出品/港灣商業(yè)觀察

撰文/施子夫

延續(xù)了2024年的巨幅下滑態(tài)勢(shì)，酒鬼酒（000799.SZ）交出的2025年半年報(bào)可謂相當(dāng)難看。而從近十年中報(bào)表現(xiàn)來(lái)看，此次也屬于“最差”。

事實(shí)上，從2023年開(kāi)始，酒鬼酒的業(yè)績(jī)壓力就開(kāi)始不斷凸顯，如今呈現(xiàn)了降幅越來(lái)越大的慘狀。

營(yíng)收下降超四成，凈利潤(rùn)下降九成

今年上半年，酒鬼酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.61億元，同比減少43.54%；歸母凈利潤(rùn)895.5萬(wàn)元，同比減少92.60%；扣非凈利潤(rùn)842.07萬(wàn)元，同比減少92.79%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~-2.34億元，同比減少12.23%；基本每股收益0.0276元，同比減少92.59%；總資產(chǎn)49.3億元，同比減少2.94%；歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)37.81億元，同比減少4.69%。

針對(duì)營(yíng)收下滑，酒鬼酒表示，當(dāng)前白酒市場(chǎng)需求較弱，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，客戶回款謹(jǐn)慎。

在7月31日的投資者關(guān)系活動(dòng)中，酒鬼酒詳細(xì)介紹，業(yè)績(jī)承壓原因一方面是行業(yè)仍處于調(diào)整期，白酒消費(fèi)需求明顯減弱，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，馬太效應(yīng)進(jìn)一步凸顯。另一方面，公司仍處于模式轉(zhuǎn)型期，以C端動(dòng)銷為動(dòng)力的新動(dòng)能帶動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)仍需時(shí)間。

如何應(yīng)對(duì)？酒鬼酒給出的方案是：為了公司的長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展，今年以來(lái)公司做了大量的基礎(chǔ)工作，在渠道提升方面，以“掃雷行動(dòng)”為抓手，對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行全面摸排、梳理，以市場(chǎng)單元化、區(qū)域網(wǎng)格化推進(jìn)市場(chǎng)發(fā)展，提升市場(chǎng)精細(xì)化服務(wù)與管理水平。

在產(chǎn)品方面，啟動(dòng)了“二低一小”產(chǎn)品戰(zhàn)略，以差異化產(chǎn)品滿足多元化市場(chǎng)需求。在品牌方面，今年對(duì)投入策略進(jìn)行調(diào)整，重點(diǎn)圍繞升學(xué)、婚戀、體育賽事三大主題進(jìn)行線下?tīng)I(yíng)銷傳播與場(chǎng)景聯(lián)動(dòng)，更加注重費(fèi)用投放精準(zhǔn)性，注重銷售轉(zhuǎn)化的有效性。在團(tuán)隊(duì)信心方面，酒鬼酒擁有差異化的優(yōu)勢(shì)、獨(dú)特的文化底蘊(yùn)和名酒基因，加上實(shí)際控制人中糧集團(tuán)對(duì)公司一如既往的支持，公司團(tuán)隊(duì)堅(jiān)信一定能夠突破困局，重回增長(zhǎng)軌道。

半年報(bào)詳細(xì)來(lái)看，無(wú)論是分產(chǎn)品，又或是分地區(qū)的收入，酒鬼酒近乎全面性下滑。

具體而言，上半年，按產(chǎn)品收入劃分，內(nèi)參系列實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.11億元，同比下降35.81%，酒鬼系列實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.90億元，同比下降51.01%，湘泉系列實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3150.22萬(wàn)元，同比下降35.87%，其他系列實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.26億元，同比下降28.84%；按地區(qū)收入劃分，華北實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.14億元，同比下降39.62%，華東實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8180萬(wàn)元，同比下降45.69%，華南實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2828.66萬(wàn)元，同比下降41.22%，華中實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.12億元，同比下降42.53%。

東吳證券指出，酒鬼酒上半年受行業(yè)性需求沖擊影響，華中、華北、華東等主要銷售區(qū)域營(yíng)收下滑幅度與整體降幅基本一致。公司在湖南及省外重點(diǎn)市場(chǎng)推進(jìn)“掃雷”行動(dòng)，進(jìn)行精細(xì)化渠道梳理，通過(guò)優(yōu)化簽約政策、開(kāi)瓶激勵(lì)、買(mǎi)贈(zèng)獎(jiǎng)勵(lì)等方式，幫助加強(qiáng)終端開(kāi)發(fā)對(duì)接。截至上半年末公司經(jīng)銷商數(shù)量由年初的1326名下降至805名，降幅39%，華中區(qū)域渠道收縮力度相對(duì)較大。

東吳證券表示，當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境及公司內(nèi)部均處于調(diào)整期，后續(xù)有待需求恢復(fù)帶動(dòng)公司渠道動(dòng)能修復(fù)。調(diào)整2025~27年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為0.07、0.82、1.26億元（前值為0.7、1.1、1.5億元），當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)PE為3011、250、163倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。

