阿里跌，騰訊跌，美團跌，沒上市的字節跳動估值也被下調。在資本市場上，互聯網公司正在面臨一次嚴峻的困難時期。

這是整個行業歷史上的第二次系統性風險——上一次已經是有些遙遠的二十年前，互聯網泡沫破滅時期。

本輪風險展示出的特殊性和復雜性，已遠超簡單的估值變化范疇：用戶數量和使用時長見頂、業績增速下降、反壟斷和數據信息等行業監管日趨嚴格。這些因素的合力導致，互聯網公司在資本市場上的估值快速下降。

下沉市場是被行業寄予厚望的新空間。拼多多積累了超過淘寶的用戶數量，快手的5億用戶撐起了最高1.7萬億港元的市值。但經過幾年滲透，兩家下沉市場的代表企業市值跌去大半，顯示出曾經的藍海正在迅速變紅。

軍工研究-一線城市-高線級城市-下沉市場，互聯網幾十年間從實驗室走向民用，再從一線城市到低線級城市的擴張路徑清晰可見。市場規模逐漸擴大的同時，中國的科技互聯網公司也逐漸失去了進一步成長的空間。

日益逼仄的狀態下，中國的科技互聯網開始進入“奪食階段”：用多元化的方式化解單一業務增長放緩的窘境，相互進攻至其他公司的業務領域。還有部分企業進入金融領域、實體領域尋找增量，最終引起了監管力量的強烈警覺。

在這場系統性風險面前，出海成了無法繞開，卻又被有意無意忽視的話題。

向海外市場輸出產品和服務，幾乎成了中國科技互聯網公司尋找增量的唯一選擇。尤其是主營業務天生就在海外的一些“原生出�！毙涂萍蓟ヂ摼W公司，開始展示出超越同行的成長能力。

01

國內用戶瓜分殆盡

失去了高速成長賴以存在的用戶基礎后，資本對科網股的追捧開始退潮。

互聯網企業與大多數傳統產業不同的特點就是高度依賴用戶，強調用戶規模，強調用戶價值的發掘。如果失去了用戶，互聯網公司的商業模式就無從談起。

擁有了用戶，互聯網公司才能有無限的想象空間。很多企業都是從一個聚攏用戶的服務開始的——這些服務開始的時候甚至沒有形成商業模式，騰訊、陌陌等社交工具類就是其中的典型代表。

經過幾十年的發展，行業探索出了以廣告、游戲、電商和投資為主的獲取收入的模式，這些也成了巨頭級企業最重要的盈利來源。

沒有用戶的累積，這些商業模式都是水月鏡花。但現實的嚴酷就在于，互聯網的觸手已經伸到了中國社會的各個角落，城市、鄉鎮市場，新的用戶來源消失殆盡。

拼多多、快手和抖音是下沉市場接受度最高的APP，幾家公司也吃到了下沉市場的增量紅利，但如今已經分別遭遇了不同的困境：拼多多的單位用戶消費金額上漲緩慢，快手用戶使用時長出現下滑。大量公司至今仍嚴重依賴資本輸血和補貼獲客以此獲得收入，沒能找到更好的盈利模式。

下沉市場空間不再，僅剩幼兒和老年人群能夠稱之為增量用戶。

資本對成長性有著狂熱的追求。在失去了高速成長賴以存在的用戶基礎后，資本對科網股的追捧開始退潮。包括谷歌、Facebook在內的美國互聯網公司估值下降的同時，中國科網股的估值下降更為猛烈。

騰訊的市盈率已經下降至20倍左右，這是在過去多年從未有過的情況，美團、快手等互聯網公司的市銷率估值下降至6-8倍。這些數字之低，已經很難讓人想象，這些都是幾年前最朝陽的朝陽產業。

增量有限情況下的激烈博弈，讓強大如阿里巴巴也在拼多多、抖音快手的沖擊之下焦頭爛額。資本對于這樣高強度的競爭心里更加沒底，退出成了最安全的策略。

02

成長性綠洲

在無數產品經理和技術人才的努力下，中國的科技互聯網產品——不論是硬件還是軟件，都有著被低估的強大競爭力。

中小型互聯網公司，是行業出現成長性困境之后的重災區。這些企業的估值、市值一般在數億到數十億不等，占據互聯網經濟中的某些垂類領域生態位，有一定的知名度，但成長性匱乏，處境尷尬。

“出�！背闪诉@個大背景之下，很多科技互聯網公司必須做的戰略選擇。

中國的科技互聯網公司在國內激烈混亂的競爭中，練就了一身硬件低成本、軟件服務用戶的本事。在無數產品經理和技術人才的努力下，中國的科技互聯網產品——不論是硬件還是軟件，都有著被低估的強大競爭力。

以TikTok、SheIn、赤子城、安克創新、傳音等為代表的“原生出海”型科網企業，從一開始就憑借對海外市場需求、文化的理解，結合中國的產品和運營能力，去海外吸引用戶。

這其中以社交娛樂、游戲、跨境電商、智能硬件等為主要代表。再加上騰訊、小米等巨頭公司在海外的產品和投資布局，都表現出了非常良好的成長勢頭。

2020年，TikTok不懼美國、印度等國不利的政策環境，在用戶規模、收入等關鍵指標上都實現了大幅度的提升。到2021年，TikTok已經成為全球下載量最大的應用，超越Facebook。

社交出海領域的代表企業赤子城，2020年收入大增203.2%，毛利增長187.7%。在2020年較高增速的情況下，其2021年半年業績繼續飛升：收入預計超10億人民幣，同比增長超過575%，其中增值服務收入同比增長了50倍以上。

