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這場漫長的零售戰爭當中，首創鉅大還要破譯更多解題思路，而不僅僅是做到規模最大。

觀點地產網 重組奧萊的計劃還在推進中，首創鉅大融資情況依然沒有改善，以奧萊項目為底層資產的第二期資產證券化計劃正式啟動了，發行規模不超過32.68億元。

按照預期，重組奧萊工作將在明年年初完成，首創集團將接手全部奧特萊斯業務，包括從事綜合奧特萊斯物業項目的首創鉅大及其他奧特萊斯項目。

根據今年3月底業績會上的說法，重組奧萊，首創鉅大可以減少業務運營，資本運作和資金融資方面的政策限制。

事實上，首創鉅大的資金問題已經愈發明顯，過往幾年，該上市平臺的融資能力的確不斷變差；與此同時，負債率卻由2016年的18%持續升至2020年的176%。

若想獲得資金繼續發展，又不讓負債率繼續快速上升，奧萊綜合物業項目成了其“找錢”的最佳依托。

2013年借殼鉅大國際登陸港交所之時，首創多少有著想打破融資平臺效率不高局面的考量，但是數年下來，似乎仍未能改善。

資產證券化“找錢”

早在2018年12月，首創鉅大就宣布，“中聯一創-首創鉅大奧特萊斯資產支持專項計劃”獲批，規模為100億元，將于深交所掛牌發行。

據彼時的說法，這是國內首單以奧特萊斯為底層資產的REITs產品。

一年時間過去，首創鉅大的資產支持專項計劃才正式進入第一期的發行階段。

“中聯一創-首創鉅大奧特萊斯一號第一期資產支持專項計劃”在2019年12月成立，建議發行本金總額35.79億元，該計劃的底層資產是房山首創奧特萊斯和昆山首創奧特萊斯，以為集團的運營和業務發展籌集資金。

再到2021年5月28日，首創鉅大宣布，擬籌備“中聯首創證券－首創鉅大奧特萊斯二期資產支持專項計劃”。

公告介紹，該計劃發行規模不超過人民幣32.68億元的資產支持證券（即發行），該計劃通過發行所得款項注入該基金，間接獲得4家項目公司全部股權，從而實現南昌、杭州、濟南、合肥4項物業的資產證券化。

兩期資產支持專項計劃的發行期限均為5年，固定票面利率每年5.2%。

“其他融資模式跟這種模式相比，融資成本肯定會高一點，這個融資成本才五點幾，還算是比較低。”分析人士向觀點地產新媒體表示，首創鉅大把自己的存量資產通過資產證券化的模式進行融資，能夠獲得一個相對比較便宜的資金。

實際上，和其他金融工具一樣，資產證券化作為一種金融工具，可以完善資本市場的結構，改善資源的配置，提高資金的運作效率。

但是與其他金融工具不同的，是資產證券化需要以基礎資產未來所產生的現金流為償付支持，并通過結構化設計進行信用增級，在此基礎上發行資產支持證券。

據觀點地產新媒體查閱資料，第一期資產支持證券的基礎資產為北京房山首創奧特萊斯、蘇州昆山首創奧特萊斯，兩項目均為首創初期打造的奧萊綜合體，其中房山項目更是首創第一個奧萊綜合體項目，在2013年已開業，第二期也在2019年五一開業。

查看過往財務數據可以看到，上述兩個項目都是首創鉅大旗下運營較好的兩個綜合體項目。2019年，首創鉅大披露，北京房山項目單月銷售均超億元，五一店慶3天總創收近7000萬元，十月單月銷售額近3億元；而昆山門店則實現客流同比大幅增長38%。

第二期的南昌、杭州、濟南、合肥4個項目，均為100%持股的綜合發展項目，分別在2017年、2017年、2019年和2018年開業。由于沒有詳細披露每個項目的營業情況，僅看到杭州首創奧萊項目在去年中秋活動中，門店會員銷售實現同比增長5倍。

