來源/霞光社

撰文/歸去來

日前，有媒體報道稱SHEIN在一份面向投資者的文件中披露了運營數據——2022年SHEIN總收入227億美元，總利潤7億美元，已連續4年實現盈利。而預計2025年收入將增長1倍以上，達到585億美元GMV，這一數值將超過H&M和Zara的年銷售額總和。

對于當下盛傳的“擬IPO消息”，SHEIN回復稱：“目前沒有IPO計劃。”但外媒普遍認為，SHEIN可能會在今年晚些時候上市。

事實上，這已經不是SHEIN首次被傳擬IPO，去年4月份時SHEIN也被傳擬IPO。

而且當時SHEIN在完成由泛大西洋資本、Tiger老虎基金、紅杉中國超10億美元的F輪融資后，其估值直接暴漲到1000億美元。這一估值若是與2016年的15億元估值對比，短短幾年的時間里翻了60多倍。

圖源：企查查

但值得注意的是，本次擬IPO的投資方除紅杉中國、Tiger老虎基金等老股東之外，新加入的投資人還有阿布扎比主權財富基金穆巴達拉、泛大西洋投資集團、Coatue和DST等巨頭。

另據知情人士透露，早在今年1月份時，SHEIN的估值在640億美元，而本次融資的估值則在650億美元上下。也就是說，SHEIN的估值距離F輪融資時已縮水近1/3。

那么，SHEIN的估值為何會不斷下降呢？而從去年下半年開始，拼多多旗下的跨境電商平臺TEMU不斷攻城掠地，這是否又會對SHEIN構成沖擊？

解密SHEIN估值下降的原因

雷軍曾說過：站在風口上，豬都能飛起來。

正如雷軍所說，早些年間伴隨著全球經濟的迅速發展，資本的持續注資，互聯網行業的估值一路水漲船高，其中電商行業更是受益匪淺。

2021年SHEIN獲得157億美元的營收，對應1000億美元的估值，其6.4的PS本身在互聯網行業就偏高。而如今疫情帶來的影響只是將SHEIN原本泡沫的成分給擠出，促使其估值重新回歸理性。

同時，SHEIN這種快時尚的打法自身也存在著很多問題。一是ESG（環境、社會、公司治理）問題，目前一家公司在ESG方面的表現越來越成為衡量一家公司是否具備可持續成長性的非財務指標，能夠幫助投資者有效甄別投資目標的質量。

從事多年ESG評級的張磊告訴我們，目前在國內外的二級市場，在ESG表現良好的上市公司在資源利用、社會關系和公司治理等方面更具優勢，因為這些公司具有較好的利益沖突協調能力，能有效減少內耗，維護各方利益的平衡。同時，為公司發展創造良好的內外部環境，保障投資者在資本市場獲得合理回報的同時，提高投資者獲得穩定回報的概率，從而增強投資者信心。

而對于H&M、Zara、SHEIN這類的快時尚品牌而言，由于此前他們均采用廉價的聚酯纖維面料，服裝壽命偏短，而且快時尚品牌的核心體現在“快”上，這就要求消費者要持續購買此類壽命偏短的衣服，由此而產生了大量難以被二次降解的服裝垃圾。

針對這一問題，ZARA、優衣庫越來越多地使用可降解面料和節能減排型制造工藝，還使用更為環保的紙質包裝。但目前SHEIN在ESG方面的工作還有很多欠缺。

比如，外媒曾指責SHEIN多款服裝均為一次性服裝，并且存在重大安全問題。而在2022年年初SHEIN對外發布的ESG報告中也提及，在700家受審計的供應商中83%的供應商存在“重大風險”。因此，目前不少投資人對后續SHEIN是否能夠完成這些整改，也存在著諸多擔憂。

二是快時尚需要每天大量上新版服裝款式，但這些新款服裝的創意來自哪里？目前在海外媒體上，有不少原創設計師指責SHEIN抄襲自己的原創設計。

圖源：Facebook

和國內不同的是，目前海外對各類原創所出臺的法律法規特別完善，SHEIN因抄襲被不斷推到輿論的風口浪尖。據公開記錄，在過去四年中，SHEIN在美國至少50起聯邦訴訟中被列為被告。2022年7月，SHEIN就因抄襲被索賠超1億美元。

