來源/市值觀察

撰文/徐風

隨著蜜雪冰城A股上市“擱淺”，當下上市的新茶飲仍然只有奈雪一家。

而近期古茗、滬上阿姨、茶百道、霸王茶姬等接連傳出要上市的消息，一場中場大戲已經開始。

01

新一輪跑馬圈地

當前新茶飲已是一片紅海，IPO大潮預示著行業開啟了新一輪整合大幕。

回頭來看，2020年是一個轉折點，三年洗禮，內卷加劇，閉店、裁員時常見諸報端。以喜茶、奈雪為代表的高端玩家也不得不放低姿態，用更多低價產品去迎合市場。

在此前的寒冬期，也只有喜茶、蜜雪冰城等站在金字塔頂端的品牌曾爆出過上市計劃，當前如此大規模上市潮可謂罕見。

這背后是企業擴張的融資訴求。

2021年作為餐飲業大年，當年行業的融資事件超過220起，融資金額超500億。但到了2022年，全年融資僅有108起。

新茶飲賽道同樣如此。2021年行業有超30筆融資和超過140億的融資規模，而2022年只達成了26筆，規模僅45億，不及2021年的三分之一。

與此同時，疫情期間行業連鎖化率快速增加，整合也在加速。據美團數據顯示，2019-2022年，中國餐飲市場連鎖化率從13%提高到19%，飲品連鎖化率由32%提升至44%。

當前新茶飲賽道雖然已經過了高成長黃金期，但增速依然較快。

據灼識咨詢研究，2020-2025年，預計整體茶行業零售額將從4107億增長至8102億，復合增速為14.6%；而現制茶飲的零售額將從1135億增長至3400億，復合增速為24.5%，明顯高于茶行業整體規模增速。

中端市場仍是新茶飲最大賽道，預計2025年賽道規模達1060億，是低端和高端市場規模之和。

另外，本次密集上市的多集中在價格帶位于10-20元左右的腰部品牌，這個價格帶與低端和高端市場較高的集中度不同，格局較為分散，競爭也最為激烈。

而隨著消費逐漸復蘇，行業將會進入到新一輪的跑馬圈地，企業門店快速擴張，行業整合加快，這也將是未來幾年的主旋律。

已經跑出來的低端和高端市場龍頭，希望不斷擴大戰果。低端王者蜜雪冰城當前門店已達2.4萬家，正朝3萬家進發；高端龍頭喜茶在放開加盟后，門店數量急劇擴張，由去年11月的不足千家快速增長到當下超2100家。

市場的腰部品牌以前大多是區域“好強”，全國化擴張意愿更為強烈。以古茗、茶百道、滬上阿姨等為代表的一線腰部加盟制品牌紛紛向萬店目標沖刺。其中古茗、滬上阿姨已明確表示要在2023年達成目標；書亦燒仙草和茶百道則先后拿到了融資，擴張自然不甘落后。

為了爭搶加盟商，各品牌商相繼放出了多項優惠政策。例如茶百道將對加盟商所在城市給予1-8萬元不等優惠金額；滬上阿姨則降低了加盟門檻，可以將4.98萬元的加盟費分期三年付清，以及對老加盟商進行開店融資支持。

而古茗的加盟政策更有誘惑力。加盟商不僅可以延期交加盟費，還兜底關店損失。如果加盟商在一年內閉店，就退還近10萬的全部加盟合作費。

值得注意的是，經歷疫情的大浪淘沙，行業的模式生態也發生了大變化。本次密集IPO的均是加盟制品牌。

不僅如此，此前高端雙雄喜茶和奈雪也均從直營轉向了加盟。

直營難道不香了？

02

加盟or直營？

現在顯然有了確定性的答案。

2020年前，市場顯然更加青睞直營，尤其是高端雙雄，直營模式有著更高的毛利率和管理運營效率，疊加大店多品類的杠桿效應，市場給出了更高的估值。

2021年6月，奈雪作為“新茶飲第一股”上市，獲得超過400倍認購，但上市即高光，當日18.98港元成了歷史最高點，當下其股價已經不到5港元，市值也從最高超320億港元跌至當前80億港元出頭，縮水幅度超70%。

