出品/新品略財經

作者/吳文武

賣得貴的巴奴火鍋按下沖刺港股的啟動鍵，雖然高喊產品主義，但要站在資本市場角度來看，其實巴奴想做第二個海底撈。

01

巴奴沖刺港股，想摘 “火鍋第三股” 

激烈競爭的餐飲行業或將迎來一家新上市公司。

《新品略財經》關注到，6月16日，據港交所官網披露，知名連鎖火鍋品牌巴奴毛肚火鍋的母公司（巴奴國際控股有限公司，以下簡稱：巴奴）正式向港交所遞交主板上市申請，中金公司、招銀國際擔任聯席保薦人。

如果未來巴奴能按計劃如期上市，巴奴將成為繼呷哺呷哺、海底撈之后，成功登陸資本市場的火鍋品牌，能摘得“火鍋第三股”榮譽。

有意思的是，巴奴不是誕生于火鍋之鄉的重慶或四川，而是和泡泡瑪特、胖東來來自共同的一個省份河南。

公開資料顯示，早在2001年，巴奴創始人杜中兵就在河南安陽開了第一家火鍋店，巴奴直接摒棄行業慣用火堿發制毛肚和老油鍋底做法，主打火鍋健康的理念。

火鍋行業十分同質化，于是巴奴就主打毛肚火鍋為特色，漸漸地在市場上站穩腳跟，不斷發展壯大。

剛開始的巴奴只是地方的一家火鍋品牌，后來到了2009年進入鄭州，2012年為了進一步強化品牌特色，巴奴更名為巴奴毛肚火鍋。

巴奴一直在火鍋市場有著較高的關注度，現在沖刺港股，其招股書也第一次向外界全面展示自己的方方面面。

在門店數量方面，如今，巴奴的直營門店已覆蓋全國39個城市，門店數量達到145家，較2021年末增長74.7%，反映出巴奴在最近三年多時間里猛踩油門開店。

從門店分布區域來看，巴奴在河南大本營市場擁有53家門店，整體占比超三成。

巴奴近三年來的財務表現與其門店數量成正比，而且是賺錢的。

巴奴招股書顯示，巴奴火鍋在2022年、2023年及2024年分別實現收入14.331億元、21.116億元及23.073億元，同期凈利潤分別為-520萬元、1.017億元及1.229億元。截至2024年及2025年3月31日止的三個月，收入分別為5.639億元及7.087億元，凈利潤分別為3500萬元及5520萬元。

更值得關注的是，巴奴的人均消費水平在火鍋行業走在前列。據巴奴招股書，截至2025年3月31日，巴奴顧客人均消費為138元。

因此，巴奴給自己的定位是品質火鍋，算是講出了不錯的品牌故事。據弗若斯特沙利文報告，在客單價高于120元以上的品質火鍋市場，巴奴是中國品質火鍋市場中按收入計的最大品牌，以3.1%的市場份額穩居該領域第一，在整個火鍋市場排名第三。

巴奴也是資本寵兒，背后有多家投資機構投資和押注。2020年，巴奴連續獲得番茄資本、CPE源峰等機構數億元融資；2023年嵩山資本更明確計劃投資1.5億元支持其A股IPO。

很顯然，巴奴上市的背后也有資本的助推，巴奴也需要向這些投資機構交付上市的答卷。

此外，今年以來，蜜雪冰城上市后股價持續上漲，再度點燃了餐飲企業、新茶飲企業的上市熱潮，餐飲企業又迎來了一個難得價值窗口期，很顯然此時沖刺上市的巴奴想借力這一波資本紅利期。

由此可見，從財務表現、客單價、發展現狀以及品牌發展階段等各方面來看，巴奴是到了該沖刺資本市場的階段了。

02

巴奴想做第二個海底撈

在中國火鍋市場，海底撈總是一個永遠無法繞開的品牌。

創立于1994年的海底撈，也同樣有自己的傳奇發展故事，從四川簡陽的一家小火鍋店，如今發展成截至2024年底共經營1368家餐廳的火鍋巨頭。

海底撈給消費者和行業里最大的吸引點和亮點就是海底撈的服務，海底撈更被譽為 “火鍋行業的黃埔軍校”。

火鍋行業有很多品牌都曾模仿過海底撈，巴奴也是其中的一員，當早期模仿海底撈模式遇到瓶頸后，杜中兵帶領著巴奴轉向“產品主義”，更是喊出了“服務不是巴奴的特色，毛肚和菌湯才是”的宣言，這也成就了如今擁有獨立品牌特色的巴奴。

在《新品略財經》看來，盡管巴奴一直說要走和海底撈不一樣的路線，但要站在企業長久發展和沖刺資本市場的角度來說，巴奴還是想做第二個海底撈。

沒有一家餐飲巨頭不想上市，已經上市的海底撈、九毛九，以及接連沖刺了5次，上個月才成功上市的綠茶集團都說明了這一點。

海底撈于2018年9月26日在港交所掛牌上市，上市后的海底撈股價持續沖高，最高漲幅達到10.11%，市值曾一度沖破千億港元，當時超越了121億美元的達美樂披薩，成為全球第五大餐飲企業。

上市之后的海底撈融到了更多資金，為海底撈后續的發展提供了充足的“彈藥”，同時企業也進入了發展新階段，成為上市公眾公司，也能提升企業品牌知名度和市場影響力。

從目前已知數據來看，巴奴火鍋的人均消費水平較海底撈貴。作為參考，海底撈2024年中國內地市場的人均消費水平為95.7元，巴奴同期為142元。巴奴招股書顯示，從2022年到2025年Q1，巴奴的顧客人均消費水平始終維持在140元左右。

