出品/職業(yè)餐飲網(wǎng)

作者/張鐸

2025年上半年，中國餐飲資本市場呈現(xiàn)出“冰火兩重天”的局面。

一級(jí)市場持續(xù)降溫，融資案例屈指可數(shù)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，半年內(nèi)公開披露的融資項(xiàng)目不足十起，創(chuàng)下近年來新低。投資人普遍觀望，番茄資本創(chuàng)始人卿永直言，已不再設(shè)定在國內(nèi)出手的目標(biāo)。

與此同時(shí)，餐飲企業(yè)扎堆沖刺IPO。從新茶飲到地方快餐，資本市場掀起一輪密集上市潮：部分品牌完成“最后一跳”，另一些則加緊遞交招股書，爭搶退出窗口。

融資退潮、上市潮起，這一“冷熱交鋒”的背后，是資本邏輯正在重構(gòu)。曾被高估的成長性、“燒錢換規(guī)模”的擴(kuò)張敘事，正在被利潤、效率與回報(bào)重新計(jì)量。

2021年前后大舉入局的資金進(jìn)入退出周期，而一級(jí)市場，已難再為下一個(gè)故事買單。

01

錢不好拿：投資人不再為“故事”買單 

2025年上半年，一級(jí)市場對(duì)餐飲項(xiàng)目的投資幾近停擺。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，公開披露的融資案例不足十起，創(chuàng)下近年來同期最低紀(jì)錄（已剔除門店信息不實(shí)、缺乏可靠信源、工商未變更等“偽融資”）。

其中，三家企業(yè)完成天使輪融資，分別是社區(qū)快餐品牌“阿賽小面”、社區(qū)小酒館“唐三兩打酒鋪”與現(xiàn)制烘焙品牌“熱氣餅店”。

此外，連鎖火鍋品牌“小龍坎”完成了一輪股權(quán)融資，精品咖啡品牌“代數(shù)學(xué)家咖啡”完成第五輪融資。

資本陣容也顯示出市場的謹(jǐn)慎——除挑戰(zhàn)者創(chuàng)投與寬窄創(chuàng)投外，鮮見知名機(jī)構(gòu)入場，一線基金集體缺席。

盡管案例稀少，仍可從少數(shù)獲投項(xiàng)目中看出新的篩選邏輯正在成形。

“講概念、拼流量”的舊敘事正在失效，資本開始轉(zhuǎn)而關(guān)注企業(yè)是否能切中結(jié)構(gòu)性問題、實(shí)現(xiàn)正向模型驗(yàn)證。

例如，寬窄創(chuàng)投創(chuàng)始人認(rèn)為“熱氣餅店”以極致運(yùn)營效率，破解了短保烘焙產(chǎn)品“高加價(jià)倍率+用戶群體過窄”的結(jié)構(gòu)性難題；

“阿賽小面”與“唐三兩打酒鋪”則錨定“社區(qū)+性價(jià)比”模型；

“代數(shù)學(xué)家咖啡”提出“大眾品牌的消費(fèi)升級(jí)”路徑，而非并非盲目追求精品咖啡的調(diào)性。

值得一提的是，疫情期間，該品牌即主動(dòng)收縮門店規(guī)模，2024年第三季度起實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)利潤與現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正。

這種從項(xiàng)目特征到資本態(tài)度的變化，并非僅出現(xiàn)在餐飲領(lǐng)域。

自2022年起，整個(gè)新消費(fèi)賽道的投資熱度持續(xù)下行，估值體系整體回調(diào)。曾依賴高估值講故事的品牌逐步陷入增長瓶頸，不得不裁撤、收縮或轉(zhuǎn)型求生。

一家頭部消費(fèi)投資機(jī)構(gòu)的內(nèi)部人士透露，盡管坊間頻傳他們“投資中式漢堡”，但事實(shí)上，自2022年之后，該機(jī)構(gòu)未在餐飲板塊公開出手。

門店數(shù)量曾是上一輪資本熱潮中的核心估值變量之一，一級(jí)市場押注“跑馬圈地”，通過加盟體系驅(qū)動(dòng)規(guī)模復(fù)制。但在當(dāng)下，單店模型普遍承壓，回本周期拉長，加盟機(jī)制松動(dòng)，擴(kuò)張邏輯正逐步失效。

一位長期關(guān)注連鎖餐飲的投資人表示：很多品牌開多少，退的也差不多。加盟門店的凈增長接近停滯，看似在擴(kuò)張，實(shí)則已陷入停擺，很難再找到清晰、可持續(xù)的增長路徑。

行業(yè)的停滯同樣體現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)鏈的“隱性指標(biāo)”中。二手餐飲設(shè)備市場的回收量持續(xù)下滑，設(shè)備不再像過去那樣“一出手就有人接”，如今則是“堆在倉庫里沒人要”，庫存積壓成為行業(yè)冷卻的具象寫照。

上述投資人表示，自己仍會(huì)參與一部分早期項(xiàng)目的投資與孵化。此外他正在嘗試將過往被投企業(yè)中的運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)、模型打法進(jìn)行產(chǎn)品化，打包為課程、咨詢與陪跑服務(wù)。

估值體系的變化也清晰可見。番茄資本創(chuàng)始人卿永此前表示，一級(jí)市場如今對(duì)餐飲項(xiàng)目的估值倍數(shù)已回調(diào)至10—15倍PE的理性區(qū)間，商業(yè)模式存在結(jié)構(gòu)性瑕疵的項(xiàng)目則完全無人問津。

不僅如此，投資人還普遍提出更為嚴(yán)苛的要求：具備可持續(xù)的單店盈利模型、可驗(yàn)證的增長曲線、明確的上市時(shí)間表與分紅承諾。這種“既要又要還要”的投資標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致現(xiàn)在國內(nèi)餐飲投資沒法投。

