雖然北京烤鴨聞名于世，但要說(shuō)把鴨子這種食材做到極致的，那還是在長(zhǎng)江流域。

從武漢到南京，一只鴨子想活著游過(guò)長(zhǎng)江真是相當(dāng)不容易。這其中，也誕生了多家上市公司，比如以周黑鴨（01458.HK）、絕味食品（603517.SH）、煌上煌（002695.SZ）為代表的“鴨脖三巨頭”。

作為三家中最晚上市的絕味食品，憑借遍布全國(guó)13000+的門店數(shù)量，后來(lái)居上，在規(guī)模上已經(jīng)穩(wěn)居第一。而在資本市場(chǎng)，截至2月11日收盤，絕味食品總市值為327.8億元，也是壓了同行一頭。

但是，相比去年這個(gè)時(shí)候107.38元/股的歷史最高點(diǎn)，絕味食品的股價(jià)在過(guò)去一年的跌跌不休中，目前已然“腰斬”。那么，作為鹵味龍頭之一，絕味食品現(xiàn)在已經(jīng)筑底了嗎？未來(lái)的第二增長(zhǎng)曲線又在哪里？讓我們先從鴨脖子開始說(shuō)起。

01 

賽道特點(diǎn)：發(fā)展很快，槽點(diǎn)不少

在中國(guó)的傳統(tǒng)美食圖譜中，鹵味食品的范圍很廣，比如禽類鹵味、畜類鹵味、素食鹵味、水產(chǎn)鹵味等等，其中，毛利率較高的禽類鹵味尤其是鴨脖子最具代表性，這也是一根鴨脖能帶出幾家上市公司的原因之一。

另外，如果按照產(chǎn)品定位和消費(fèi)場(chǎng)景劃分，鹵味還可以分為佐餐鹵味和休閑鹵味，前者的定位是作為涼菜用于佐餐，代表品牌如紫燕百味雞，后者的定位是休閑、娛樂(lè)，代表品牌就有本文的主角絕味鴨脖，以及周黑鴨、煌上煌等。

具體來(lái)看絕味食品所在的休閑鹵味賽道，據(jù)頭豹研究院數(shù)據(jù)顯示，休閑鹵味2015年至2019年在行業(yè)間復(fù)合增速最快，達(dá)15.4%，預(yù)計(jì)未來(lái)有望保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，至2024年行業(yè)規(guī)模估計(jì)達(dá)1352.2億元。

同時(shí)，休閑鹵味市場(chǎng)的集中度不高，CR5占比低于20%，頭部品牌在規(guī)模化生產(chǎn)、供應(yīng)鏈、品牌力等方面樹立明顯優(yōu)勢(shì)。

所以，絕味食品所處的賽道可以說(shuō)仍有高速發(fā)展的潛力，剩下的問(wèn)題，就是要在這條賽道上取得優(yōu)勢(shì)并保持領(lǐng)先。

要說(shuō)明這個(gè)問(wèn)題，首先要了解休閑鹵味市場(chǎng)的三個(gè)特點(diǎn)：一是即食性。不需加工，也不用堂食，買了就可以吃，食用方便。反應(yīng)到經(jīng)營(yíng)上，我們可以發(fā)現(xiàn)，鹵味店的面積普遍都不大，坪效比很高，開店成本相對(duì)低，各種小店遍布城市的各種角落。

第二個(gè)特點(diǎn)是沖動(dòng)消費(fèi)。據(jù)華創(chuàng)證券的渠道調(diào)研顯示，休閑鹵味的消費(fèi)動(dòng)機(jī)超過(guò)一半是“突然看到饞了想吃”，屬于典型的沖動(dòng)消費(fèi)的特點(diǎn)，這方面相信很多人也深有體會(huì)。所以，休閑鹵味比較倚重購(gòu)買的便捷性，因?yàn)橄氤缘臎_動(dòng)下，讓消費(fèi)者等太久顯然不合適。

