一再拖延后，中國永樂(0503.HK)終于在8月14日公布截至6月底的半年業(yè)績。中報顯示，半年業(yè)績純利潤為1,501.8萬人民幣，較去年同期1.4億人民幣大幅下跌89%。

　　每股盈利0.7分，不派中期息。期內(nèi)營業(yè)額77.23億人民幣，去年同期為57億人民幣。

　　折舊及薪酬成本大增

　　永樂董事長陳曉在接受上海證券報采訪時表示，業(yè)績不佳是受此前“調(diào)整”拖累，但他預(yù)計下半年的走勢會優(yōu)于現(xiàn)在。

　　受業(yè)績下跌影響，永樂昨股價下跌了10.50%，收報于1.79港元，接近52周最低價。該股現(xiàn)價比國美收購條款的理論價2.05港元低12.7%。但是成交量卻高達(dá)2750萬股，是上周五成交量1190萬股的2倍。分析師指出，雖然永樂的營業(yè)額及銷售成本同步增長，但折舊開支增加近2倍，薪酬也增逾倍。

　　由于國美(0493.HK)永樂有股價互換協(xié)議，國美股價受永樂連累急挫5.75%至5.90港元，接近兩個月來的低位。

　　永樂董事長陳曉曾在7月25日與國美的聯(lián)合發(fā)布會上預(yù)測公司盈利不佳。因此有分析師認(rèn)為精明的陳曉出售公司股權(quán)是聰明之舉，這樣把經(jīng)營的壓力分?jǐn)偨o了國美。此前永樂曾與外資投行簽訂過“對賭協(xié)議”，“3年內(nèi)永樂凈利潤必須達(dá)到7.5億元”的協(xié)定就像永樂脖子上的鐐銬，目前看來這幾乎是不可能的事。

　　永樂電器的業(yè)績也令人擔(dān)心其與國美電器合并的前景。

　　黃光裕昨日在接受上海證券報采訪時表示，永樂電器上半年凈利潤下滑并不太出乎意料，很正常，在公司的盡職調(diào)查范圍之內(nèi)，不過，對于是否會影響到雙方的合并，黃光裕對此不作評論。

　　但同時有投資者擔(dān)憂，國美即將發(fā)行新股，每1股永樂電器股票相當(dāng)于0.3247股國美新股加上0.1736港元的現(xiàn)金，如果按照目前永樂的股價，國美可能為了避免損失而被迫修改收購條款。

　　招商證券的零售業(yè)分析師胡鴻柯認(rèn)為，永樂電器不佳的業(yè)績，使正與之換股合并的國美電器所拖累，可能為會雙方的整合帶來一些不利，加大合并中的難度。

　　不排除修改條款可能

　　根據(jù)雙方的合并協(xié)議，國美電器擁有放棄收購的條款，即如果永樂電器截至上半年末的資產(chǎn)凈值低于22.5億元，去年底為23億元，則國美電器可以放棄收購，但目前還不清楚永樂電器現(xiàn)有資產(chǎn)凈值是多少。

　　荷蘭銀行的分析師也表示，雖然永樂電器中期利潤下降了89%，但預(yù)計國美電器最終會推進(jìn)合并交易，但不排除國美修改出價條款的可能。

　　胡鴻柯稱，就算最終合并，作為微利的永樂電器也不好估價，永樂電器的低迷表現(xiàn)會拖累其國美電器未來業(yè)績，稀釋利潤水平；未來存在大幅攤薄每股收益的危險，并購成本將很高。

　　胡鴻柯分析，國美電器對永樂電器的收購是作為戰(zhàn)略考慮的，主要是擴大市場份額，但是家電零售業(yè)的競爭已經(jīng)從擴大市場份額轉(zhuǎn)到市場利潤的競爭。

　　國美將于16日公布中期業(yè)績。

　　整合顯現(xiàn)黎明前的黑暗

　　雖然陳曉曾經(jīng)表示要把永樂做成“百年老店”，但競爭對手間的肉搏戰(zhàn)已經(jīng)使企業(yè)舉步維艱。實際上，在上海、廣州、北京等大城市，家電連鎖店面已經(jīng)出現(xiàn)了“過剩”的苗頭。