歷經近2年的行業寒冬期，直營模式較高的人力和運營成本弊端開始顯現，而加盟制因為有了加盟商的支持，資產更輕，收入來源更廣，風險得以分散，抗風險能力也相應更強。

另外據番茄資本創始人卿永表示，由于加盟連鎖的人員運營成本相對可控，與直營模式相比成本大概有30%差異。

而這30%對于年營收十億甚至百億級別的新茶飲企業，無疑又是一筆巨大支出。

以奈雪為例，2018年和2019年虧損只有千萬級別，而2020年，其虧損直接突破2億大關，到2022年進一步擴大到了4.69億。

反觀蜜雪冰城，在超2萬加盟商加持下，2021年實現營收103.5億，凈利潤19.1億，分別同比增長121.18%和202.22%。

雖然蜜雪冰城的30%毛利率和奈雪的超60%毛利率有很大差距，但其凈利潤率達到了18.54%，奈雪的凈利潤率是負數。說明“雪王”的日子要好過得多。

從規模角度看，新茶飲的高頻個性化屬性，規模化有利于成本降低、上新節奏加快以及產品體系的生成，這依靠的是標準化供應鏈。這方面加盟制做的更好，也更容易形成規模效應。

在估值上，加盟制企業也絲毫不輸于直營。早在2021年10月就有媒體報道蜜雪冰城估值已經達到了600億，與直營龍頭喜茶持平。但彼時喜茶正處在估值高峰期，隨后的裁員閉店勢必使其估值大打折扣。

隨著腰部加盟制玩家陸續完成融資，茶百道投后估值達180億，書亦燒仙草也達到了百億，均高于當下的奈雪。而奈雪的較低估值也顯示出市場對直營模式的擔憂。

面對行業加盟擴張的大勢，今年7月奈雪終于改變了戰略，外加喜茶和樂樂茶，曾經的直營高端現制茶飲三巨頭均已實現了轉向。

03

鹿死誰手？

對比新茶飲公司，門店規模固然重要，但背后的供應鏈體系才是關鍵所在。

在十元以下低端市場，雖然有甜啦啦、益禾堂等潛在黑馬，但蜜雪冰城的統治力仍無法撼動。

自2020年門店破萬之后，蜜雪冰城一路狂飆，疫情期間也沒停下腳步，僅用了一年時間便將1萬家門店擴展到了2萬家。

之所以擴張如此之快，與蜜雪冰城供應鏈的完善密不可分。通過自建覆蓋研發生產、倉儲物流和運營管理的供應鏈體系，既降低了運營成本，也提高了生產效率。

當前表面上蜜雪冰城是新茶飲品牌商，實際已經轉型為供應鏈企業，加盟商實質上已經變成為了客戶。其銷售食材和設備收入已經占到了營收的7成以上。

另外，蜜雪冰城在低端市場穩固后，已經開始進軍中高端價格帶、咖啡等其他品類及海外市場，釋放出未來增長動能仍舊強勁的信號。

對于中端這個競爭最為激烈的賽道，實力選手包括滬上阿姨、古茗、茶百道、霸王茶姬、CoCo都可、書亦燒仙草等。其中滬上阿姨、古茗、茶百道、書亦燒仙草是第一梯隊，門店數量均在6000家以上，有沖刺萬店的潛力；霸王茶姬、CoCo都可、一點點緊隨其后，門店數量在5000家以下。

而誰能在中端市場跑出未來，還要對比這些全國化的一線品牌。

其中最有實力的，當屬古茗。

一方面，古茗的門店數量最多，僅次于蜜雪冰城，目前已超過8000家，有望率先達到萬店門檻。

另一方面，還有門店背后的供應鏈建設。在餐飲領域，原材料和供應鏈服務成本一般占銷售額的30%-40%，是成本開支大項。此前新茶飲賽道的快速擴容也讓背后的供應商如田野股份、德馨食品等賺得盆滿缽滿。企業自建供應鏈對于企業降本增效的效果是毋庸置疑的。

當下古茗在供應鏈建設上處于絕對領先。公司在全國已有17個倉儲基地和4大運營中心，保障了區域的倉儲配送和門店運營管理。此外，3月還投資10億建設新的原料基地，預計明年4月投產，能更好實現原材料的加工自給。

而像滬上阿姨等其他品牌，盡管門店擴張速度較快，但在運營和品控上還需要加強。據黑貓投訴平臺顯示，滬上阿姨累計投訴量超1680個，接近古茗投訴量一倍的水平。涉及問題主要集中在員工服務、原材料用材及產品品控等。

茶百道在融資之后主要聚焦加工基地和供應鏈建設，目前仍沒有明確的時間表；書亦燒仙草的原材料仍主要以上游加工商為主。

此外高端玩家由于轉加盟時間不長，門店數量無法與古茗這些老牌加盟制品牌相比較，擴張及盈利能力還需要觀察。

伴隨消費復蘇，新茶飲的市場格局必然發生劇變。

一方面是強者恒強，早已經博出位的加盟王者蜜雪冰城顯然更有發言權。但其低端的品牌定位已經固化，想要擴展價格帶或發展其他品牌需要付出更多成本培養消費者心智，因此短期其發展空間仍會受限在低價位市場，且龐大的門店數量意味著擴張進度必然會放緩。

綜合來看，潛在黑馬還是要在市場更寬廣的中端賽道中尋找。古茗憑借更完善的供應鏈體系為快速擴張提供了背書，未來或將越跑越快。