來源/牛刀財經

撰文/趙丹

今年年初，交出了一份不錯的業績報告。

截至2024年12月31日的6個月內，江南布衣實現總營收為31.56億元，同比增長5%，凈利潤為6.04億元，與上年同期相比增長5.5%。此外，線上渠道毛利率也始終處于高位穩定在64.2%。

可以看出，雖然服裝行業整體還處于寒冬中，但江南布衣的營收和凈利潤均有所增長，實現了逆勢增長的趨勢。

然而，財報發出后，非但沒能增加資本信心，江南布衣股價還接連遭遇重挫。

據深圳商報報道稱，2月27日、28日累計跌超18%，此后該公司股價始終表現平平。

歸根結底，江南布衣存在著活躍會員下滑、單店收入減少、多品牌矩陣難以形成等危機，在江南布衣野心的背后，這些實在存在問題將可能影響其發展。

被“粉絲經濟”挽救的業績

一直以來，江南布衣的“粉絲經濟”都被視作是其業績的護城河。

江南布衣的崛起，在某種程度上得益于時代的紅利。在國外同類品牌尚未進入中國市場之前，江南布衣就憑借其“高級感、國際范兒”的簡約性冷淡設計風格，獲得了大量新中產階級的青睞，并以“JUST NATURALLY BE YOURSELF”的品牌理念吸引了眾多粉絲。

多年來，由于江南布衣的設計風格始終統一，具備一定標簽性，因此擁有一批忠實的客戶，且黏性非常高。

因此，盡管服裝行業受到消費疲軟和“閉店潮”的雙重夾擊，依舊沒能影響到江南布衣的業績。    

江南布衣2025上半年業績表現穩健，總營收達到31.56億元，較去年同期增長了5%。

凈利潤方面，公司實現了6.04億元的盈利，同比增長5.5%。毛利率方面，盡管較去年同期微降0.1個百分點，但仍保持在65.1%的高位，遠高于行業普遍下滑的趨勢。

從銷售渠道方面，線下渠道收入增長了3.5%，達到25.54億元；而線上渠道收入則實現了11.9%的快速增長，達到6.02億元，且線上渠道的毛利率同比提升2.3個百分點，達到64.2%。

江南布衣方面表示，其會員對零售額的貢獻率超過了80%。其中，年消費額超過5000元的高凈值會員數量達到33萬，較去年增長了10%，并且這些會員為線下渠道帶來了60%的銷售額。

這一數據充分證明了江南布衣“粉絲經濟”戰略的成功實施，高忠誠度的用戶群體已成為公司抵御市場波動的核心資產。

但事實上，江南布衣“粉絲經濟”其實正搖搖欲墜，遠沒有想象中牢固。

財報數據顯示，報告期內，江南布衣的活躍會員數量已經有所下降。從2023年下半年時的55萬名降至54萬名，更嚴峻的是，其核心粉絲群體還正被其他戶外品牌瓜分。

浙商證券研報指出，2024年始祖鳥在中國市場的營收表現強勁，實現了超過40%的增長。

相比之下，江南布衣在2024年的可比同店增長率則顯得較為平緩，僅為0.1%，這一增速與其在2019年前超過19%的增長率形成了顯著的對比。

可以看出，江南布衣雖然依靠粉絲經濟獲得不錯的利潤，但粉絲經濟是否能真的繼續助力其業績增長，其實是個未知數。

過分依賴主品牌，業績增長有限

俗話說，雞蛋不能放在一個籃子里。

當大多數品牌都在積極尋找第二增長曲線時，江南布衣也在籌謀進行布局品牌矩陣，實現多條腿走路。    

具體來看，江南布衣一方面通過內部孵化新品牌擴展業務，另一方面則積極進行外部收購。

2024年4月，江南布衣以9644萬元的價格收購了杭州慧聚51%的股權，從而將OMG運動品牌及童裝品牌onmygame收入囊中；同年11月，該公司又斥資167.2萬元，全資收購了買手制百貨品牌B1OCK。

如今旗下已經擁有9個子品牌。通過“成熟品牌+成長品牌+新興品牌”三級梯隊布局，覆蓋從大眾到高端、從成人到兒童的全場景需求。

財報數據顯示，報告期內，公司主要品牌JNBY實現了17.6億元的收入，保持3.6%增長，占據了總收入的55.8%。

同時，公司的成長品牌系列，即速寫、jnby by JNBY和LESS，共同貢獻了12.02億元的收入，占總收入的38.1%。此外，公司的新興品牌組合，包括POMME DE TERRE（蓬馬）、JNBYHOME、onmygame和B1OCK等，共計實現了1.94億元的收入，占總收入的6.1%。