第三個(gè)特點(diǎn)，就是具有一定的上癮性。鹵味食品可以說(shuō)是“色、香、味、型”俱全，口味上不是偏咸就是偏辣，有種讓人聞到味就想吃，吃了就停不下來(lái)的“魔力”，復(fù)購(gòu)率較高。

基于這三個(gè)特點(diǎn)，要在休閑鹵味市場(chǎng)占據(jù)主動(dòng)，就應(yīng)該盡可能貼近消費(fèi)者，讓消費(fèi)者看到產(chǎn)品或聞到氣味，往往會(huì)激發(fā)起購(gòu)買欲。而另一方面，鹵味店開店成本較低，選址靈活方便。

絕味食品在發(fā)展過(guò)程中采用加盟模式，迅速占領(lǐng)市場(chǎng)，建立起了自己的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。

截至2021年上半年，其在中國(guó)大陸地區(qū)的門店總數(shù)已達(dá)13136家，門店數(shù)量遠(yuǎn)超競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手周黑鴨、煌上煌等。

而據(jù)天風(fēng)證券研報(bào)顯示，絕味鴨脖在全國(guó)范圍的滲透率基本在12%左右，最高能達(dá)到20%以上，其預(yù)測(cè)在全國(guó)范圍內(nèi)，絕味食品未來(lái)開店數(shù)量約為 25234 家，開店總數(shù)共計(jì)38000+家門店。

這么一算，絕味的鴨脖是不是絕味不好說(shuō)，以量取勝倒是絕對(duì)的。

據(jù)節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)了解，目前市場(chǎng)上各類鹵味門店超過(guò)20萬(wàn)家，75個(gè)百店品牌門店合計(jì)4.5萬(wàn)家，占比約為18%，大部分仍是自營(yíng)夫妻店，而規(guī)模達(dá)到萬(wàn)家的品牌只有絕味一家。

能夠逆襲做到萬(wàn)店規(guī)模，絕味自然有自己的一套打法。

首先，絕味對(duì)加盟店充分讓利，店員干勁足，而絕味店鋪面積小，租金低，能夠快速回本，提升利潤(rùn)。

數(shù)據(jù)上看，目前絕味開店的初始投入約15.5萬(wàn)元，客單價(jià)約25元，單店年銷售額約85萬(wàn)元，加盟商的毛利率為45%，投資回收周期一年左右。

其次，在管理上，絕味在2009年就上線了SAP，非常重視在信息化上的投入。而在管理上萬(wàn)家店鋪的過(guò)程中，絕味的標(biāo)準(zhǔn)化能力也得到了提升。

最后，正在考驗(yàn)食品連鎖品牌的還是供應(yīng)鏈。目前絕味在全國(guó)共有21個(gè)中央工廠，300公里半徑覆蓋全國(guó)，可以24小時(shí)完成冷鏈配送。

形成規(guī)模優(yōu)勢(shì)后，絕味的銷售渠道全面鋪開，滲透率明顯高于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手， 在“得渠道者得天下”的當(dāng)下，自然占據(jù)了市場(chǎng)主動(dòng)權(quán)。周黑鴨的直營(yíng)店雖好，也需要面對(duì)“好虎架不住一群狼”的困境。

但是，如果只依靠規(guī)模優(yōu)勢(shì)，雖然可以讓絕味占據(jù)行業(yè)龍頭的位置，但要讓資本市場(chǎng)產(chǎn)生更大的想象力，似乎還缺點(diǎn)什么。

相比其他消費(fèi)板塊，休閑鹵味行業(yè)對(duì)業(yè)內(nèi)的品牌企業(yè)并不友好，比如消費(fèi)者的品牌忠誠(chéng)度低、產(chǎn)品研發(fā)門檻低、銷售門檻低、重咸重辣的口味與健康理念不合等，都是制約絕味食品更上一層樓的不利因素。

