在境內消費升級與海外消費回流等多重因素的刺激下，近兩年，免稅行業成為國內大消費當中，爆發力最強的賽道之一。

根據第三方數據顯示，2011年至2020年十年間，中國免稅品銷售規模從120億元增長至670億元，復合增長率高達21.06%，遠高于全球7.5%的平均水平。

免稅市場的空間逐步打開，在此情況下，越來越多企業加碼布局。

有的企業，如中百集團、友阿股份走上了申請免稅牌照的漫長旅途；也有企業，如海汽集團、凱撒旅業等等，企圖通過收并購的方式，涉足這一領域。

近日，海汽集團宣布，擬向海南省旅游投資發展有限公司發行股份及支付現金購買其持有的海旅免稅100%股權。

受此消息影響，海汽集團連收12個漲停板，股價也從原來的10元上下躍升至40元。

除此之外，更早之前，包括格力、王府井、居然之家、大商股份等多家企業，均表現出涉足免稅業務的意向。

“免稅”的噱頭同樣給這些企業賺足了關注，其中，格力、王府井等企業，如同海汽集團一般，股價得到大幅拉升；也有類似凱撒旅業，通過免稅贏得業績支撐。

但熱浪之后，這些免稅“后來者”為這個領域增添了哪些色彩，一切似乎還未定論。

熱火

中國免稅行業的開端，最早要追溯到1979年，彼時，經國務院批準，我國第一批口岸免稅店成立，不過，這一時期，我國免稅行業仍舊處于初步的探索階段，布局免稅業務的企業亦屈指可數。

直至1984年，“中國免稅品公司”作為國家免稅品專營公司正式成立，這標志著我國免稅行業走上正軌，正式進入專業化發展的新時期。

隨后的十多年時間，中國的免稅品銷售總額不斷提升，行業亦逐步走向市場化，但相比于其他國家，仍舊存在一定差距。

轉折出現在2011年，該年4月20日，離島免稅政策在海南試行，中國免稅行業進入國際化發展階段。隨后幾年，我國免稅品銷售規模呈現指數型上漲的態勢，且海南貢獻了大量的業務份額。

那是中國免稅行業高速增長的時期，緊隨其后，2020年，突如其來的新冠疫情，直接將中國免稅業務推至鼎盛階段。

根據第三方數據顯示，2011年至2020年十年間，中國免稅品銷售規模從120億元增長至670億元，復合增長率高達21.06%，遠高于全球7.5%的平均水平。

數據來源：華鑫證券、海口海關官網、觀點指數整理

分析人士表示，新冠疫情的突然襲擊，使人們的出境游受到限制，海外消費不斷向境內回流，國內免稅購物的吸引力顯著增強。

不可否認，境內消費升級與海外消費回流，為國內免稅業務添了一把火。受此影響，越來越多企業瞄準了免稅的市場，企圖加碼布局。

據了解，目前，我國擁有免稅經營資質的企業共計10家，分別是中國中免、日上免稅（已被中免收購）、海免（已被中免收購）、海發控、海旅投、珠免、深免、中出服、中僑、王府井。

除此之外，當下，還有包括中百集團、嶺南控股、格力地產、海汽集團、凱撒旅業等多家企業試圖發力免稅業務。

“一個是沉寂多年的免稅牌照審批再度開放，另一個，離島免稅購物的額度一再提升，讓越來越多企業集結海南”，分析人士認為。

事實上，對海南免稅業務而言，一方面，自貿港建設將持續優化海南的營商環境，與此同時，海南政府亦陸續出臺多重政策助力免稅業務的發展。

據統計，自試點政策啟動至今的11年時間，海南離島免稅政策歷經了五次的升級和調整，年度免稅額度由最初的5000元上升至10萬元，免稅政策的覆蓋面亦從最初的航空離島旅客，發展至"空、海、鐵"三種方式離島旅客全覆蓋。

2022年以來，海南政府還接連通過發放消費券的方式，刺激免稅業務的進一步拉升。

數據來源：公開報道、觀點指數整理

另一方面，每一次的政策刺激，的確給海南免稅經濟增長帶來長足發展的動力。

從數據上看，離島免稅政策每一次調整都給免稅購物銷售額帶來新一輪的漲幅。數據顯示，從2011年到2021年，海南離島免稅年銷售額從9.8億元穩步增長至494.7億元。

