提到中國臺灣首富，大多數人第一反應就是郭臺銘——幾乎成為了臺灣地區富商的代名詞。

但隨著近幾年富士康業務的衰退，郭臺銘在身價上陸續被另外幾位臺灣富商超越。誰也沒想到的是，在以各種電子、芯片等科技產業聞名的臺灣商界里，新晉首富竟然出自最傳統的制鞋生意，而且低調到網上連照片都少見。

張聰淵生于1948年，中國臺灣云林縣人，具有超過50年的鞋履制造經驗。他以138億美元的身價，登上了福布斯2021年中國臺灣富豪榜榜首。在不久前，他的制鞋企業華利集團（SZ：300979）剛剛登陸A股創業板。

上市之后的華利集團市值直接漲破千億，成為創業板前20大巨頭級上市公司。

由于一次“出其不意”的上市，一家世界級制鞋企業——而非品牌鞋服企業的資產負債情況、現金利潤情況得以展示出來。

我們能夠感受到這個新首富的貨真價實。傳統意義上的代工企業，很難在產業鏈中占據足夠的優勢位置，毛利率、凈利率都會被強勢的客戶所控制，就連一些高度精密的加工型企業都是如此。

但新首富看似沒有太多技術含量的制鞋生意，卻展現出了超強的盈利能力和寬闊的護城河。以至于強勢的品牌鞋企也必須付出更高的成本，才能與之保持持續長久的合作。在一段時間里華利集團的業績增速，甚至超過了自己最大的客戶耐克。

張聰淵悄不做聲地坐上了臺灣首富的位子，會讓一些關注科技、變革、顛覆的人們更多去關注那些傳統產業，特別是有持續穩定需求的傳統產業。究竟什么樣的企業是好企業，從來都不是僅有一個答案，即便是在這個技術大爆炸的年代。

“摳”出來的利潤

“臺灣制鞋業在全球共有3千家鞋廠，每3雙鞋就有1雙是臺商制造”。

中國臺灣制鞋業的發展時機，恰好與運動鞋產業發展的歷程相匹配，因此占據了運動鞋代工行業的大半江山。

華利集團正是其中的佼佼者。作為全球第二大的運動鞋制造商，華利集團2019年鞋履產量超過1.8 億雙，擁有員工數超10萬人。截至 2020 年末，華利集團在越南、中國、多米尼加、緬甸等地共開設了 21 家制鞋工廠。

全球運動休閑鞋服市場份額前十名的公司當中，華利與其中五家建立了長期穩定的合作關系，包括Nike、VF、Columbia、Puma等。

作為一個典型的勞動力密集型行業，人力成本是生產成本的重要組成部分，制鞋業自然也要逐便宜的勞動力資源而居。

中國臺灣的制鞋業從1950年開始發跡，1986年左右即達到顛峰，從90年代開始，大量鞋廠外移至大陸設廠落地生根。隨著國內勞動力價格逐漸提高，臺灣制鞋業又遷往東南亞的越南、緬甸、印尼等地。

目前華利集團的主要生產工廠位于越南北部。2020年半年報數據顯示，越南生產7461萬雙，北美洲的多米尼加生產80萬雙，分別占比為98.9%、1.1%。

相比之下，全球最大的制鞋企業裕元集團（0551.HK）2019年制鞋業員工按區域劃分仍有12%在國內，另一家制鞋龍頭豐泰按產量計約9%產量在國內。

由于布局越南較早，華利集團較為充分地利用了越南的廉價勞動力、低租金水平以及所得稅優惠等。此外，越南毗鄰中國大陸，可以享受全球最完善的鞋履原材料配套供應；且歐美國家對原產于越南的鞋履進口關稅的稅率為零或處于較低水平。

勞動力、土地租金、供應鏈、關稅等環節比較經濟的組合，為華利集團帶來了可觀的利潤率。勞動力密集型的制造企業的利潤都是從這些環節中一點一點中“摳”出來的。

財報數據顯示，2019、2020年，華利集團的凈利率分別為12.01%和13.48%，遠高于競爭對手。而作為全球老大的裕元集團，2019年的凈利率只有3.45%，2020年則出現了虧損。豐泰企業的凈利潤率則基本穩定在9%出頭。

華利集團的人均產量也強出對手一截。數據顯示，2019年華利、裕元、鈺齊、豐泰人均鞋履產量分別為1665雙/人/年、1037雙/人/年、968雙/人/年、897雙/人/年。

與巨頭共生

與申洲國際、立訊精密等各行業的代工企業相似，華利集團的長期穩健發展也離不開大客戶穩定的訂單和支付保障，且能夠跟隨大客戶的發展共同成長壯大。

財報數據顯示，華利集團的客戶相對集中。2017 年、2018 年、2019 年和 2020 年 1-6 月，公司前五大客戶收入占公司營業收入的比重分別為 83.01%、84.57%、86.14%和 89.47%。

其中，第一大客戶耐克 2020年上半年占公司營業收入的比重達到33.3%。

大客戶模式下，開拓新的大客戶對于業績提升的影響非常顯著。過去多年發展中，華利集團在2013年成為耐克主要供應商，2016年開始成為安德瑪(UA)和彪馬（puma）的供應商，推動了其業務的快速增長。

華利也在不斷開拓新客戶。目前，全球第9大運動品牌的亞瑟士（Asics）已經與華利展開了合作。公司在近期業績交流會上披露，與Asics和瑞士跑鞋品牌“on-running”的合作今年將開始量產，且一季報里沒有體現收入。