更為關(guān)鍵的是，加盟模式也并非完美，其槽點(diǎn)對(duì)絕味食品進(jìn)一步的發(fā)展也形成了一定的制約。

02 

規(guī)模護(hù)城河面臨調(diào)整，第二增長(zhǎng)曲線更有故事

一般來(lái)說(shuō)，加盟模式的問(wèn)題往往體現(xiàn)在管理成本較大、產(chǎn)品質(zhì)量不易保障、產(chǎn)品毛利率不高等方面，具體到絕味食品所在的鹵味行業(yè)，最為突出的就是食品安全問(wèn)題不易把控，而這又是食品行業(yè)的紅線。

關(guān)于這一點(diǎn)，絕味食品在網(wǎng)上沒少被吐槽，而據(jù)NCBD（餐寶典）《2020中國(guó)鹵味熟食差評(píng)大數(shù)據(jù)分析與研究報(bào)告》顯示，絕味鴨脖的差評(píng)率排名第二，達(dá)8.19%，而以直營(yíng)店為主的周黑鴨差評(píng)較低，不到4%。無(wú)論從口味、環(huán)境亦或服務(wù)，絕味食品相比周黑鴨都有差距。

針對(duì)加盟模式的槽點(diǎn)，絕味食品也在想方設(shè)法進(jìn)行彌補(bǔ)，總體上絕味食品目前在門店規(guī)模與產(chǎn)品品質(zhì)上，取得了一定的平衡。但需要注意的是，在休閑鹵味這條賽道上，周黑鴨、煌上煌等對(duì)手都在牟足勁擴(kuò)大門店數(shù)量。

對(duì)于絕味食品來(lái)說(shuō)，規(guī)模優(yōu)勢(shì)這條護(hù)城河能夠守多久，是一個(gè)問(wèn)題。

所以，在不斷開拓門店規(guī)模的同時(shí)，建設(shè)第二增長(zhǎng)曲線已成為絕味食品必須要走的一條路。與很多飲食業(yè)同行研發(fā)新產(chǎn)品的思路不同，絕味食品選擇用投資作為手段，借用資本的力量開拓新局面，儼然是很多互聯(lián)網(wǎng)巨頭開疆拓土的模式。

早在2014年，絕味食品就成立了深圳網(wǎng)聚資本，隨后陸續(xù)成立絕了等多個(gè)基金，通過(guò)產(chǎn)業(yè)投資，跳出傳統(tǒng)的鹵味市場(chǎng)，建設(shè)“美食生態(tài)圈”。

在投資標(biāo)的的選擇上，絕味食品圍繞“鹵味賽道+輕餐飲+復(fù)合調(diào)味料+產(chǎn)業(yè)鏈上中下游”四大方向選擇優(yōu)秀企業(yè)，根據(jù)被投企業(yè)業(yè)務(wù)與絕味主業(yè)的適配性，并考慮被投公司與絕味在經(jīng)營(yíng)理念和戰(zhàn)略思路上的契合度。

同時(shí)，絕味依靠多年發(fā)展積累下的管理經(jīng)驗(yàn)與供應(yīng)鏈能力，對(duì)被投企業(yè)進(jìn)行賦能，與被投公司追求協(xié)同共贏。

通過(guò)產(chǎn)業(yè)投資的方式，目前絕味食品已經(jīng)打造出一個(gè)美食品牌矩陣。其中，鹵味賽道其投資了廖記棒棒雞、盛香亭、阿滿百香雞、顏家辣醬鴨、精武鴨脖；輕餐飲方向，絕味投資了和府撈面、幸福西餅等；復(fù)合調(diào)味料方向，絕味投資了幺麻子、徐州市美鑫食品有限公司等。

圖片來(lái)源：財(cái)信證券

在產(chǎn)業(yè)鏈上下游上，絕味食品也有涉及，比如投資了種鴨養(yǎng)殖上游企業(yè)塞飛亞、速凍米面食品生產(chǎn)供應(yīng)千味央廚，以及多家冷鏈物流公司。