融資退潮不代表終局，而是一次資本視角的自我校準(zhǔn)。一級(jí)市場開始重估餐飲項(xiàng)目的價(jià)值底層，放棄“規(guī)模幻想”，回歸“模型現(xiàn)實(shí)”。而能穿越周期的品牌，不再依賴講故事，而依賴生意本身。

02

扎堆上市，不是風(fēng)口，是交卷

與一級(jí)市場的冷清形成鮮明對(duì)比，2025年上半年，餐飲行業(yè)在二級(jí)市場迎來一輪罕見的集中上市潮。

蜜雪冰城、古茗、霸王茶姬、滬上阿姨、綠茶等頭部企業(yè)先后登陸資本市場，成功完成IPO。

與此同時(shí)，遇見小面、巴奴火鍋已遞交招股書，老鄉(xiāng)雞也更新了招股文件，塔斯汀近期的股權(quán)架構(gòu)調(diào)整被市場廣泛解讀為籌備上市的前奏。

回顧過去，中國餐飲企業(yè)已歷經(jīng)三輪集中上市潮。

第一輪發(fā)生在2007年至2009年，以全聚德、味千拉面等為代表，標(biāo)志著餐飲資本化的初步探索；

第二輪出現(xiàn)在2014年至2018年，圍繞連鎖化與標(biāo)準(zhǔn)化展開，呷哺呷哺、周黑鴨、海底撈相繼上市，資本開始系統(tǒng)性押注可復(fù)制的品牌模型；

第三輪集中于2019年至2022年，新茶飲、新中式快餐等賽道在“消費(fèi)熱錢”推動(dòng)下高估值入場，九毛九、奈雪的茶等項(xiàng)目陸續(xù)登陸資本市場。

當(dāng)前正在展開的這一輪，自2024年底小菜園登陸港股起步，至2025年上半年的批量上市，已構(gòu)成餐飲行業(yè)的“第四輪上市浪潮”。

不同于前三輪以增長預(yù)期驅(qū)動(dòng)為主，這一輪更像是上一個(gè)周期高估值項(xiàng)目的“集中兌現(xiàn)”窗口。

一批頭部企業(yè)在2021年前后獲得高估值融資，成為資本爭搶的焦點(diǎn)；如今，隨著PE/VC基金進(jìn)入退出周期，回籠壓力促使項(xiàng)目加速“上岸”。

這一輪上市潮的本質(zhì)，是資本周期的推力大于行業(yè)周期的拉力。主導(dǎo)力量是“退出剛需”，而非“增長確定性”，這種驅(qū)動(dòng)邏輯的錯(cuò)位，也讓部分投資人對(duì)企業(yè)后市表現(xiàn)持謹(jǐn)慎態(tài)度。

盡管部分上市企業(yè)受到熱捧，市值表現(xiàn)可觀，但整體來看，估值分化已然顯現(xiàn)，甚至已有企業(yè)在上市后短短數(shù)月內(nèi)即跌破發(fā)行價(jià)。

另一方面，頭部項(xiàng)目的成功上市，仍對(duì)市場情緒產(chǎn)生了一定提振，尤其體現(xiàn)在港股市場。

老廟黃金、泡泡瑪特、蜜雪冰城被并稱為“港股消費(fèi)三姐妹”，其中蜜雪冰城創(chuàng)下近年來消費(fèi)類IPO的最高融資規(guī)模，成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)。在二級(jí)市場的表現(xiàn)，也在一定程度上反哺了一級(jí)市場，為資本重回餐飲賽道提供了信號(hào)。

隨著港股整體活躍度回暖，一級(jí)市場投資熱情出現(xiàn)邊際回升。進(jìn)入2025年第二季度后期，部分消費(fèi)基金恢復(fù)了項(xiàng)目初篩和盡調(diào)流程，一位連鎖餐飲品牌創(chuàng)始人表示，今年以來，已有多家機(jī)構(gòu)主動(dòng)接洽。

03

模型為王，能賺錢的生意才有未來

資本在餐飲行業(yè)，從來只能錦上添花，難以雪中送炭。

一級(jí)市場的冷卻，并非終結(jié)，而更像是一輪主動(dòng)修復(fù)。熱錢退場之后，曾依賴外部資本催化、靠規(guī)模掩蓋問題的擴(kuò)張模式逐步瓦解，企業(yè)被迫回到模型本身，重新檢視效率、成本與用戶留存的內(nèi)功結(jié)構(gòu)。

在這樣的背景下，那些真正跑通單店模型、能夠穿越周期波動(dòng)、具備長期用戶復(fù)購能力的品牌，反而更容易脫穎而出。資本也在回歸本質(zhì)，從追風(fēng)口、押流量，轉(zhuǎn)向看組織、看系統(tǒng)、看穩(wěn)健性。

資本冷卻并非壞事。相反，它提供了一個(gè)去泡沫化的窗口期，為真正有耐力、具備模型自洽性的企業(yè)創(chuàng)造了突圍空間。熱潮之中，幾乎所有項(xiàng)目都在講規(guī)模、講擴(kuò)張；當(dāng)資本退去，才更容易看清，誰在認(rèn)真做生意。

職業(yè)餐飲網(wǎng)小結(jié)：

當(dāng)行業(yè)從“增長幻覺”走向“現(xiàn)實(shí)檢驗(yàn)”，真正值得被關(guān)注的，已不再是下一輪泡沫，而是那些以效率筑底、靠系統(tǒng)積累韌性的企業(yè)。

周期從不是終點(diǎn)，而是資本對(duì)行業(yè)的一次過濾機(jī)制。穿越喧囂、仍能留在牌桌上的，才是定義下一階段秩序的人。