顯然，不斷的抄襲事件對企業的估值也會構成影響。

除此之外，在過去幾年時間里，速賣通、Wish、Shopee、TikTok等平臺電商業務崛起，也讓SHEIN的營收增速大幅度放緩。2020年之前，SHEIN連續8年的營收增長在100%以上，但2021年和2022年的增速則分別為57%和52.8%。

圖源：公開信息整理

更令SHEIN擔憂的是，Temu如今正在崛起。據SensorTower數據顯示，去年12月美國的“黑色星期五”購物季中Temu的銷售額達到了峰值，7天時間里，單日銷售額都達到700萬美元。今年1月份，Temu實現總訪問量7450萬人，環比提升38.29%，用戶跳出頁面至USPS、UPS和Paypal等物流和支付軟件的占比超過65%。

但Temu并未滿足于此，據相關媒體報道，目前Temu正在進行加拿大站點內測，已將美國站過半產品同步至加拿大站上線，由此拼多多的出海版圖將覆蓋北美最核心兩大市場，美國和加拿大，這已劍指SHEIN腹地。

為擴大用戶數量，Temu在今年有“美國春晚”之稱的超級碗上投放一則30秒的廣告，題為“像億萬富翁一樣購物”。而拼多多內部人士則透露，今年拼多多對Temu的投放預算在140億元左右。另從國內拼多多的發展經驗來看，其在2018年時的GMV就已突破4000億元，而京東實現這一量級，則用了整整11年。

圖源：招商證券

Temu能否對SHEIN構成沖擊？

從短期來看，Temu對SHEIN的沖擊力巨大。

首先，從二者的商業模式、目標客群和市場、主打品類等多維度對比來看，二者存在著極強的一致性。

圖源：公開信息整理

而對于跨境電商頗為重要的供應鏈方面，二者也難分伯仲。其中，在生產端，SHEIN自建完備的ERP系統同時實現了對供應鏈、工廠和工人的穿透式過程管理。

生產端的可量化數據指標都被搬到線上，并通過算法對數據進行合理分析、處理、運用，使得生產過程中原有的信息成本在用戶端顯著降低，通過定制專門為分析庫存和銷售的LATR 模型，利用實時訂單和客戶興趣跟蹤來預測銷售、控制生產，進而提高生產效率。

圖源：浙商證券

而Temu背后的拼多多2018年率先在全行業推出“新品牌計劃”，幫助大量企業實現從品牌代工方到擁有自主品牌轉型的同時，為消費者帶來豐富、優質低價的商品。拼多多借助這些新晉品牌，打造自己在供應鏈端的差異化優勢，打造上游供應鏈的護城河，而這也為Temu的低價商品提供了保障。

其次，從用戶體量來看，目前Temu的用戶已逐漸追平SHEIN。另考慮到Temu后續在借助超級碗收割一波新用戶，有可能其用戶會趕超SHEIN。

圖源：36氪

最后，從價格來看，Temu平臺上很多商品的價格也均低于SHEIN。顯然，Temu所發動的價格戰，也讓SHEIN感覺到壓力山大。因此綜合多方因素來看，SHEIN此時選擇降低估值，吸引更多資本進入，從而完成對Temu的阻擊，拓展更多的市場，或許是明智之舉。

數據來源：SHEIN、TEMU

但需要指出的是，處在出海“幼年期”的Temu，仍有諸多問題需要一一解決。一是SHEIN相較于Temu出海時間更早，其在海外市場的本土化運營經驗、資源整合能力、用戶心智等方面更強，這些經驗能夠幫助SHEIN及時規避很多可能出現的風險。而對于Temu而言，在進入海外其他國家時，其合規問題、本土化問題均需要在不斷試錯中積累經驗。

二是Temu的盈利方式更難跑通。數據顯示，SHEIN當年是在電商平臺發展的流量紅利期以較低的成本進入到海外市場的，而目前海外電商平臺的獲客成本已從2013年的4.5美元/用戶，上漲到如今的40美元/用戶，這對急需擴展大量用戶的Temu并不友好。