此外，主要客戶市占率的提升、在原客戶中獲得更多訂單傾斜，也都是推動企業業績增長的有利因素。

根據歐睿數據，全球主要運動品牌運營企業為Nike、adidas、vf、Underarmour、skechers等，行業集中度較高且在不斷提高，上述企業市場份額合計由2013年度的30.4%提升到2018年度的35.6%。

2017-2019年，華利的主要客戶Nike、VF、Deckers、Puma、Columbia的營收分別實現8.4%、13.0%、7.2%、15.3%、11.1%的年化增長，而華利營收的年化增長率達到23.09%，與客戶實現了共同的發展壯大。

且頭部運動鞋品牌為了方便管理、提升效率，也在精簡供應商數量，這意味著頭部供應商可以獲得更多訂單傾斜。

數據顯示，耐克的鞋履供應商數量已從2014年的150家減少至2020年的122家，并且前四大供應商產能占比長期超過60%；adidas方面，2019年公司鞋履核心供應商僅有11家，其中72%的供應商合作年限超過10年。

從更大的市場維度來看，運動鞋是鞋服行業中少數景氣的細分賽道。

Euromonitor數據顯示，2019年全球運動鞋零售市場規模1400億美元，是服裝市場增長最快的細分賽道，過去5年復合年增長率達到7%。該機構預計，至2025年全球運動鞋市場規模達1900億美元，年復合增速約為10%。

但外部資本想進來“插一腳”并不容易，運動鞋量產管理的難度比服裝要復雜得多，體現在工序多、材料復雜、產品的開發和技術創新要求等等，都需要長時間的積累。

運動鞋是科技含量相對較高的消費品。在專業化分工的背景下，一款新產品的推出需要品牌方與制造商共同完成，制造商的制鞋技術和經驗，對新產品的開發、新材料和新工藝的運用有著重要作用。

大陸制鞋企業中至今沒有出現運動鞋制造龍頭，華利集團也是A股上市的首家運動鞋制造公司。這種門檻也一定程度上避免了低價無序競爭，保障了華利集團的可觀利潤率。

代工不是原罪

“代工”這種商業模式，常常成為投資者鄙夷的對象。

這與沿海地區早年“三來一補”的外向型經濟密切相關，指的是來料加工、來件裝配、來樣加工和“補償貿易”的簡稱。整體上看，就是一種由大陸企業進行加工 生產，商品歸外商所有的生產合作形式。

自1979年開始，中國沿海地區就出現了數量龐大的代工企業，協助各類海外品牌進行生產外包，加工價格低廉且依賴性極強，處于全球各個產業鏈的底層。

最終這種落后的商業模式被淘汰出了歷史舞臺。人們習慣于評價這些工廠為“血汗工廠”，即因為技術含量不高而只能向下壓榨員工獲取利益。但實際上華利集團在資本市場上的亮相，讓我們看到了實際的情況并非如此簡單。

假設“代工廠毫無技術含量”的前提條件，其實是“品牌商對商品品質無要求”，可以無條件接受垃圾工廠生產出來的低質量商品，這顯然與事實不符。

實際上品牌商出于自身的品牌力、產品力和管理協同的考慮，對于代工企業的要求標準在不斷提高。沒有足夠強的生產能力、經營效率和管理能力，只能逐漸遠離行業核心客戶，最終消失或者退化為低端“白牌”供應商。

以服裝行業的頭部代工企業申洲國際（HK：02313）為例，董事長馬寶興在日本接受培訓的時候發現，日本一件成人襯衫1.2美元，一件嬰兒衣服要1.5美元，高價格原因就是企業對于面料、甲醛殘留和染色等方面的要求非常嚴格，各項指標都有明確的標準。

最終他決定提升面料研發的能力，走中高端路線，最終才帶領申洲國際突破低端服裝代工市場，目前已經成長為2000億元市值級別的行業巨頭。

張聰淵所面對的局面也是類似，大多數中小型代工鞋企只能提供簡單的生產能力，產業鏈不完整，很多核心部件比如模具、中底、大底需要從外部采購，管理能力無法與大型品牌機構相匹配，無法快速響應耐克等品牌商的全方位要求。

而華利集團能夠為品牌商解決幾乎所有問題，制造商與品牌商之間的關系不是簡單的客戶關系，更明顯地體現了共生、協作關系。

申洲國際、華利集團的經歷中可以看出，“代工廠”一樣可以打造出規模龐大的企業集團，并在產業鏈中享有重要地位。通過技術研發、提供解決方案、提升管理能力，以獲得足夠高的壁壘，代工廠一樣可以提升自己的盈利水平。

一個更加極端的例子是，在電子煙行業，代工企業思摩爾國際（HK:06969）掌握了行業的核心霧化技術，幾乎所有的電子煙品牌都需要找到思摩爾國際代工，因此這家公司獲得了超強的產業鏈議價能力。在過去幾年的時間里，其毛利率從25%左右迅速提高到52.91%以上，凈利率提高到23.98%，公司整體市值3000億港幣。

代工企業在產業鏈中的位置并非一成不變，而是同樣會遵循供需規律。張聰淵這個“非典型臺灣首富”的出現，為迷戀于高科技、顛覆式創新、強勢品牌的中國投資者展示了另一種思維。