來(lái)源/猛犸資本局

作者/黃嘉祥

華潤(rùn)啤酒（00291.HK）“染醬”的靴子終于落地。10月25日晚間，華潤(rùn)啤酒公告，擬以123億元收購(gòu)貴州金沙窖酒酒業(yè)有限公司（下稱“金沙酒業(yè)”）55.19%股權(quán)。

公告顯示，華潤(rùn)啤酒的間接全資附屬公司華潤(rùn)酒業(yè)控股有限公司（下稱“華潤(rùn)酒業(yè)”）與金沙酒業(yè)訂立增資協(xié)議、購(gòu)股協(xié)議及股東協(xié)議，擬出資10.267億元向金沙酒業(yè)增資并持股4.61%，再以112.733億元購(gòu)入金沙酒業(yè)50.58%的股權(quán)。在增資及購(gòu)股完成后，華潤(rùn)酒業(yè)將持有金沙酒業(yè)55.19%的股權(quán)，成為第一大股東。

這也是華潤(rùn)系今年內(nèi)兩度出手投資白酒企業(yè)。今年6月，華潤(rùn)系入股濃香型酒廠金種子酒（600199.SH）的控股股東安徽金種子集團(tuán)。此前，華潤(rùn)系還參股清香型白酒龍頭山西汾酒（600809.SH）、芝麻香型白酒代表山東景芝酒業(yè)，如今華潤(rùn)系白酒版圖擴(kuò)張至醬酒，集齊了四大白酒香型。

在當(dāng)日舉辦的媒體發(fā)布會(huì)上，華潤(rùn)啤酒CEO侯孝海表示，發(fā)展非啤酒業(yè)務(wù)是華潤(rùn)啤酒下一步的重點(diǎn)戰(zhàn)略之一，收購(gòu)金沙酒業(yè)是布局白酒行業(yè)的重要舉措。收購(gòu)白酒品牌之后，華潤(rùn)啤酒并不會(huì)像此前并購(gòu)啤酒一樣進(jìn)行品牌整合，而會(huì)保留白酒企業(yè)獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，并通過(guò)華潤(rùn)酒業(yè)平臺(tái)實(shí)現(xiàn)啤酒和白酒、以及白酒品牌之間的賦能和協(xié)同。

01

收購(gòu)金沙酒業(yè)AB面

華潤(rùn)啤酒收購(gòu)金沙酒業(yè)，市場(chǎng)并不感到意外，早在今年7月便有傳聞。

金沙酒業(yè)是本輪醬酒熱潮中脫穎而出的一匹黑馬，由宜昌財(cái)源投資管理有限公司（下稱“宜昌財(cái)源”）、湖北宜化集團(tuán)有限責(zé)任公司（下稱“湖北宜化”）分別持股60%、40%。股權(quán)穿透后，宜昌市國(guó)資委為實(shí)際控制人。

目前，金沙酒業(yè)年產(chǎn)基酒2.4萬(wàn)噸，將投入85億元進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張，預(yù)計(jì)“十四五”末達(dá)到5萬(wàn)噸/年的基酒產(chǎn)能與20萬(wàn)噸基酒儲(chǔ)存規(guī)模，旗下?lián)碛小罢�要”和“金沙回沙”兩大品牌，在全�?guó)范圍擁有廣闊的經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)和較高的品牌認(rèn)知度。

2018年，金沙酒業(yè)銷售為5.76億元，2021年的銷售回款達(dá)到60.66億元，增長(zhǎng)超過(guò)10倍。據(jù)公告披露，2020年和2021年，金沙酒業(yè)的稅后利潤(rùn)為6.2億元和13.1億元，2021年同比增幅為13.8%；截至2022年6月30日，金沙酒業(yè)稅后利潤(rùn)為6.7億元，凈資產(chǎn)約為9.97億元。