圖源：脈脈

三是兩家公司對優秀人才的爭奪也漸趨白熱化。

根據拼多多官方放出的招聘信息來看，Temu和供應鏈相關的職位工作地點大多位于SHEIN的大本營廣州，運營總部則設在了隔壁深圳，火藥味相當濃厚。此前更有網友在社交平臺上爆料，SHEIN的供應鏈管理、買手、招商經理等熱門崗位的員工遭到拼多多大面積挖角。

Temu這條鯰魚入場后，中國的跨境電商混戰開始進入新的階段，對于SHEIN來說，這場仗已經到了不得不打的地步。

SHEIN的最大敵人是自己

人最大的對手不是別人而是自己，這句話用在SHEIN身上或許也合適。

在SHEIN完成2億美元盈利的背后，實則是靠“壓榨”供應鏈利潤來實現的，整個商業鏈條實則是一種畸形的鏈條。

來自廣州十三行的一位服裝老板朱琳告訴我們，目前很多服裝工廠都不愿意做SHEIN的訂單。首先，SHEIN的訂單都是小批量訂單，并且要求出貨速度很快。這就給工廠帶來兩個問題，一是由于訂單較小，工廠對上游供應商沒有任何的議價權，只能接受他們的價格。二是若遇到SHEIN突然臨時要貨，整個工廠的生產計劃全部都被打亂。

其次，SHEIN內部有一個專門的核價部門，該部門的主要職責是及時了解和掌握市面上各類服裝材料以及工藝的價格。如果是同款商品，SHEIN也要求工廠的價格要比H&M和Zara還要低。若是工廠報價稍高一點的話，該部門的員工就將整個環節的成本全部算出，并進行大幅度壓低價格，以達到他們的要求。

最后，在工廠的價格被不斷壓低后，SHEIN也不給預付款，訂單說取消就取消，這就導致前期工廠有可能會面臨著庫存風險。同時，在服裝交付環節，SHEIN有時會因服裝做工、質量不合格大量克扣貨款。在支付環節，目前SHEIN是按月結算，若考慮到非工作時間，其實際的貨款周期至少在45天以上。

“這兩年服裝生意本來就不好做，SHEIN壓我們的貨款，也讓我們的資金周轉出現問題。很多供應商為保證工廠的正常運作，只能從銀行貸款。但由貸款所產生的利息成本、備貨成本、生產成本根本讓我們賺不到錢，這和我們做跨境服裝電商所追求的高利潤是完全相反的。基于此，目前SHEIN在廣州服裝圈子的名聲都臭了。”朱琳說。

事實上，SHEIN的做法是電商平臺常用的策略。以社區團購平臺淘菜菜為例，其給外界最大的感受就是平臺上的商品比超市、菜市場還要便宜。

以春節期間淘菜菜小程序上售賣的黃瓜為例，當時的價格約為3.3元/斤。但來自山東省濰坊市的黃瓜種植大戶周維告訴我們，冬季的黃瓜市場上，按照黃瓜的條形、重量、口感等因素，可分為一級品、二級品、通貨。目前產地三種產品對應的收貨價大概在3.5元、3.4元、3.2元不等。當然，這個價格并非是固定價，后續會受到產地產量、下游需求、天氣等因素影響。

圖源：淘菜菜小程序

淘菜菜價格直逼產地價格的背后，也是靠擠壓供應商利潤來實現。周維告訴我們，此前淘菜菜在找他供貨時，直接按照其他電商平臺的最低價要求其報價。若是自己不合作的話，他們就繼續找產地其他的供應商，一直找到最低報價的供應商為止。“但淘菜菜把利潤壓的這么低，我們很多同行都直接不和他們合作。” 周維說。

也正是如此，目前淘菜菜上商品的SKU數量在不斷降低。

那么，淘菜菜的今天是否也是SHEIN的明天呢？畢竟不管何種產業，何種商業模式，只有保證供應鏈上各方的利益相對均衡，這條供應鏈才能繼續維持下去。否則，這條供應鏈也隨時面臨著崩盤的可能。

從這個角度來看，未來誰是國內跨境電商的贏家，或許還需要時間來給出答案。