出品/36氪財經

4月24日，在芝加哥密歇根大道的泡泡瑪特門店，美國消費者為了一個“有著長長耳朵、齜著九顆牙”的小精靈排起了長隊，搶購現場堪比iPhone首發。

這樣的現象不僅只在芝加哥一地出現，伴隨LABUBU第三代搪膠毛絨產品“前方高能”系列的全球發布，在意大利米蘭、英國倫敦、日本原宿，都掀起了搶購潮，新開業的英國劍橋首店也是人潮洶涌。與此同時，在4月25日一天內，泡泡瑪特APP一口氣躍升了114個名次，成為美國APP Store購物榜首，這也是泡泡瑪特在APP Store的首次登頂。

國際市場上，LABUBU的明星效應已無需贅述。更為難得的是，泡泡瑪特的股價也隨著APP Store的排名一同飆升。

截至4月28日收盤，泡泡瑪特股價漲超12%至每股193港元，總市值達到2591.88億港元。進入2025年以來，泡泡瑪特的股價已累計漲超114%。

一個明確的事實是，這家普遍被投資者表示“看不懂”的公司，已從聚焦情緒消費的細分賽道跑出了一個充滿想象空間的巨大市場。僅兩年的時間，泡泡瑪特迅速經歷了從“輝煌—低谷—崛起”的全過程，再度上演了一出史詩級的反轉神話。

而泡泡瑪特的反轉也不是孤例。進入2025年以來，同在港股上市的老鋪黃金、蜜雪冰城也實現了業績趕超。與泡泡瑪特相同，越是在經濟環境、國際局勢不穩定的情況下，這些能滿足消費者社交需求、悅己屬性的品牌，往往越能穿越周期。

當市場進入“情緒消費”的階段，整個消費板塊或將重啟，估值邏輯也將被重塑。

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逐一打破偏見

2022年疫情后，線下門店遭遇毀滅性打擊，本就處于調整期的泡泡瑪特，在這一年的毛利率創歷史新低，恐慌的情緒讓二級市場“應激”，包括易方達明星基金經理張坤在內的投資人，都將泡泡瑪特拋售在了U字形底部。

回顧當時，市場對泡泡瑪特的“誤解”主要有三。

一是主力IP MOLLY的營收占比過高。二是短期內，泡泡瑪特在國內市場看不到新的增量。

第三，也是最重要的，人們不知道究竟該如何理解這家公司的本質。泡泡瑪特究竟是一家玩具公司，還是真的能成為一家天花板更高的IP公司？所謂的“潮玩”，想象空間又究竟有多大？這究竟是一個“大生意”還是“小生意”？

“那時候我看到90%的媒體都說泡泡瑪特‘泡泡破了’，基本上以不理解為主。”

實際上，泡泡瑪特國際集團董事長兼CEO王寧或許比市場更早意識到了會制約泡泡瑪特發展的問題。

從往期的財報來看，早在2022年，有些“朋克風”的SKULLPANDA就已超過MOLLY，成為泡泡瑪特最賺錢的IP。2023年，SKULLPANDA持續保持收入第一。時至2024年，第一的寶座讓渡給現象級的超級IP LABUBU。LABUBU的爆火，也帶動了THE MONSTERS系列的全面暴增。

泡泡瑪特2024年財報顯示，在上一年度，THE MONSTERS系列實現營收30.41億元，同比增長726.6%。此外，泡泡瑪特四大頭部IP（THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA、Crybaby）均實現營收超過10億元。Dimoo World、Hirono小野等13個IP的營收也成功破億。

從營收結構來看，泡泡瑪特的各個IP發展穩健。這些都表明，泡泡瑪特成熟的IP生態已經確立。也伴隨諸多優秀IP的崛起，泡泡瑪特逐漸豐富了產品品類，其中包括高端化的MEGA、積木、飾品，以及去年表現最佳的毛絨系列產品。

財報顯示，2024年，泡泡瑪特毛絨產品的收入達到28.32億元，增幅高達1289%。此外，MEGA系列的營收也達到了16.8億元，占比提升到了12.9%。

與之相對的，泡泡瑪特手辦產品的營收占比則從2023年的76.1%下降到了2024年的53.2%。多品類的發展，也為泡泡瑪特帶來了更高的客單價及毛利率。而這一切，始終圍繞著泡泡瑪特“IP集團化”的發展邏輯。

某種程度而言，泡泡瑪特已成功完成了從一家產品公司向IP公司的轉型。

02

LABUBU：全球化超級頂流

在泡泡瑪特旗下的所有IP中，LABUBU以一種不可思議的勢能，快速火爆全球。

自泰國明星Lisa成為LABUBU的“自來水”后，天后蕾哈娜、凱特·布蘭切特也紛紛加入了“BU門”。明星效應下，LABUBU的熱潮快速蔓延到普通消費者之中。

一個經常被媒體提及的故事是，泡泡瑪特在西班牙開出首家快閃店當天，一個女孩試圖向另一個女孩兒解釋這是什么品牌時，唱起了“LABUBU之歌”。很快地，整個現場變成了《LABUBU之歌》的合唱海洋。