胖東來(lái)合作助力，“兩低一小”戰(zhàn)略能否成功？

信達(dá)證券則認(rèn)為，公司構(gòu)建“2+2+2”戰(zhàn)略單品體系，堅(jiān)持聚焦主營(yíng)大單品，穩(wěn)步推進(jìn)主營(yíng)產(chǎn)品的升級(jí)和“妙品”的上市推廣工作，酒鬼系列精簡(jiǎn)SKU超50%。公司在湖南及省外重點(diǎn)市場(chǎng)推進(jìn)“掃雷”行動(dòng)，進(jìn)行精細(xì)化渠道梳理，取得了階段性成果，湖南市場(chǎng)14個(gè)城市同步開(kāi)展，有效強(qiáng)化大本營(yíng)精細(xì)化建設(shè)。7月19日，公司與胖東來(lái)聯(lián)合推出的“酒鬼·自由愛(ài)”上市，單瓶售價(jià)200元，成本明細(xì)透明，獲得消費(fèi)者廣泛關(guān)注和認(rèn)可。借助優(yōu)質(zhì)的KA渠道，預(yù)計(jì)該產(chǎn)品將為公司貢獻(xiàn)較顯著的收入增量，公司業(yè)績(jī)有望從底部向上改善。

信達(dá)證券給出的盈利預(yù)測(cè)是：酒鬼酒業(yè)績(jī)已筑底，雖然傳統(tǒng)大單品的渠道改善仍需時(shí)間，但渠道新產(chǎn)品貢獻(xiàn)新的增長(zhǎng)點(diǎn)，有望為公司業(yè)績(jī)帶來(lái)較顯著改善。預(yù)計(jì)公司2025-2027年攤薄每股收益分別為0.24元、0.53元、0.86元。

業(yè)績(jī)是否下滑到底，對(duì)持續(xù)疲弱的酒鬼酒而言，恐怕難以回答。

2024年，酒鬼酒實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.23億元，同比下滑49.70%，歸母凈利潤(rùn)1249萬(wàn)元，同比下滑97.72%，扣非凈利潤(rùn)670.4萬(wàn)元，同比下滑98.75%。今年一季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.440億元，同比下滑30.34%，歸母凈利潤(rùn)3171萬(wàn)元，同比下滑56.78%，扣非凈利潤(rùn)3145萬(wàn)元，同比下滑54.76%。

而通過(guò)近十年中報(bào)觀察的話，酒鬼酒今年也創(chuàng)下了最差表現(xiàn)。

2017年中報(bào)-2024年中報(bào)，酒鬼酒營(yíng)收同比增長(zhǎng)分別為27.33%、41.26%、35.41%、1.87%、137.31%、48.04%、-39.24%以及-35.50%，歸母凈利潤(rùn)分別為113.62%、38.30%、36.13%、18.42%、176.55%、40.68%、-41.23%以及-71.32%。

顯然，自2023年開(kāi)始，酒鬼酒的頹勢(shì)就愈演愈烈。

值得關(guān)注的是，酒鬼酒上半年銷售費(fèi)用同比下降46.96%。看得出來(lái)，公司也在成本支出方面進(jìn)行縮減。公司表示，因收入規(guī)模下降致促銷費(fèi)用投入同比下降，且公司采取費(fèi)用聚焦政策，嚴(yán)控費(fèi)用投放進(jìn)度。

國(guó)金證券表示，公司近年來(lái)持續(xù)進(jìn)行渠道去庫(kù)存，但下行期渠道回款情緒持續(xù)偏謹(jǐn)。公司主抓升學(xué)、婚宴、體育活動(dòng)三大主題營(yíng)銷，持續(xù)做動(dòng)銷去庫(kù)存、價(jià)盤(pán)已經(jīng)逐步企穩(wěn)。公司規(guī)劃推進(jìn)“兩低一小”產(chǎn)品戰(zhàn)略，針對(duì)大眾價(jià)位、低度賽道推出新品，并強(qiáng)化小酒產(chǎn)品對(duì)馥郁香口感培育的效能。

方正證券則指出，針對(duì)大眾產(chǎn)品重點(diǎn)凸顯性價(jià)比，酒鬼酒省內(nèi)計(jì)劃上市湘泉新光瓶，省外上市湘泉“簡(jiǎn)優(yōu)”，以優(yōu)質(zhì)品質(zhì)和親民價(jià)格助力渠道建設(shè)，完善客戶布局；在低度產(chǎn)品領(lǐng)域，采用創(chuàng)新低度產(chǎn)品與主品低度化相結(jié)合的雙軌策略，全方位擁抱年輕消費(fèi)群體的偏好；小酒產(chǎn)品將依托餐飲渠道，通過(guò)強(qiáng)化渠道建設(shè)，推動(dòng)消費(fèi)者對(duì)馥郁香型口感的培育與認(rèn)可。（港灣財(cái)經(jīng)出品）