但很有意思的是，如果不拿門店總規模和總營收等數據作對比，僅從客單價和賺錢能力角度看，巴奴有高客單價，但并沒有匹配相應的高利潤。

招股書顯示，2022年-2024年及2025年Q1，巴奴經調整凈利潤率分別為2.9%、6.8%、8.5%以及10.8%。反觀海底撈，2022-2024年核心經營利潤率分別為4.7%、10.8%和14.6%。

此外在翻臺率方面，以2024年，海底撈日均翻臺率為4.1次，比2023年的3.8次有所增長，巴奴雖然整體翻臺率由2022年的3.0次增長至2025年第一季度的3.7次，但仍不及海底撈。

此外，在營收來源方面，巴奴主要靠門店餐廳收入，收入單一，而海底撈不僅有餐廳經營，還有外賣、調味品、食材銷售、甚至是海底撈的子公司原材料供應商頤海國際早已是上市公司了。

盡管從財報數據方面看起來，巴奴的表現還不錯，但要從賺錢能力、多元化收入構成等角度方面來看，特別是對于上市的餐飲企業來說，都是多品牌多業務發展，才能講出更好聽的新故事，就算是現在的海底撈仍在做多個業務試水，推出了不少業務子品牌。

《新品略財經》認為，從餐飲企業上市、賺錢能力及未來業務資本市場價值估值的角度來看，巴奴上市只是關鍵一步，長久來說，巴奴不能只做一個火鍋連鎖餐飲品牌，而是要像海底撈一樣搭建一個“餐飲帝國”。

海底撈依然是火鍋行業的標桿，盡管巴奴走出了不一樣的路線，但火鍋行業的賽道玩家們都想成為第二個海底撈，毫無疑問巴奴也是如此。

03

機遇挑戰并存，巴奴還需講出新故事 

餐飲行業其實沒有秘密，海底撈主打服務，巴奴主打產品主義，各自都講出了自己的品牌發展故事。

但如果站在火鍋賽道里來看，巴奴這家企業，有著鮮明對比的AB兩面，這些方面也會影響著巴奴的發展。

首先從產品特色角度來說，巴奴主打的毛肚產品，走出了一條適合自身發展的差異化發展路線，盡管也有其他連鎖火鍋品牌也主打毛肚特色，但在用戶心智資源占領板塊，巴奴的地位已經很穩固了。

特別是在人均消費水平的客單價方面，巴奴的高消費水平，在整個行業中同樣有明顯的優勢和行業地位。

據巴奴招股書，截至2025年3月31日，巴奴毛肚火鍋顧客平均人均消費為138元，雖然較上年同期的148元下降了10元，據窄門餐眼數據，海底撈人均消費為100.86元，珮姐老火鍋人均105.61元，慫火鍋人均僅97.88元。

凡事都有雙面性，巴奴的高客單價也給市場留下了貴的印象，甚至因為貴的標簽還曾多次給巴奴帶來輿論危機。

據媒體報道，今年2月，巴奴創始人杜中兵在一場毛肚火鍋發展研討會的直播中發表了“月薪5000你就不要吃巴奴，哪怕吃個麻辣燙”等言論，引發了不小的爭議，盡管后來杜中兵在其抖音號中發視頻回應爭議，但還是多少有些負面爭議。巴奴也曾在2023年陷入過“提天價土豆”事件（18元5片土豆）引發輿論熱議。

在當前的消費大環境下，已經對火鍋行業產生了不小的影響。根據《2024年中國火鍋產業大數據研究報告》顯示，從2019年到2023年，火鍋平均客單價從55.2元上升至68.8元，而到了2024年上半年則降至59元。

海底撈為了吸引消費者吃火鍋，選擇了降價保銷量，也放低了身段和姿態，巴奴的客單價也同樣面臨未來不確定的壓力。

火鍋是一個高度同質化的行業，巴奴正受到海底撈和其他友商的激烈競爭。比如，海底撈推出了巴奴的同款毛肚價格低5%，鮮鴨血價格僅為巴奴的一半。

也有不少其他火鍋品牌正在加速搶奪市場，競爭力也不可忽視，火鍋行業的平替消費風潮也存在，對于價格敏感型消費者而言，如果要從客單價角度來看，在選擇巴奴和海底撈之間，也有一定的消費者會去選擇后者。

巴奴除了在河南大本營市場占據優勢外，其他全國市場擁有92家門店，二線及以下城市占比78.6%，雖然二線及以下城市門店經營利潤率要高于一線城市，但未來巴奴要拓展增量市場，就需要向一二線城市突圍，則會面臨一個競爭更為激烈的市場。

巴奴是一家很有特色的火鍋連鎖品牌，有自己的優勢，也有著不錯的財務表現，未來若如期登陸資本市場，也是對其商業價值的一種肯定。預計未來成功上市后的巴奴肯定會按下擴張加速鍵。

回到現實商業世界，巴奴或許永遠無法擺脫被拿來和海底撈作對比的“命運”，但換個角度看，海底撈既是對手，也是行業標桿，站在資本市場角度看，巴奴未來還是想做第二個海底撈，也未嘗不可。

很顯然，巴奴未來不僅要繼續講好毛肚火鍋的故事，同樣也需要不斷講出更多新故事。