另據該等項目公司的審計報告顯示，于2020年5月31日，杭州首創奧萊項目公司、江西首創奧萊項目公司、濟南首創奧萊項目公司和合肥首創奧萊項目公司的資產凈值分別約4.10億元、4.33億元、3.74億元和1.76億元。

選擇相對成熟、優質的項目作為基礎資產，一是可保證基礎資產未來能夠產生足夠的現金流，以此來為資產證券化進行償付支持；二是這類資產的變現能力和回報率較高，能為資產證券化的信用增級，有助于資產支持證券上市發售。

故而有財經分析人士道：“這個證券化肯定會尋找一些現金流比較穩定的或者業績比較好的資產去做，這樣投資者更愿意來買這個產品�！�

另外，資產證券化實際上還是一種有效的表外融資方式，在一定條件下，這類融資可以不在企業的財務報表上體現交易的資產和發行的證券，從而實現“出表”，這無疑能夠降低企業的杠桿率。

就首創鉅大過往數年急升的資產負債率而言，的確有降杠桿的迫切需求。至于選擇用資產證券化的方式進行融資，除了有適合的持有項目做基礎資產外，或許融資能力下降才是主因之一。

奧特萊斯“失約”

首創的奧萊業務似乎自一開始就不算太順利；借殼成功后，首創鉅大2015年定下的“五年二十城”全部開業運營的目標也還未完成。

眾所周知，奧特萊斯誕生在美國，最初的奧萊就是“工廠直銷店”，專門處理工廠尾貨。后來，慢慢形成類似Shopping Mall的大型購物中心，并逐漸發展成為一種獨立的零售業態。而首創鉅大，是目前國內唯一一家以奧特萊斯為核心主業的上市公司。

上市前，首創2009年11月就以6800萬元購入奧特萊斯旗下4家附屬企業股權，雙方也就該標的設立聯營公司。一年多后，首創相繼在北京房山、浙江湖州、廣東佛山等地啟動了“芭蕾雨”項目，即奧萊項目的前身。

另在2010年，中國基建集團也加盟首創的商業地產項目，共同出資組建奧特萊斯（中國）有限公司，負責芭蕾雨項目的招商運營。

不過這段合作為期不足兩年，2012年9月，首創宣布將佛山項目共55%股權悉數轉讓給中國基建集團；此外，雙方合作的房山、湖州等多個項目均宣布重新調整股權結構，合作自此沒了下文。

與此同時，首創2012年后開始考慮在港股平臺收購殼公司。普遍觀點認為，首創計劃通過買殼以突破融資限制。

2013年11月，首創宣布以3.51億港元收購香港鉅大國際控股有限公司66%股權，后者也在2015年3月更名為“首創鉅大”，成為首創旗下發展奧特萊斯、城市核心綜合體及創新業務為主的商業地產平臺。

同一年，首創鉅大正式提出“五年二十城”目標，即到2020年，實現20家首創奧特萊斯全部開業運營。

2016年，首創將持有的北京房山、湖州、昆山3個奧特萊斯項目注入首創鉅大。

2017年，首創鉅大強調：“我們是最有信心在中國先做到20家店的，我們肯定要做到最大，也是最有影響力的，到最后價值也會最高。從綜合來講，我們會最先達到，為什么不做呢？”

那時來看，似乎一切都開始步入正軌，首創鉅大的奧萊業務也進入快速擴張階段。

據觀點地產新媒體查閱年度報告，截至2020年底，首創鉅大旗下已開業奧萊項目數量13家，其中由母公司注入的北京房山、湖州、昆山3個奧特萊斯項目，已分別在2013年和2015年開業；其余南昌、杭州、昆山3項目在2017年開業，武漢、鄭州、合肥3項目在2018年開業，西安、濟南、重慶3項目在2019年開業，昆明1項目2020年開業，2021年預計開業2家。

業績數據顯示，開業奧萊門店營業額在逐步增長，2017年增長35%至32.4億元，2018年同比增長58%至51億元，2019年增長53%至78.3億元；即使是受疫情影響的2020年，營業仍維持在了74億元，客流量達3810萬人次。