若算上島內免稅消費，海南省商務廳公布的數據顯示，2021年全年，海南省全省10家離島免稅店實現銷售額601.73億元，同比增長84%，其中免稅銷售額504.9億元，同比增長83%；免稅購物人數967.66萬人次，同比增長73%；免稅購買件數5,349.25萬件，同比增長71%。

數據來源：海口海關官網、觀點指數整理

政策傾斜、消費空間擴大……在多重因素助力下，免稅熱浪再度掀起，而加碼布局的企業，應已關注到了免稅行業巨大的市場空間與發展潛力。

加碼

誘人的免稅“蛋糕”，自然引發了大批企業的激烈爭奪。

對那些過往早有布局的企業而言，這個階段是收并購做大盤子的好時機，比如中國中免。

據了解，中國中免的前身為中國國旅，作為國內免稅業務的龍頭企業，中免在2017年、2018年接連將日上免稅行、海南免稅兩家企業納入麾下。

一方面，收并購之后，中國國旅成功剝離了旅游業務，全面轉型至免稅業務，并更名為中國中免；另一方面，將日免、海免兩家企業的免稅牌照收歸旗下后，中免的規模日益擴大。

2021年12月，中國中免再度披露收購方案，該公司擬收購控股股東中國旅游集團全資子公司中國旅游集團投資和資產管理有限公司持有的中國港中旅資產經營有限公司100%股權，交易價格約為1.26億元。

彼時，有分析人士就曾提到，此次關聯收購不僅是為解決與控股股東之間的同業競爭問題，也是對中國中免現有免稅資源的進一步補充。

僅從免稅牌照來看，目前國內共計發放10張牌照，其中，中國中免獨占4張。從海南已經開業的10家免稅店來看，中國中免亦占半數。

從更具體的業績數據來看，得益于收并購，中國中免的營收從2016年的223.90億元，躍升至2021年的676.76億元，五年復合增長率超過24.76%。

數據來源：企業官網、觀點指數整理

免稅概念火熱，也讓一些同行倍感羨慕，于是近兩年，一些過往暫未涉足免稅業務的企業，也試圖通過各種方式進入這一領域。

據了解，2020年6月9日，王府井獲得國內第8張免稅牌照，并伴隨海南免稅新政中“免稅經營主體限制放寬”消息，免稅概念股在資本市場受到熱捧。

隨后，包括中百集團、百聯股份、友阿股份、嶺南控股、鄂武商A、大商股份、歐亞集團、南寧百貨、步步高、東百集團、綠地控股等企業先后公告正在申請免稅牌照。

今年5月，中百集團董秘在公開平臺回復投資者提問時亦明確表示，免稅牌照申請工作尚在推進中，如有新的進展公司將按照信息披露的相關規定及時予以披露，能否獲批具有不確定性。

觀點新媒體查閱，不止是中百集團，兩年時間過去，上述企業的申請工作似乎均處于初期階段。

數據來源：企業公告、公開報道、觀點指數整理

當然，也有不少企業試圖通過收并購等方式曲線布局免稅業務，如格力地產、海汽集團、凱撒旅業、居然之家、大商股份等。

格力地產最早打響布局免稅的“第一槍”，2020年5月，格力地產宣布擬向珠海市國資委、城建集團發行股份并支付現金，購買其持有的珠海免稅集團100%股權。按照格力隨后披露的收購草案，整個交易對價高達122億元。

珠海免稅集團是國內唯一一家全資擁有免稅、有稅、保稅（跨境）三大業務的免稅商，凈資產超過40億元、擁有16家下屬企業，若格力地產與珠海免稅最終重組完成，將獲得免稅牌照。

不過，免稅業務的重組，卻因格力地產董事長魯君四被證監會立案調查而按下暫停鍵。

除此之外，海汽集團計劃收購海旅免稅100%股權，由此加碼免稅業務；而凱撒業務、居然之家則通過入股免稅店、設立合資公司等多重方式，涉足這一領域。

泡沫之下

房企、百貨零售商等紛紛加碼免稅業務，有轉型的意圖，更有提振業績的意圖。

以海汽集團為例，過去兩年，該集團在疫情影響下持續出現虧損的狀態，2020年，海汽集團錄得歸母凈利潤虧損9804.86萬元，2021年，該公司虧損收窄26.79%至7178.6萬元。