相比之下，國內規模最大的陌生人社交企業陌陌，在2020年錄得負增長——收入-11.7%，毛利-17.31%，凈利潤-29.2%，2021年一季度同樣是全面負增長，其市盈率（TTM）已經低至8倍以下，市銷率低至1.2倍以下，估值和寶鋼接近。

主打快時尚的獨立外貿品牌SheIn在2020年實現了100億美元的營收，夸張的是，這個成績是在其2019年收入只有28億美元的基數上實現的。疫情期間，SheIn獲得了前所未有的業績大突破，以至于一度被迫暫停接受新訂單；

國內的服裝電商代表唯品會，在2020年的收入、毛利潤增長等重要的成長型指標數據不堪，都僅有個位數增長，到2021年一季度才開始出現反彈；另外一家重要的服飾時尚類上市公司蘑菇街，收入規模已經在過去四年時間里下滑了三年。

明顯的成長性差異，在出海與不出海之間體現得非常充分。

03

互聯網國際化才剛剛開始

歐美、亞非拉美地區的互聯網市場，仍然是只翻耕過一遍的肥沃土壤。

除TikTok、SheIn等之外，東南亞小巨頭SEA也是互聯網出海的成功案例。騰訊以投資的方式獲得了這家公司22.90%的股份，是位列創始人李小冬之外的第二大股東。

目前，SEA市值已經超過1500億美元，2020年的收入和毛利潤都實現了翻倍增長，市銷率估值已經高達35倍以上，是國際互聯網企業中高估值、高增長的代表。

而當年騰訊對其進行大手筆投資，最重要的原因就是東南亞是一個有著10億用戶基礎，并且互聯網正快速滲透到人們生活中的一個地區。

東南亞是全球互聯網用戶增長的縮影。根據前瞻產業研究院的數據，截至2020年6月(5月31日)，全球互聯網用戶數量達到46.48億人，占世界人口的比重為59.6%。

全球范圍內仍有40%的人口沒有被互聯網所滲透，粗略計算接近30億人，廣泛分布在亞非拉美地區，這是一個絕對值相當大的數字，是中國互聯網企業所急需的增量用戶。

而在那60%被互聯網所覆蓋的人口中，除了14億的中國人之外，絕大多數用戶在美國互聯網巨頭的覆蓋之下。這些巨頭的產品和服務雖然足夠優秀，但也存在一些重要問題：

1.巨頭公司都是平臺型企業，缺乏對用戶的精細化運營能力，缺乏垂類服務；

2.FAANG等巨頭高度依賴互聯網廣告作為盈利來源，因此在用戶體驗上普遍不如國內的免費應用，在商業模式上也較為單一；

3.企業、產品充斥著美式文化和美式價值觀，難有多元化的文化與價值展示。

因此，除中國之外，歐美、亞非拉美地區的互聯網市場，仍然是只翻耕過一遍的肥沃土壤，競爭的顆粒度不夠細。垂類應用、精細化用戶運營的空間仍在。

TikTok和SheIn的巨大成功之外，其他出海企業也正在快速崛起。以社交賽道為例，港股上市公司赤子城旗下的開放式社交應用MICO已經成為歐美、中東、東南亞、南亞地區的主流陌生人社交網絡，位列近百個國家社交軟件暢銷榜前10。旗下Yumy、YoHo等其他產品也在全球社交市場搶占份額。

赤子城科技股價表現（自上市至今）

另一家社交出海上市企業昆侖萬維，則通過不斷收購海外表現亮眼的社交產品搶占市場，今年初收購的StarGroup，其核心產品StarMaker是東南亞用戶規模最大的在線K歌社交應用。

相比海外同類競品，中國出海的產品采用差異化、本地化的策略搞精細化運營搶占用戶心智，在各國融入不同的文化元素。例如SheIn將中國網紅經濟的核心經驗復刻到廣闊的全球市場，抓住了近幾年歐美市場KOL營銷的早期紅利。

在以線下運營商渠道為主的歐洲，小米通過加強與運營商的合作獲得成功，今年4月歐洲手機市場份額中，小米首次超過蘋果排到第二。

赤子城的社交產品在英國增加藝術類的內容，在美國增加說唱類內容，這些都不是難以理解的運營思路，但對于大平臺來說往往無暇顧及——大平臺利益最大化的策略是服務大基數人群，提供標準化服務。

互聯網用戶的需求遠不止于標準化服務。精細化的運營，垂類的切入，多種文化與價值觀的展現，正是國內互聯網企業在海外的優勢和機遇。

04

寫在最后

互聯網企業的估值問題之所以成為問題，首先就在于大量的企業對于尋找增量的來源束手無策。而這也被敏銳的資本所察覺。

走出國門、開啟國際化征程的科技互聯網公司越來越多，在東南亞、中東、非洲、歐美國家，出現了越來越多中國企業的身影。出海，就意味著更大的市場空間、相比國內較寬松的監管環境以及更多的增量價值，也意味著重新獲得資本的認可。

在全球用戶被圈占、被服務完畢之前，我們仍將看到這個過程持續向前，這會成為科技互聯網企業抵御這一輪行業系統性風險最核心的路徑之一。

行業風險充分釋放的過程中，有海外生存能力的互聯網企業將會崛起；而那些無法掌握海外增量用戶的企業，就不得不在逼仄的空間中勉強求生，要么把自己逼到極致火并到底，要么偃旗息鼓失去未來。

兩條道路的生存概率，都算不上高。