計劃未來三年總計開出150家新店，相較目前的144家門店近乎翻倍。

擴張區域方面，巴奴計劃加密已建立品牌勢能的城市并向地、縣級市擴張擴張，這也意味著，巴奴有意向下沉市場滲透。

招股書指出，巴奴將積累下沉市場的運營經驗，并逐步將相關經驗復用于其他有潛力的下沉市場。為進一步下向下沉市場滲透，巴奴計劃在河南、陜西、湖北、河北、安徽、浙江及江蘇省建設衛星倉，每個倉的預計投資金額約為400萬至500萬元。

經營效率的差異，或是推動巴奴加速向下沉市場擴張的原因之一。招股書顯示，2022年至2024年、以及今年第一季度，巴奴的門店經營利潤率分別為15.2%、21.3%、21.5%以及23.7%。其中，今年第一季度一線城市門店的門店經營利潤率為20.7%，二線及以下城市門店經營利潤率為24.5%。由此來看，二線及以下城市的經營效率更具優勢。