2021年3月23日，2020-2021年度首創奧萊品牌商表彰大會在北京舉行，當時的消息則顯示，首創鉅大2020年實現了近100億元的銷售業績。

5年過去，首創鉅大做到了“全國最大”奧萊項目發展商，卻與“五年二十城”目標失約了。

業績轉折之后

從開業情況可以看出，2020年首創鉅大已經有點后力不濟，這或許與缺乏資金支持有關。

首創鉅大奧萊綜合體的開發模式，即“奧特萊斯+住宅”的布局速度，使其資金需求急速上升，這從過去數年資產負債率的增長幅度可見一斑。

隨著項目在2017年陸續開業，首創鉅大2016年僅18%的負債率，自2017年開始大幅攀升，達到47%，2018年達90%，2019年升至134%，2020年已達到176%。

對于資產負債率的快速增長，首創鉅大給出的解釋是“凈資本負債率變動主要由于集團債務凈額的增加”。對應2017-2020年的債務總額分別是72.04億元、120.96億元、125.2億元、133.16億元。

首創鉅大的償債壓力在持續加大，但獲取的新增融資反而有所下滑。

財務數據顯示，在總負債持續增大的同時，首創鉅大每年并表的“融資活動產生的現金流量凈額”在減少，2017年起，該數據分別為15.44億元、34.75億元、3.04億元及-5788萬元。

融資渠道不暢，或許還和業績有關：“部分機構投資者認為，此類國企在土地擴張方面或經營方面效率不高，這都會影響融資方面的節奏�！�

據觀點地產新媒體了解，自借殼上市后，首創鉅大營業收入增幅可喜，2014-2015年分別為2.64億元、8.26億元、9.98億元。

2017年出現跌幅，降至5.12億元；2018年、2019年則繼續增長，分別實現營業收入12.24億元、18.65億元。歸母凈利潤則從2017年的1.13億元，降至2018年的虧損1.98億元，2019年虧損2.24億元。

2020年因疫情影響，營業收入同比減少45%至10.24億元，歸母凈利潤繼續虧損，為-3.2億元。

可見，自2017年起，首創鉅大業績出現轉折。

這一年，曾有統計指是房地產調控政策最密集的一年，近110個城市出臺調控政策250次，也被譽為“最嚴調控年”。

這一年，首創鉅大對未來依然信心滿滿，相信2020年可以開業二十個奧萊：一方面，商業地產是天然具備集中度的行業，看誰能最先成規模，能先把自己的各種資源網絡建立起來，對其它后來者就是天然的門檻；另一方面，一個奧特萊斯從拿項目到營業需要兩年時間，開始運營到達到成熟狀態又需要5年左右，這實際上很考驗土地能力、經營能力和資本能力，而首創鉅大恰恰就具備這樣的優勢。

但業績連續虧損，分析人士將其歸結為“首創對于奧特萊斯商業綜合體的運營乏力，使首創鉅大的財務負擔和焦慮持續擴大”。

外面“找不到錢”的首創鉅大順應資產證券化潮流，開始從自身商業項目著手。

2019年12月，首創鉅大宣布發行百億資產支持證券計劃，首期以北京房山及昆山兩奧萊項目為基礎資產，發行35.79億元。

2020年12月，首創鉅大公布第二期32.68億元資產支持專項計劃，基礎資產則是南昌、杭州、濟南、合肥4項奧萊項目。

雖然開拓了一條更加靈活、便捷的融資道路，但不能融資的首創鉅大多少有些雞肋，解決其向外“找錢”的能力才有更多可能。

今年3月底消息，首創集團將接手旗下全部奧特萊斯業務，包括從事綜合奧特萊斯物業項目的首創鉅大及其他奧特萊斯項目。

“將首創鉅大資產包出售給首創集團，可以有效盤活資產，把回籠資金用于償還債務，降低杠桿，減少業務運營，資本運作和資金融資方面的政策限制，預計將在明年年初完成�！�

自2013年首個奧特萊斯項目開業至今，首創鉅大在這個行業當中摸索了8年時間，但在這場漫長的零售戰爭當中，首創鉅大還要破譯更多解題思路，而不僅僅是做到規模最大。