目前，在“深耕鴨脖主業(yè)，構(gòu)建美食生態(tài)”的戰(zhàn)略下，絕味食品的美食生態(tài)圈已初具規(guī)模，部分企業(yè)已經(jīng)脫穎而出，比如和府撈面已經(jīng)開始準(zhǔn)備上市。此前通過(guò)旗下網(wǎng)聚投資轉(zhuǎn)讓約6.16%和府撈面股權(quán)，公司錄得1.1 億元凈利潤(rùn)收入；公司投資的千味央廚上市后，確認(rèn)凈利潤(rùn)收益1億元，這兩項(xiàng)投資收益帶動(dòng)2021年三季度凈利潤(rùn)達(dá)到9.64 億元。

當(dāng)然，目前大多數(shù)被投企業(yè)還處于成長(zhǎng)階段，未來(lái)結(jié)果如何還不好說(shuō)。那么，資本市場(chǎng)又是如何看待絕味食品的“美食生態(tài)圈”，是否愿意給它更高的估值呢？

03 

市值腰斬， 減持不斷，估值應(yīng)該怎么看？

目前來(lái)看，絕味食品的這條充滿想象力的第二增長(zhǎng)曲線，還沒有在股價(jià)上有明顯的體現(xiàn)。

自從2017年上市之后，絕味食品從16.09元/股的發(fā)行價(jià)，到去年2月份最高漲到107.38元/股，市值一度超過(guò)500億元。對(duì)絕味來(lái)說(shuō)，這樣的表現(xiàn)可以說(shuō)相當(dāng)不錯(cuò)。

但是，從去年消費(fèi)板塊普遍回調(diào)之后，絕味食品也未能幸免。截至2月11日收盤，公司股價(jià)定格在53.32元/股，總市值為327.8億元，動(dòng)態(tài)PE為25.5倍。相比去年，絕味食品的股價(jià)跌幅已超過(guò)50%。

業(yè)績(jī)表現(xiàn)上，2021年三季度的財(cái)報(bào)顯示，絕味食品去年前三季度總營(yíng)收為48.48億元，同比增長(zhǎng)24.74%，歸母凈利潤(rùn)為9.64億元，同比增長(zhǎng)85.39%。拋開去年疫情的因素，相比2019年同期，絕味的總營(yíng)收和凈利潤(rùn)增幅分別為24.73%和57%，也是可圈可點(diǎn)。

此外，2020年疫情之前，絕味食品的ROE（凈資產(chǎn)收益率）都保持在20%以上，而到了2021年三季度時(shí)，其ROE恢復(fù)到18.15%。

從上面的數(shù)據(jù)來(lái)看，絕味目前的估值水平并不高，其股價(jià)在調(diào)整了一年“腰斬”之后，伴隨著業(yè)績(jī)回升，繼續(xù)向下的空間已經(jīng)不大。而機(jī)構(gòu)對(duì)絕味食品的態(tài)度也比較積極，比如浙商證券就認(rèn)為，公司通過(guò)股權(quán)投資和平臺(tái)化賦能“美食生態(tài)圈”是第二增長(zhǎng)曲線的一個(gè)里程碑。

但是，有一點(diǎn)需要注意的是，在三年限售期解禁后，絕味的股東一度大規(guī)模減持。

圖片來(lái)源：同花順

2020年至去年7月，絕味股東減持總額超過(guò)60億元，其中兩大基金清倉(cāng)減持，實(shí)控人戴文軍減持套現(xiàn)超過(guò)11.15億元。在這種狀況下，絕味股價(jià)的大幅度回調(diào)也就變得更容易理解。

綜合來(lái)看，絕味食品在休閑鹵味這條細(xì)分賽道上，仍然擁有明顯的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，周黑鴨、煌上煌等對(duì)手短時(shí)間想追上來(lái)并非易事。但絕味食品想要更上一層樓，“美食生態(tài)圈”能不能講出新故事，還是關(guān)鍵因素之一。

吃鴨脖子需要味蕾的沖動(dòng)，資本市場(chǎng)不會(huì)，它需要更有想象力的沖動(dòng)。

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