5月31日，中國內衣第一品牌愛慕股份登錄A股，開盤大漲44.02%，截止發稿前，每股30.23元，市值120.92億元。

愛慕股份（以下簡稱愛慕）本次公開發行股票的數量不超過4001萬股，將募集約7.612億元，其中4.399億元將用于營銷網絡建設項目，1.515億元將用于信息化系統建設項目，1.698億元將用于在越南投資建設生產基地。

根據中國商業聯合會和中華全國商業信息中心對線下零售渠道的監測數據，2018年至2019年，在女性內衣市場，愛慕（Aímer）的市場綜合占有率各年連續排名行業第一；在高端女性內衣市場，蘭卡文（La Clover）的市場綜合占有率亦連續排名行業第一；在男性內衣市場，愛慕先生（Aímermen）的市場綜合占有率各年亦連續排名行業第一。

如今這家占據內衣品牌多個“第一”的公司正在迎來它的高光時刻，成為繼都市麗人（2298.HK）、匯潔股份（002763.SZ）和安莉芳控股（1388.HK）之后，第四家中國內衣品牌上市公司。陪伴品牌29年，59歲的創始人張榮明身價超73.8億元。

愛慕敲鐘前夕，其最大機構股東加華資本創始合伙人兼董事長宋向前亦向投中網講述了他的投資經。

年入33億元，市場份額全國第一

愛慕股份的前身是成立于1981年的北京華美服裝廠，于1992年被張榮明接管并批量生產內衣，1993年正式推出愛慕品牌，并于次年進行了股份制改造。作為傳統內衣行業的代表，愛慕股份抓住了中國女性內衣商業化的風口，成為貼身服飾行業的龍頭企業，旗下擁有女性內衣品牌愛慕（Aímer）、男性內衣品牌愛慕先生（Aímermen）、兒童內衣品牌愛慕兒童（Aímer kids）等多個品牌，產品覆蓋文胸、家居服、運動服飾、家紡、口罩等。

分產品來看，文胸類和內褲類產品依舊是產品組合中的主要品類，報告期內營收占比分別為 58.9%、57.1%、56.3%和 58.3%。

愛慕招股書披露，2021年一季度，愛慕股份實現營收8.96億元，同比增長13.72%；歸母凈利潤1.29億元，同比增長61.07%。預計2021年上半年實現營收15.5億元-18億元，歸母凈利潤1.65億元-2.2億元。

2018年-2020年公司的營業收入分別為31.18億元、33.17億元、33.62億元，呈穩定增長趨勢。但同期的營業利潤卻有下滑，從5.21億元下降到5.14億元，2019年甚至為3.99億元。2018年至2020年上半年，公司主營業務毛利率分別為72.3%、70.7%和67.3%，呈逐年下降趨勢，此外公司的單品單價也在下滑。

招股說明書解釋，公司在報告期內持續加強了市場推廣，因而使公司的期間費用水平整體增加。此外，公司的產品單價也有減少。招股書同時提醒風險道，“2020 年，公司電商渠道主營業務收入為 105,666.19 萬元，較上年同期增長 57.64%，主要是受到新冠肺炎疫情因素影響，消費者更傾向于線上購物，消費習慣有所轉變，且電商平臺營銷力度加大……隨著新冠肺炎疫情逐步得到控制并穩定，線下實體零售業逐步回暖，消費者的購物習慣逐步回歸線下門店，公司電商渠道收入高速增長存在不可持續的風險。”

（來源：愛慕招股書）

招股書同樣顯示，截至2020年6月30日，愛慕股份擁有2256個線下銷售終端，以及以天貓、唯品會為主的線上渠道，其中線下直營終端為1793個，覆蓋全國31個省、自治區和直轄市，并已進入新加坡、柬埔寨、迪拜等市場。

加華、眾海為前兩大機構股東

此番愛慕上市，股東也浮出水面。招股書顯示，上市后，愛慕品牌創始人兼董事長張榮明持有40.83%的股份，為第一大股東。張榮明亦是第二大股東美山子科技（持股16.89%）及第三大股東愛慕投資（持股100%）的實控人。嘉華優選與眾海嘉信分別為第7與第8大股東。股權穿透后，嘉華優選為加華資本旗下子基金。

（上市后排名前10的股東情況，來源：愛慕招股書）

上市之前，愛慕曾于2017年在資本市場融資。加華資本領投、眾海投資、十月資產、晨暉資本等跟投。上市后，分別持有愛慕1.36%、0.63%、0.54及0.27%的股份。

談及對愛慕的投資，加華資本創始合伙人兼董事長宋向前告訴投中網，投資愛慕，是經過市場調研與品牌定位之后做出的深思熟慮的選擇。作為一支以消費行業見長的投資機構，加華資本自2010年便開始開始調研中國高端內衣市場，發現在中國的貼身衣物市場大概存在三類公司，一類是制造型企業，第二類是以渠道見長的渠道型企業，第三類是有品質且有品牌的公司。前兩類在市場俯拾即是，而第三類企業僅有愛慕一家。