（圖源：江南布衣財報）

表面上，江南布衣的多品牌戰略初步見成效。但實際上，對于江南布衣而言，主要品牌JNBY才是營收的主要貢獻者。

可以說，財報數據雖表面亮眼，但實則主要受益于收購童裝品牌onmygame和買手店B1OCK的并表貢獻。

倘若剔除并表因素的影響，核心品牌“JNBY”的收入增速大幅放緩，從2024財年的17.1%銳減至3.6%；“速寫”品牌收入出現6%的下滑，且單店店效也同比下降8%，降至122.83萬元；“LESS”與“jnby by JNBY”兩個品牌的收入則幾乎停滯不前，呈現零增長態勢。

正因如此，市場都擔心其業績增長主要依靠并購，一旦停止將難以為繼。

藍鯨財經報道稱，據分析師測算，集團近五年通過并購與內部孵化打造的6個新品牌中，除JNBYHOME實現年均1.8億元營收外，其余品牌長期徘徊在0.3億-1.5億元區間，始終未能跨越規模化臨界點。

值得關注的是，這種新品牌造血能力不足的短板，恰與主品牌客群老化（25-35歲消費者占比下降6.2pct）、戶外功能性服飾分流傳統女裝需求等結構性挑戰形成共振。

存量時代，江南布衣何去何從

在過去幾年，國內服飾行業迎來了大規模閉店或者退市潮。從ZARA、森馬服飾到奧康、H&M，一眾知名品牌都紛紛減少了其門店數量。

就連曾經被譽為中國女裝第一股拉夏貝爾也沒能幸免于難。其由于近年來業績持續不佳，不得不于2024年11月被迫退市。

放眼整個國內服飾消費市場，整體都是差強人意。

根據國家統計局發布的數據，2024年全年，我國社會消費品零售總額為487,895億元，同比增長3.5%。其中，服裝、鞋帽、針紡織品類商品零售額約為1.47萬億元，同比增長只有0.3%，增速遠遠低于整體水平。光2024年，鞋服行業至少有3546家門店關閉。

足以看出，國內服飾行業競爭非常激烈，無論是傳統老牌還是新興品牌，其實都在夾縫中生存。

雖然江南布衣業績仍然增長，但其實也同樣在面臨著高退貨率和庫存問題的挑戰。

財報數據顯示，報告期內，公司經營活動現金流入總額為9.65億元，較上年同期的11.9億元同比下降18.9%，而經營活動現金流凈額降幅更為明顯，同比下滑22.2%至8.23億元，直接導致期末現金及現金等價物余額縮減至7.4億元。

同時，由于暖冬天氣的影響，以及秋冬裝售罄速度放緩和春節提前導致春夏產品提前出庫等因素，江南布衣的存貨周轉天數延長了7天，達到144.5天，同時存貨規模也較去年同期增長了32%，達到9.9億元。

可以說，盡管江南布衣在行業低迷期實現了營收逆勢增長，但公司存貨周轉效率的持續走低與經營性現金流的斷崖式下跌，都將會成為制約企業健康發展的“雙重枷鎖”。

為了尋求新的增長點，江南布衣正計劃出海發展，希望也可以在國外復制國內會員運營模式。

現如今，江南布衣全球擁有2126家門店，但中國內地就占了2109家，海外收入僅為3211萬元，占比甚至不足1%。

同時，江南布衣還積極實行跨界合作，與其他領域的藝術家和品牌聯合，推出聯名系列，有利于提高品牌知名度和吸引力。

此前，江南布衣CFO范永奎表示，公司2026財年達到百億零售目標不變，并將持續通過自主培育或并購整合等途徑來拓展品牌陣容，推動公司營業收入的增長。

不可否認，江南布衣“設計力+品牌力+粉絲經濟”模式具有可行性，但倘若不能真正突破差異化設計，很難贏得更多消費者的心，真正解決庫存與現金流的難題。

畢竟，粉絲經濟的本質是品牌與用戶間的價值共生，而非單向消耗。

江南布衣雖以54萬活躍會員構建了私域護城河，但客群年齡結構固化（35歲以上占比超60%）、復購依賴促銷刺激，暴露出“情感賬戶”透支風險。

要知道，商業世界沒有永恒的飯圈，唯有持續創造超越期待的價值，才能打破“老本越吃越薄”的惡性循環。

最終，行業競爭還應該回歸消費者自身。唯有回歸商業本質，在用戶價值與運營質量上精耕細作，江南布衣方能在寒冬中真正守住增長火種。