這也讓人們不由得產生疑問，LABUBU能夠穿越不同的文化圈層，在全球爆火的原因究竟是什么？如果明星網紅的自發推廣是偶然現象，那LABUBU的成功出海是否也存在必然？

王寧曾多次在公開場合提到，逆風的時候往往能長出肌肉。

2022年，也是泡泡瑪特受外界爭議最大的時期，泡泡瑪特在首爾開出了海外第一家直營門店。經過常年的投入與摸索，泡泡瑪特也逐漸形成了一套成熟的“出海方法論”。

泡泡瑪特國際集團聯席COO文德一曾介紹，公司會先根據跨境電商的銷量、社媒的互動情況，判斷某一市場是否有進入的價值。如果決定進入，則會先開設快閃店，效果不錯，再重倉。另在開店地點的選擇上，泡泡瑪特也更偏向開設“超級地標店”。

2024年財報顯示，泡泡瑪特海外門店總數達到130家。海外及港澳臺地區的營收同比增長375.2%至50.7億元，收入占比從2023年的16.9%大幅提升至38.9%。

進入2025年以后，泡泡瑪特在海外市場的布局再度提速。

據此前文德一透露，泡泡瑪特將在法國、美國、馬來西亞、泰國、日本、澳大利亞等多個國家，落地100家極具標志性的線下門店。

4月14日，泡泡瑪特又全面升級了全球組織架構，在大中華區、美洲區、亞太區、歐洲區分別設置區域總部。業內普遍的感知是，這樣的組織架構模式，有利于放大泡泡瑪特各大區的優勢，并在海外的各個市場精耕細作。公司的各中臺部門也能更靈活、更高效地向各大區輸送資源與人才，整個集團的協同效率也能大幅度地提升。

可以肯定的是，當國內的市場競爭成為紅海，向國際市場尋求增量成為必然。泡泡瑪特能在歐美打開局面，也打破了市場對于中國品牌只能立足東南亞的偏見。伴隨泡泡瑪特全球化的提速，LABUBU或許能真正成為從中國走出來的世界級IP。

03

“不可逾越”的IP壁壘

不過，在更早前，泡泡瑪特的IP運營方式也受到過質疑。從行業的視角來看，泡泡瑪特以一種非主流、非傳統的方式，成功塑造了許多經典IP。

財報發布會上，王寧曾將泡泡瑪特的IP孵化形式描述為“抖音”這樣的高效平臺。

“我們會盡量把資源‘切碎’，并時刻關注市場上的流行元素及產品的銷售表現，再決定是否給這一IP投入更多資源。同時，泡泡瑪特也會與迪士尼、環球影城等世界級別的IP企業保持合作關系。”

以LABUBU為例，泡泡瑪特在兩年多以前，就對毛絨品類有投入，但始終沒有一個完美的產品形式，直到有一天搪膠毛絨在產品會中出現。

“那一刻大家都覺得這事兒對了。液態搪膠很貼合模具，搪膠工藝也能讓LABUBU的面部表情更鮮活靈動。毛絨掛飾的形態也比擺在家里的手辦更有互動場景。”

為了進一步豐富LABUBU的IP形象，泡泡瑪特還在城市樂園打造了角色專屬的“精靈勇士訓練營”互動表演。

在社交網絡上，LABUBU族群的首領Zimomo的大首領之舞，一度引爆刷屏。許多人看到視頻后，自發地去了解THE MONSTERS背后的故事，甚至還有網友評論，“終于知道當初為什么會喜歡上玲娜貝兒了，Zimomo的大首領之舞實在太可愛。”

也正如王寧所言，無論MOLLY還是LABUBU，只要一個IP形象成功推出，就會有很長的生命周期。今年是LABUBU第十年，明年是MOLLY二十周年。“公司的發展可能會起起落落，時大時小，但再過五十年，MOLLY還是一個五六歲的小朋友。”

毋庸置疑，伴隨泡泡瑪特業績的增長和估值回歸，也已最大程度消弭了市場的偏見，泡泡瑪特的觸底反擊，也足以證明，潮玩不只是一陣風，是可以長期發展的大生意。且此刻的泡泡瑪特，在成功推出MOLLY、LABUBU等IP形象后，短期內難以被其他競品超越，并且具備能夠持續穿越周期的底氣。

“坦白講也不容易，能上千億市值的公司很少，（股價）跌下去漲回來再創新高的更少，這對我們來說挺好。任何企業都要經歷冬天，整個過程也會幫助我們去有更深刻的思考。”

業績發布會現場，王寧如此表明心跡。

他也坦言，2024年的好成績，給到泡泡瑪特足夠的信心，他也希望在2025年，泡泡瑪特能實現200億元的營收、超過50%的增長。

從現在全球各大城市的消費者排隊搶購潮來看，“成為世界的泡泡瑪特”或許真的不遠了。