宋向前與張榮明結識于十多年前，追隨愛慕10年后，才于2017年以領投方的身份有機會進行投資。在宋向前看來，愛慕是全區域、全網進行營銷、作為國內頭部品牌在全球化的路徑上不斷進行探索與嘗試，“是真正全球化企業”。“目前這個行業細分化愈發明顯，老人、兒童、男性貼身衣物愈發細分，且具備不可替代的消費場景，未來行業一定會越來越大。這是為龍頭行業準備的超級賽道。而愛慕恰是這個超級行業里的超級公司。”關于之所以會做對愛慕的投資決策，宋向前告訴投中網，“投資就是要買三個重要維度：買行業增長、買企業增長、買企業家的學習能力。而張榮明又是這一行業里學歷最高的，具備極高的智商與情商，在產品打造中又能把東方美元素和內衣的功能性進行結合，創造出行業領先的產品價值與品牌價值。”

宋向前進一步解釋稱，“消費行業往往并不缺錢，投資人一定要有聯合創始人的心態，以及對品牌、對企業、對市場及數字化運營體系的深度理解，與企業共同創造價值。只有能創造的投資人才能分享價值，而這也是愛慕選擇與加華資本牽手的主要原因。而加華資本在與企業共同創造價值的過程中，也完成了自己對行業的深度理解與迭代。”

“顯而易見，加華投資愛慕股份是一個好選擇。不管是在早期粗放經營、后期精耕細作的轉變中，還是內有老競爭對手、外有海外品牌的情況下，愛慕股份都踏踏實實地穩住了步伐。”宋向前告訴投中網。

千億內衣賽道，新老品牌交鋒

“她經濟”浪潮之下，中國的內衣賽道正在經歷前所未有的火熱。一邊是以neiwai內外、蕉內、Ubras等為代表的新銳內衣品牌涌入市場，以互聯網思維和差異化的概念拉攏用戶；另一邊是以愛慕、曼妮芬、都市麗人為代表的老品牌紛紛變潮，拉近與年輕人的距離。根據Euromonitor 的數據，2012年至2019年，中國女性內衣市場零售額的復合增長率為8.26%，并且2022年該市場規模預計將繼續增長至1,973億元。

另一大類的內衣市場中國男性內衣市場，近幾年表現也不錯。據中國服裝協會和艾媒數據中心的數據，發展規模由2010年的360億元快速增長2019 年1,713.4 億元，具有穩定增長的下游消費需求支撐，預計到2022年中國男性內衣市場將突破2000億元。

與其他內衣品牌的女性態度營銷故事不一樣的是，愛慕一直主打著自己比其他品牌都突出的科技產品。愛慕股份創始人張榮明畢業于北京科技大學。1991年，張榮明成功研制出超彈性記憶合金文胸底托。1993年，愛慕股份成立，張榮明又成功設計出超彈性記憶合金胸罩，成功填補了當時國內“鋼圈內衣”市場的空白，也由此奠定了愛慕股份的科技屬性。

在愛慕的招股書上，亦多次提到其科技優勢，諸如“科技融于產品”的研發理念。截至2019年12月31日，集團共獲236項專利，其中發明專利91項，優于國內同業品牌。相關市場調查顯示，女性能對于貼身衣物的選擇標簽則更多在于“性感”“吸引”“態度”“舒適”“自由”。

雖然市場增量顯著，但國內貼身衣物行業依然呈現市場競爭格局分散的特點。據Euromonitor統計顯示，2019年中國女性內衣市場前五大的市場集中度僅為9%，同期日本、美國、英國市場前五大的市場集中度分別為66%、58%和19%。這也給新品牌的闖入和老品牌擴大市場占有率留下了巨大的空間。

隨著直播帶貨的興起，當下新銳內衣品牌層出不窮。有言論稱，這些新興品牌的誕生正在向傳統品牌發起挑戰，有些品牌甚至用3年時間就走過傳統品牌20年走過的路程。但在宋向前看來，對于新興品牌的誕生，并不會對傳統品牌造成不利沖擊，“畢竟這是一個千億級市場。”但他同時認為，“新興品牌的產生確實給行業帶來了新的生機。一些新品牌對社交貨幣化的理解、用戶洞察、數字化傳播的應用、社交裂變上確實有正確決策，于是也擁有了部分擁簇者。但愛慕有全生命周期的全產品線，同時在深耕用戶的終身價值上布局較深，在生產、研發、渠道及全球化布局上具備新品牌不可替代的優勢。”

眾海投資創始合伙人魯眾則表示，“我們堅信愛慕股份這樣的傳統資深品牌在做互聯網化的升級改造之后，勢必會成為一個不斷適應消費升級需求的偉大品牌。”

另有業內人士認為，千億內衣市場中，行業的戰局才剛剛打響。雖然老品牌都已積極做出改變，但依然存在同質化問題。而眾多新品牌也要面對產品可替代性強、消費者忠誠度不高等的挑戰。