按照交易所的規定，如果海汽集團連續虧損三年，將冠上“ST”的前綴，甚至面臨退市風險。

而此次收購海旅免稅，不僅能夠將海旅投旗下優質資產注入上市平臺，更能解局海汽集團的退市難題，可謂一舉兩得。

彼時，招商證券亦發布研報提到，海旅投免稅公司并購上市，有助于規范公司經營，上市后公司會兼顧盈利訴求，有助于離島免稅做大做強的同時，實現有序競爭。

數據來源：企業財報、觀點指數整理

當然，除了業績，拉升股價或許也是不少企業申請免稅牌照的原因之一。

2020年那個夏天，《海南自由貿易港建設總體方案》問世，免稅熱度飆升，凡是與免稅概念沾邊的公司，股價必然如同乘坐火箭般猛然拉升。

“一沾免稅就漲停”似乎成為當時人們心照不宣的事實。

以格力地產為例，該公司最早在2020年5月11日宣布收購珠免100%股權，消息傳出后，格力地產連續8個交易日漲停，至6月3日收于11.36元，7月10日該公司股價錄得當期最高值18.10元。

無獨有偶，同年5月初，市場就頻頻傳出王府井申報免稅牌照的消息，自此，該公司的股價便不斷處于飆升狀態，以至于有市場人士懷疑，王府井出現內幕交易的情況。

若從公告發出的6月9日開始計算，王府井的股價在一個月后達到最高值78.76元/股，漲幅接近200%，如果以5月初的基準開始計算，該公司的股價漲幅甚至達到523.10%。

數據來源：交易所、觀點指數整理

的確，免稅概念股熱火的核心原因是政策利好與消費回流等造成的未來市場向好預期，但這種火熱似乎沒有維持太長的時間。

以稍晚公布免稅事項的中百集團、友阿股份、步步高等企業為例，雖有弱微的漲幅，但卻沒能拿下一個漲停板。

與此同時，熱度過后，無論是已經獲得免稅牌照的王府井，還是持續推進免稅牌照申請工作的百聯股份、大商股份等，股價并未長期走強。

分析人士提到，免稅牌照的確是巨大利好，但企業后續的經營和業績表現才是真正支撐股價的重要因素。

也就是說，在多重利好之下，大量企業涌入免稅行業，但這個巨大商機背后，似乎也存在不少的泡沫。

其一，從宣布涉足免稅至今的兩年多時間以來，企業真正在免稅業態方面的建樹不多。

以獲得免稅牌照的王府井為例，雖然該公司接連傳出布局消息，但實際落地的項目仍沒有。

據了解，2020年10月，王府井與眾信旅游簽署戰略合作協議，雙方計劃在市內免稅店領域及海南自由貿易港聯合開展"旅游+購物"業務；2021年1月份，該公司與海南橡膠集團成立海南海墾王府井日用免稅品經營有限責任公司。

在拿到免稅牌照的兩年時間里，王府井諸如上述簽約合作并不在少數，但并沒有真正落地任何線下實體店，而且，在該公司財報當中，免稅業務并未提供太多業績，甚至并未單獨敘述。

其二，跨境電商、直播電商的競爭給免稅銷售帶來壓力。

物美價優是免稅品最大的優勢，華鑫證券此前的研報提到，免稅品由有渠道資源的免稅店統一采購，不僅有價格優勢，品質還有保證，特別是高檔的奢侈品，通常會有20%左右的價格優惠，有的能便宜50%以上。 

這就意味著免稅品在價格方面是極具優勢的。

然而，近兩年，跨境電商以及直播電商迎來迅猛的發展，這類電商產品的品類多、貨源足、政策支持力度較大，另外，電商產品經過KOL的議價權可進一步壓縮商家利潤提升銷量，使得部分產品能做到低于免稅的價格。

免稅品與直播電商否認價格戰，鹿死誰手或許無人知曉，但可以明確的是，當下跨境電商、直播電商較免稅品購買條件寬松，購物便捷，在這一方面無疑能夠對免稅業務帶來沖擊和壓力。

數據顯示，近兩年，中國中免整體毛利率有所下降，其中，2020年整體銷售毛利率同比下降8.76個百分點至40.64%，這也是中國中免過去十年來首次出現銷售毛利率降幅。

隨后，2021年，該公司主營業務毛利率同比減少7.14個百分點至33.08%，整體銷售毛利率由40.64%降至33.68%；雖然2022年一季度略升至34.00%，仍不及2019年和2020年。

分析人士提到，中國中免毛利率下降主要是受疫情影響，但在直播電商的價格沖擊之下，各大免稅業務運營商接連開展階段性的促銷活動，毛利率不可避免受到擠壓。