來源/斑馬消費

作者/沈庹

11月10日，冷酸靈母公司重慶登康口腔護理用品股份有限公司（簡稱“登康口腔”）更新IPO招股書，繼續沖擊深交所主板上市。

登康口腔最早可追溯至1939年的大來化學制胰廠，后成為重慶本地的國資企業，1986年推出冷酸靈系列產品，以解決牙齒敏感、增強牙齒對冷熱酸甜的耐受力等多種功效著稱。

2001年，重慶牙膏廠聯合重慶百貨（600132.SH）、機電集團、化醫集團等共同成立登康口腔，地方國資日化小巨頭開啟市場化運作。2020年，溫氏股份（300498.SZ）全資子公司溫氏投資出資5500萬元增資登康口腔，目前持有擬上市公司8.10%的股份。

中國日化行業在經歷了本土品牌崛起、跨國巨頭沖擊、細分賽道突圍與品牌價值提升之后，近年進入新的發展階段。一方面，市場從增量進入到存量階段，2020年以來，中國口腔護理市場的規模增速已經下降至5%以下；另一方面，一場轟轟烈烈的國產替代運動，在各大行業爆發，本土日化品牌們摩拳擦掌，紛紛以產品創新和營銷出圈來破局。

在這種挑戰與機會并存的市場背景下，登康口腔謀求A股上市，并將募集資金用于產能、品牌、研發和數字化，準備大干一場。

不過，在充分競爭的口腔護理市場，還是像傳統廠商那樣，老老實實做牙膏、以傳統渠道分銷，已經沒什么生存空間了。兩面針、藍天六必治等品牌的沒落，都是典型的反面案例。

所以，在產品上，冷酸靈主打抗敏感，定位為專業口腔護理，與云南白藥的突圍路徑相似。“冷熱酸甜，想吃就吃”的廣告語，早已響徹大江南北。除此之外，公司旗下還擁有專業口腔護理品牌“醫研”。

登康口腔在招股書中介紹稱，核心品牌“冷酸靈”在抗敏感牙膏細分領域擁有60%左右的市場份額，是中國抗敏感牙膏市場的領導品牌。

值得一提的是，這個早年被冷酸靈視為藍海的市場，已經在各大廠商的內卷式競爭中，逐漸紅海化。佳潔士、舒適達等品牌均已推出自己的抗敏產品，沖擊登康口腔的業務核心。2019年-2021年，冷酸靈牙膏在線下抗敏感牙膏市場的銷售額占比分別為60.08%、61.00%、59.61%。

這幾年，登康口腔只能通過在牙刷市場、兒童口腔護理等市場的增長，來彌補在抗敏感市場的下滑。

渠道上，登康口腔積極擁抱電子商務。口腔護理產品，作為偏標準化的快速消費品，相對而言比較適合電商渠道。

所以，這個行業的電商滲透率，近些年一直處于穩步提升的狀態。2019年，牙膏市場線上銷售占比分別為16.15%、21.62%、24.04%，牙刷市場線上銷售占比從2019年的11.80%，連續提升至2021年的17.00%。

電商對這個行業有多重要呢？本來口腔護理行業沒有季節性，現在愣是因為618和雙11等電商促銷季的囤貨需求，擁有了季節性的行情。

登康口腔不僅早早地將旗下各大品牌送到了天貓、京東的直營渠道，開辟了官方直營店和電商經銷渠道，還陸續入駐了抖音和快手的電商系統。

但是，從公司的業績來看，仍然處于電商業務的培育期。首要的一點是，電商業務拖累了公司本就不高的盈利能力。

按線下銷售量計，冷酸靈牙膏2021年的市場份額為9.95%；按線下銷售額計，雖然排名都是行業第四，但市場份額降至6.83%。

這說明，冷酸靈以中低端產品為主，業務價值遠低于另外兩大本土品牌云南白藥和舒克。

以云南白藥為例，當年該品牌線下銷售量在牙膏行業的占比僅為12.58%，排名第三；但因為定位中高端，銷售額排名第一，占比達到23.86%。

去年，登康口腔的綜合毛利率為42.10%，舒克母公司薇美姿為62.80%，市場估計云南白藥（000538.SZ）牙膏的毛利率在60%左右。

差距產生的原因，很大程度要歸咎于電商。2021年，登康口腔經銷模式和直銷模式毛利率分別為42.68%和60.09%，均實現明顯增長；電商模式毛利率僅32.04%，較上年減少6.84個百分點。

另外，登康口腔為電商業務，付出了極高的成本。

最直接的便是電商推廣費。2019年-2021年及2022年上半年，公司天貓淘寶、京東、抖音等平臺分別投入推廣費354.84萬元、1143.92萬元、2288.97萬元、1606.48萬元，推廣費/電商收入從6.18%提升至最高15.24%，轉化率越來越低。

除了電商推廣費，公司還有數千萬的廣告宣傳費和過億元的促銷費。今年雙11，冷酸靈的主力促銷活動是，購物滿85元送55元實物禮。

低毛利率，較高費用率，導致公司的業務含金量有限。2019年-2021年及2022年上半年，登康口腔營業收入分別為9.44億元、10.30億元、11.43億元、6.11億元，凈利潤分別為6316.30萬元、9524.03萬元、1.19億元、5813.11萬元。

盡管公司在招股書中宣稱市場份額高于舒克母公司薇美姿，但就可比數據而言，業績指標大幅低于后者。2020年，薇美姿收入、凈利潤分別為16.16億元、2.11億元。

登康口腔，正是傳統品牌面對互聯網渠道艱難抉擇的典型代表。不介入，無法獲得增量；擁抱電商渠道，則意味著巨大的投入，而收益卻不確定。

電商平臺們，喊了很多年為實體經濟服務，至少現階段，還是在以收租模式，割傳統產業的韭菜。

更關鍵的是，除了在互聯網巨頭的夾縫中求生存，傳統品牌們，好像也找不到更好的辦法了。