　　擴張不利

　　陳曉曾表示，早在今年2月份，永樂就開始和國美商談合作。而國美的黃光裕、蘇寧的張近東和永樂的陳曉也經(jīng)常碰頭探討行業(yè)走向。業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，整合是家電連鎖業(yè)的大趨勢。國美、蘇寧如果不采取收購的方式，擴張只能是扎堆開店、惡性競爭，而國美拿下永樂將騰挪出部分資金，同時還避免了店面的重復(fù)建設(shè)。

　　當(dāng)下家電零售業(yè)走簡單外延式擴張的道路已經(jīng)風(fēng)險很高。招商證券的分析師認(rèn)為，永樂業(yè)績下滑正是由于前期積累不足，快速擴張使成本一下子難以控制。當(dāng)初臺灣的燦坤在內(nèi)地市場的失敗也是歸因于對市場把握不夠，結(jié)果被在上海強勢的永樂收購。

　　實質(zhì)不變

　　雖然幾家企業(yè)在市場上的地位有所不同，但上海交家電協(xié)會秘書長韓建華則認(rèn)為他們的本質(zhì)沒多大區(qū)別。“他們的經(jīng)營模式、促銷手段幾乎都一樣，而且同樣缺乏品牌增值。”韓建華表示，區(qū)別僅僅在于“先來后到”、“先入為主”和規(guī)模擴張。

　　雖然國美合并了永樂，但對行業(yè)的影響不會發(fā)生根本性變化，甚至還會出現(xiàn)“黎明前的黑暗”。連日來，國美永樂一個唱“白臉”，一個唱“紅臉”，對供應(yīng)商的壓力不斷，蘇寧也毫不示弱地進(jìn)一步跟進(jìn)。“類金融”似的生存方式依然存在。由于掌握了渠道資源，家電連鎖企業(yè)可以提高與制造商的談判籌碼。國美明確表示，合并之后，上海的資源4倍于競爭對手，因此理所當(dāng)然地從供應(yīng)商處得到更多的實惠。零售商一家獨大難免會加劇供應(yīng)商話語權(quán)的進(jìn)一步喪失，加劇當(dāng)前家電流通領(lǐng)域渠道商“壓榨上游供應(yīng)商利潤、形成自身盈利”的狀況。雖然國美永樂也許有心改善與制造商的關(guān)系，但如果經(jīng)營模式不改變，就不可能改變這種現(xiàn)狀。

　　外資慎入

　　相對于家樂福、沃爾瑪，全球家電巨頭百思買算是“來晚了”。各大家電連鎖企業(yè)都已跑馬圈地，在“地段意味著一切”的零售行業(yè)，百思買想要分得一杯羹談何容易。因此百思買找到了五星電器，但是在北京、上海等一線城市卻固步不前。

　　“百思買雖然在海外非常成功，但是不一定能照搬到中國市場。”韓建華說。百思買也曾放言決不走國美蘇寧的“類金融”模式，但是想要在中國市場上站穩(wěn)就必須采取低價策略，那差價只能在存貨管理、零售交易、運輸、店面管理等方面“榨取”。

　　百思買方面表示，今年下半年會在上海的徐家匯開新店。但知情人士表示，百思買在上海開店慎之又慎，因為如果不能創(chuàng)造新的模式，百思買就不可能勝過“地頭蛇”。近期，百思買臨陣換帥，其中國區(qū)總裁呂維民的中國區(qū)事務(wù)目前交由百思買全球臨時副總裁Paul暫代管理。也許百思買在做最后沖刺。

　　事實上百思買三年前就啟動了以顧客為中心的市場戰(zhàn)略，將經(jīng)營視野和中心由產(chǎn)品轉(zhuǎn)向顧客。但如果中國的顧客不能從百思買得到實惠的好處，哪怕是沃爾瑪那樣的巨頭，中國消費者也不決會“買單”。
　　(上海證券報　陸瓊瓊 喻春來)