不過(guò)，在醬酒行業(yè)從高增到降溫的背景下，金沙酒業(yè)當(dāng)前庫(kù)存仍需要一定時(shí)間消化，面臨挑戰(zhàn)不小。今年6月，金沙酒業(yè)董事長(zhǎng)張道紅公開表示，跑得太快，難免出現(xiàn)馬步?jīng)]有扎實(shí)，市場(chǎng)扎根不夠，消費(fèi)培育不足，沒(méi)有建立更為廣泛的消費(fèi)者認(rèn)知等情況。

“未來(lái)，醬酒躺著賺錢的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去了，行業(yè)也進(jìn)入到大浪淘沙、品牌競(jìng)爭(zhēng)的第二階段。”張道紅說(shuō)，在當(dāng)前這一時(shí)期，消費(fèi)培育是重中之重，未來(lái)公司要在結(jié)構(gòu)調(diào)整、品質(zhì)升級(jí)、品牌和文化建設(shè)、IP打造上全面提速。

在行業(yè)降溫之際，華潤(rùn)啤酒入主金沙酒業(yè)，這是一場(chǎng)各取所需的收購(gòu)。華潤(rùn)主要是看好醬酒品類的發(fā)展前景，而金沙酒業(yè)是醬酒中較為優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的，其本身也希望得到華潤(rùn)的助力。

圖源：華潤(rùn)啤酒公眾號(hào)

根據(jù)行業(yè)顧問(wèn)Boston Consulting Group的資料，2021年醬香型白酒市場(chǎng)規(guī)模約1900億元，占白酒行業(yè)的31.5%。自2015年至2021年，醬酒行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模按17.3 %的復(fù)合年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。2021年醬酒企業(yè)的加權(quán)平均毛利率及純利率分別約為82%及41%。

華潤(rùn)啤酒認(rèn)為，醬酒傾向于跨越消費(fèi)周期并產(chǎn)生長(zhǎng)期的盈利回報(bào)，特別是鑒于中國(guó)對(duì)醬酒的需求不斷增長(zhǎng)及消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)。此次收購(gòu)?fù)癸@公司尋求潛在的白酒業(yè)務(wù)發(fā)展，致力多元化公司酒類飲品組合及增加收入來(lái)源。收購(gòu)此優(yōu)質(zhì)稀有之白酒資產(chǎn)的控股權(quán)益乃罕見(jiàn)良機(jī)，而且金沙酒業(yè)的高利潤(rùn)率及強(qiáng)健經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流，將有助顯著提升公司的盈利能力和估值。

華潤(rùn)酒業(yè)增資與股權(quán)收購(gòu)?fù)瓿珊螅瑢⒊钟薪鹕尘茦I(yè)55.19%的股權(quán)，宜昌市國(guó)資委旗下公司持股降至44.81%。相應(yīng)地，金沙酒業(yè)董事會(huì)7名成員中，4名將由華潤(rùn)酒業(yè)提名，包括董事長(zhǎng)；此外，總經(jīng)理也將由華潤(rùn)酒業(yè)提名。

華創(chuàng)證券認(rèn)為，本次交易對(duì)價(jià)約123億元，以金沙酒業(yè)2021年稅后凈利潤(rùn)13.1億為基礎(chǔ)，對(duì)應(yīng)2021年市盈率17倍PE。收購(gòu)對(duì)價(jià)相對(duì)公允，更重在以產(chǎn)業(yè)布局視角看待。

“收購(gòu)金沙酒業(yè)反映公司在非啤酒酒類飲品發(fā)展上已經(jīng)逐步走上軌道。金沙酒業(yè)極具發(fā)展?jié)摿ΑＮ覀兿嘈牛�華潤(rùn)啤酒可以在人才隊(duì)伍、品牌、渠道網(wǎng)絡(luò)等建設(shè)，以及精益管理方面，煥發(fā)金沙酒業(yè)的發(fā)展活力。”侯孝海說(shuō)。

02

白酒版圖集齊四大香型

這并非華潤(rùn)啤酒首次投資白酒。2021年8月，華潤(rùn)啤酒通過(guò)華潤(rùn)酒業(yè)購(gòu)入山東景芝酒業(yè)40%的股權(quán)，正式進(jìn)軍中國(guó)白酒市場(chǎng)。

而在更早之前的2018年，華潤(rùn)集團(tuán)旗下的華潤(rùn)創(chuàng)業(yè)斥資50多億元，拿下山西汾酒11.45%股份，成為第二大股東。今年2月，金種子酒披露，華潤(rùn)集團(tuán)旗下華潤(rùn)戰(zhàn)投擬收購(gòu)其控股股東金種子集團(tuán)49%股權(quán)。今年6月，金種子酒集團(tuán)完成工商變更。一個(gè)月后，華潤(rùn)與金種子集團(tuán)達(dá)成戰(zhàn)略合作，多名華潤(rùn)啤酒多位高管“空降”金種子酒管理層。

如今，華潤(rùn)啤酒白酒布局再下一城，將金沙酒業(yè)收入囊中。至此，華潤(rùn)系白酒版圖補(bǔ)齊了醬酒這一板塊。

華潤(rùn)啤酒認(rèn)為，收購(gòu)事項(xiàng)結(jié)合公司現(xiàn)有分銷渠道與金沙酒業(yè)在白酒業(yè)務(wù)方面的豐富知識(shí)及經(jīng)驗(yàn)而產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)一步提升其品牌影響力，擴(kuò)大其業(yè)務(wù)范圍與規(guī)模，最終提高其業(yè)務(wù)增長(zhǎng)及盈利能力。

“本集團(tuán)將繼續(xù)積極探索與優(yōu)質(zhì)白酒生產(chǎn)企業(yè)的合作，優(yōu)化區(qū)域路線圖，提升產(chǎn)品質(zhì)量，進(jìn)一步加強(qiáng)本集團(tuán)于中國(guó)白酒行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力及品牌知名度，為當(dāng)?shù)厣鐓^(qū)創(chuàng)造更大價(jià)值，為股東帶來(lái)更大回報(bào)。”華潤(rùn)啤酒稱。

白酒專家肖竹青對(duì)時(shí)代周報(bào)表示，華潤(rùn)啤酒遍布全國(guó)的啤酒分銷網(wǎng)絡(luò)和啤酒的銷售團(tuán)隊(duì)，擁有做快速消費(fèi)品的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)。而金沙酒業(yè)擁有良好的醬香酒產(chǎn)能和金沙摘要品牌，這是資源互補(bǔ)、彼此成就型的合作。在華潤(rùn)集團(tuán)資本實(shí)力的加持，以及華潤(rùn)啤酒的助力下，未來(lái)金沙酒業(yè)發(fā)展前景可期。

華創(chuàng)證券認(rèn)為，從啤酒龍頭視角看，當(dāng)前白酒企業(yè)在品牌、產(chǎn)品、價(jià)格、渠道、人才管理等優(yōu)化潛力依然較大，預(yù)計(jì)華潤(rùn)啤酒銷售渠道和營(yíng)銷管理優(yōu)勢(shì)，有望賦能旗下酒企全國(guó)化加速布局，亦可促進(jìn)白酒企業(yè)內(nèi)部效率提升，而白酒在團(tuán)購(gòu)渠道運(yùn)營(yíng)和歷史文化挖掘方面的經(jīng)驗(yàn)，也為啤酒高端化發(fā)展賦能。啤白協(xié)同，有望邁向“中國(guó)的帝亞吉?dú)W”，成為綜合性酒業(yè)平臺(tái)。

在業(yè)內(nèi)看來(lái)，啤酒行業(yè)面臨增長(zhǎng)的天花板，華潤(rùn)啤酒收購(gòu)金沙酒業(yè)，是邁向酒業(yè)平臺(tái)的里程碑一步，未來(lái)不排除收購(gòu)其他白酒品牌，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期第二曲線。

“展望未來(lái)，我們將整合已有的白酒業(yè)務(wù)資源，透過(guò)啤酒及非啤酒共同發(fā)展的‘雙賦能’模式，進(jìn)一步加強(qiáng)本集團(tuán)于中國(guó)白酒行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力及品牌影響力。”侯孝海說(shuō)。